来源:招商非银

作者:郑积沙、刘雨辰

事件:3月27日证监会明确,中金公司、招商证券中信证券华泰证券中信建投国泰君安6家证券公司纳入首批并表监管试点范围。自2017年4月证监会启动证券行业并表监管试点前期工作,时隔3年并表监管试点工作终于落地。

一、启动并表监管试点的背景

三年前起启动前期工作。2016年证券会修订了《证券公司风险控制指标管理办法》(简称“风控办法”),提出并表监管思路。2017年4月部分证券公司提出并表监管申请,证监会启动证券行业并表监管试点前期工作。时隔三年,2020年3月27日证监会有关部门负责人答记者问时提到,经过行业互评和外部专家评审,中金公司、招商证券中信证券华泰证券中信建投国泰君安6家证券公司已基本建立能够有效覆盖各类风险、各业务条线、各子孙公司的全面风险管理体系,初步具备实施并表监管条件。证监会决定将上述6家证券公司纳入首批并表监管试点范围。

并表监管是证券公司集团化发展趋势下国际通行的做法。随着境内资本市场持续发展,证券公司逐步出现集团化经营发展态势,行业风险管控边界从母公司层面扩展至合并报表视角,利于更全面、及时、有效地评估风险,促使行业持续稳健发展。从国际经验看,日本、台湾、香港等地区都实施包括并表资本充足要求在内的资本监管模式。

二、并表监管试点的主要内容与影响

逐步允许参与试点机构试行更为灵活的风控指标体系,杠杆空间进一步打开。证监会明确表示“初期,综合考虑试点机构对外投资资本占用情况,对试点机构母公司风险资本准备计算系数由0.7调降至0.5,表内外资产总额计算系数由1降至0.7。”这意味着,风险覆盖率和资本杠杆率对试点券商指标更为宽松。

从实际情况来看,流动性指标和市场实际状况是目前影响证券公司杠杆的主要因素。目前市场环境下风险覆盖率和资本杠杆率指标本身尚未对证券公司提升财务杠杆产生实质限制。2016年《风控办法》修订之前,监管指标明确要求证券公司财务杠杆不得超过5倍。即使在2015年,两融等资金类业务规模快速扩张期间,仅有少数证券公司财务杠杆指标接近5倍。2016年之后,监管指标修订成资本杠杆率指标,相较于财务杠杆指标5倍的约束更加宽松。本次指标调整,等于是对试点券商是在原本宽松的指标基础上更进一步松绑。

并表试点,体现了差异化监管、鼓励龙头做大做强的监管思路。此前监管有表示,对试点并表监管的证券公司或将在创新业务试点资格审批中优先考虑,并可能在分类评级中进行加分。从并表试点到分类评级,充分体现了监管对于证券行业扶强限劣的思路。我们认为,在深化资本市场改革,提升直接融资比例和加快对外开放背景下,打造券商航母或将是关键举措之一,龙头券商的优势和机遇将更为突出。

投资建议:券商短期在市场大幅波动影响下,估值回落至合理区间。在2019年年报优质表现和一季报良好预期下,结合长期趋势日益明确,我们认为板块绝对空间可观。

政策方面,资本市场深化改革主线与对冲疫情负面影响共同作用,行业政策红利持续释放。

流动性方面,在海外疫情持续发酵,实体经济面临考验,结合海外市场频频降息,国内流动性将总体保持合理充裕。

估值方面,当前板块估值1.7倍,在流动性和行业政策共同配合下,结合相对良好业绩预期,我们看好估值全面抬升。

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风险提示:疫情持续时间超预期,经济下行压力超预期,国际市场恐慌情绪相互传染,行业政策落地不及预期,流动性政策宽松节奏不及预期。


【华宝旗舰ETF特别提示:券商ETF(512000)A股行情风向标】

【估值盈利匹配较优】券商股从估值盈利的匹配度来讲,目前匹配度较好。券商股评估最核心指标为PB和ROE,一个是估值,一个是盈利。从PB来讲,目前仅有1.65倍多,处于约历史20%的分位数,处在一个相对偏低的位置。ROE处在历史上大概25%左右的分位数,相比较PB相比ROE更加低一点。对应于估值盈利匹配度较优。从行业的估值盈利分析角度来讲,券商的盈利估值匹配的还是不错,叠加全年交易情况整体提升,配置价值较强。

“宅家牛”致券商股业绩火线爆发】截至最新,已有42家A股券商上市公司披露2月业绩,2月营收合计299.60亿元,环比增加42%,可比口径同比增加27%;合计净利润128.37亿元,环比增加54%,可比口径同比增长19%,“宅家牛”行情正式兑现!数据显示,因今年春节后大量股民居家办公导致其参与A股交易频率显著上升,加之市场热度居高不下,多家券商今年2月经营业绩喜人,实现翻倍增长。龙头券商中信证券在营业收入及净利润方面双料第一,分别为30.91亿、11.82亿。从增长幅度来看,天风证券净利润相比1月上升777.37%,增势较猛捕获市场眼球。券商2月业绩亮丽主要受益A股指数节节高和成交量爆发,让券商经纪业务赚得盆满钵满,自营业务预计对券商也有不错的贡献。在营业收入排名中,中信证券以30.91亿排在首位,远远抛开后来者。海通证券18.55亿元排在第二位;国泰君安16.16亿元位列第三。中信建投华泰证券中国银河证券三家券商营收规模非常接近,依次为15.68亿、15.59亿、15.58亿,排名紧紧跟随。净利润方面,中信证券11.82亿位列第一,海通证券8.53亿第二位。中信建投国泰君安华泰证券招商证券在净利润规模上同样互相紧咬,依次为7.71亿、7.53亿、7.42亿、7亿。从净利润环比来看,有8家券商实现业绩翻倍!其中天风证券表现突出,同比增长达到777.37%,主要因为1月基数较小,仅0.1亿元;中原证券国泰君安证券、华鑫证券亦有200%以上的涨幅。另有7家券商业绩增长在50%以上。

中证协近日向券商下发了《证券公司2019年经营情况分析》报告,报告显示2019年度36家上市证券公司实现营业收入2377.26亿元,同比增长36.70%;实现净利润925.62亿元,同比增长56.88%

行情风向标,反弹看券商券商作为跟市场最紧密相关的品种,具有高弹性特征,即在大盘涨的时候券商股涨得更多更猛。且即使A股市场出现板块轮动和风格轮动,但只要市场整体成交量增长,券商基本面和业绩均能持续受益!本轮反弹以来,从2月4日到3月5日券商ETF涨了24%,而同期上证指数只涨了12%不到,券商ETF的涨幅是大盘的2倍还多,尽显高弹性特征

数据来源:Wind,截至2020.3.6

政策强势驱动政策面来看,监管层持续释放利好。继科创板试点注册制、并购重组放开限制、再融资松绑等重磅政策相继颁布之后,新《证券法》于3月1日正式实施,明确了稳步推进证券公开发行注册制等重要安排。3月6日,证监会又降低了券商2019年度和2020年度投资者保护基金的缴纳比例,预计行业2019和2020年度缴纳金额将下降8%和45%,直接增加了券商的可用资金,进一步给券商行业带来实质性的利好。政策面的持续催化有利于券商行业估值提升。

【估值相对低位】从估值角度来看,截至2020年3月26日,券商ETF(512000)跟踪复制的中证全指证券公司指数市净率为1.65倍,仍然处于历史平均值2倍PB下方,估值优势明显。在市场成交额连日超万亿、券商行业基本面持续向好的背景下,券商行业估值有望持续提升,2020年以来截至3月27日,证券公司指数跌9.73%。相比半导体、芯片等前期大涨热门板块已明显过高的估值,业绩增长确定性更强的券商板块显然具备更好的投资性价比和补涨潜力

数据来源:Wind,截至2020.3.27

【资金逆市加仓】 据上海证券交易所3月26日公布的最新数据,A股行情风向标——券商ETF(512000)当日基金份额达118.87亿份。按券商ETF3月26日的最新份额净值0.8898元计算,券商ETF当日最新估算规模105.77亿元,在沪深两市所有行业ETF规模排名中高居第二!与券商ETF2020年1月23日81.19亿份的份额规模相比,券商ETF份额最近2个月增长合计达37.68亿份。按最近2个月券商ETF成交均价0.9521元计算,券商ETF最近2个月资金净流入合计高达35.88亿元,高居最近2个月沪深两市所有行业ETF资金净流入排名第二!

实际上,伴随这一轮的行情震荡调整,大资金对于投资标的的把握可谓看法一致。截至3与26日,券商ETF(512000)2020年场内份额增幅约61.56亿份,增幅超过107%,为全市场份额流入最多的行业ETF,一定程度上反映机构资金对于券商后市表现看好的一致性!

数据来源:wind,2018.1.1-2020.3.26

【杠杆资金创纪录加仓】3月25日券商ETF单日融资买入额0.6亿元,最新融资余额突破8.3亿元,连续15个交易日维持8亿元高位,位居沪深两市所有行业ETF第二位!其过去3个月融资余额净增4亿元,增幅高达93%。

(一)中证全指证券公司指数简介

券商ETF跟踪复制的标的指数为中证全指证券公司指数,代码:399975.SZ,由中证指数公司于2013年7月15日正式发布,该指数覆盖了市场上所有上市半年以上的券商股,共计44只,其中6成仓位集中于十大龙头券商,分享大券商强者恒强的长期价值,余下4成仓位兼顾中小券商的业绩高弹性,为投资者提供了一键买卖44只券商A股的高效投资工具。

中证全指证券公司指数44只成份股全览

数据来源:Wind,截至2020.3.6

中证全指证券公司指数在2019年进行了两拨成份股调整,年中调入天风证券华林证券长城证券,年末调入东方财富哈投股份红塔证券,纳入了更多新鲜血液,尤其是东方财富,新晋前十大成份股,券商ETF成份股总数扩充为44只。
目前,证券公司指数中东方财富以7.33%的权重占比位居第三大权重股东方财富是主攻2C端的互联网综合金融服务提供商公司为中国领先的2C类互联网综合服务提供商, 以金融数据服务,广告业务服务,证券经纪等为主要业务范围,核心竞争力在于其拥有领先的线上流量、用户数量和用户粘性。2019年,东方财富网周均浏览量的峰值为第二名峰值的2.5倍,周平均使用时长均值位列同类财经网站之首。此次东方财富纳入证券公司指数正是券商未来走向互联网竞争范畴的重要标志。
随着我国的资产证券化水平的提升,未来该行业指数可能会逐渐脱离强周期属性,不再是一涨涨上天,一跌跌下地的尴尬境地,券商行业指数将会被越来越多的机构认可和配置,从长期看,东方财富的纳入行业指数并拥有很高权重,为该指数带来了互联网因子,这对于该行业指数的长期趋势来说有着积极作用。

(二)通过券商ETF(512000)投资券商股板块的优势

通过券商ETF轻松实现了一键买入一篮子券商股,解决了个股分化和黑天鹅事件烦恼。

截至2020年3月20日,在中证全指证券公司指数的44只成份股中,最近半年涨幅最大的南京证券(69.85%)和最末尾的天风证券(-30.10%)差距近100个百分点,过去3年中证全指证券公司指数跑赢了50%的成份股,跟踪中证全指证券公司指数的券商ETF很好地解决了个股选择问题,投资更高效。

数据来源:Wind,2019.9.20-2020.3.20

(三)券商股火爆行情下券商ETF(512000)规模及资金流入飙升

(1)最新规模超105亿元:据上海证券交易所3月26日公布的最新数据,A股行情风向标——券商ETF(512000)当日基金份额达118.87亿份。按券商ETF3月26日的最新份额净值0.8898元计算,券商ETF当日最新估算规模105.77亿元,在沪深两市所有行业ETF规模排名中高居第二!

(2)资金持续大幅流入:实际上,各类资金一直在持续加仓券商股,截至3月26日,从最近2个月时间观察,券商资金净流入合计达35.88亿元,高居沪深两市所有行业ETF同期资金净流入额排名第二!

(3)场内成交额直线飙升:伴随券商股业绩兑现,券商板块也终于迎来的反弹,成交显著放大。券商ETF3月26日场内成交额4.33亿元,高居当日沪深两市所有行业ETF成交额排名第二。最近1个月其日均成交额高达10.98亿元,在同期沪深两市所有行业ETF日均成交额排名中亦高居第二!

(四)券商ETF联接基金:券商股投资互联网直通车

券商ETF设有联接基金(A份额代码006098/C份额代码007531),同样跟踪中证全指证券公司指数(指数代码399975),为互联网上的投资者提供了一键买卖44只券商A股的高效投资工具。无场内证券账户的投资者可在互联网上代销平台7*24申赎券商ETF联接基金的A类份额和C类份额,最低10元即可买入,便捷高效。

券商ETF联接基金的直接投向是它的目标ETF也就是券商ETF。有投资者反馈互联网上券商ETF联接基金的持仓页面里看不到持有重仓股的问题,这是因为联接基金是指将其绝大部分基金财产投资于跟踪同一标的指数的ETF(即目标ETF),密切跟踪标的指数表现,追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化,采用开放式运作方式的基金。也就是说,券商ETF联接基金是投资持有券商ETF的基金份额,而不是直接持有中证全指证券公司指数成份股个股,但相当于持有中证全指证券公司指数成份股个股,即投资券商ETF联接基金,和买券商ETF,实际上均是投资中证全指证券公司指数!

券商ETF联接基金申赎费率如下图所示(但各大互联网代销平台往往提供低至一折的申购费率优惠):

【重要提示】

1. 投资人既可在场内直接投资券商ETF(512000),也可在场外投资券商ETF联接A(006098)和券商ETF联接C(007531),其跟踪标的指数均是中证全指证券公司指数

2. 券商ETF联接A收取申购费和赎回费,但不收取销售服务费。券商ETF联接C申购费和赎回费为0,但收取销售服务费。

3. 据测算比较,建议持有时间少于319天的场外投资人优先选择投资券商ETF联接C,将较投资券商ETF联接A的综合费用成本更低。

4. 据测算比较,建议持有时间多于319天的场外投资人优先选择投资券商ETF联接A,将较投资券商ETF联接C的综合费用成本更低。


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