一、上周市场回顾

1、资金面

上周公开市场实现零投放零回笼。截至周五,央行已经连续二十九个交易日暂停逆回购操作。近两个月以来,资金面一直保持宽松的状态,受流行病因素影响,流动性充裕的状态持续。银行间市场利率低于官定利率,3月30日,央行进行了500亿7天逆回购操作,利率较前次下行了20bp至3.2%。

受跨季因素影响,银行间利率有所上行,但整体流动性仍保持在较为充裕的水平,R001加权收在1.17%,较前一周上行31.59bp;R007加权收在2.03%,较前一周上行37.47bp;R014加权收在2.21%,较前一周上行36.54bp;R021加权收在2.67%,较前一周上行11.08bp。

本周无公开市场逆回购到期。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

二级市场:

上周资金面总量充裕,债市在内外围因素影响下宽幅震荡。周一盘前美债收益率横盘,美国市场流动性枯竭问题得到缓解,债市重回避险逻辑,国债期货大幅高开震荡上行。周二受股市反弹影响,债市冲高回落,情绪谨慎。周三午盘,因彭博消息:“中国就下调银行存款利率进行讨论”(英国金融时报),午后债市快速上行,后又因“美国参议院就两党刺激计划达成协议”消息,涨幅迅速收敛。周四国开一级招标好于预期刺激债市上涨。周五没有明显的利空消息,但受G20会议影响,市场预期仍将出台大规模财政刺激计划,市场高位下跌。

截至周五,十年期国债期货主力品种合约 T2006 收于101.55,周涨0.73%。1年期国开债收益率为1.8911%(下行13.9bp);10年期国开债收益率为2.9901%(下行5.99bp),短端下行幅度大于长端,10Y-1Y国开利差走阔。1年期国债收益率为1.7412%(下行12.7BP),10年期国债收益率为2.6090%(下行7.25BP)。

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

一级新发继续大幅增加,发行依然火爆。

二级市场:

上周信用债表现不一,成交主要集中在5年期以内,长端成交寥寥,收益率总体有所下行,但短端收益率下行明显大于长端,显示投资者信用债投资缩短久期的倾向。信用利差普遍上行,信用评级越低,信用利差上行越明显,显示投资者信用下沉有所收敛。

4、可转债

上周流行病仍是影响海外市场的核心因素,各国均采取强刺激政策,G20视频会议如期召开,全球市场企稳,并逐步走出流动性危机。国内,股市技术指标好转并企稳反弹,市场风险偏好有所改善。行业分化依然剧烈,交易量能继续萎缩,必选消费存在超额收益。上证收盘在2772.2点,周度上涨0.97%;深证成指周度下跌0.4%,中小板指周度下跌1.36%,创业板指周度下跌0.58%,沪深300周度上涨1.56%。从行业来看,申万一级行业涨跌各半,医药生物(5.61%)、食品饮料(5.34%)、银行(2.89%)涨幅居前,计算机(-3.92%)、休闲服务(-4.07%)、电子(-6.11%)跌幅居前。

上周中证转债周跌0.46%,核心品种表现较差,估值水平略有上行。万里(淘宝C2M)、富祥(季报超预期、锁价定增)、凯发(新基建)涨幅居前,对应行业为纺织服装、医药生物、电气设备;通光、新天、盛路因前期炒作过猛致跌幅居前,对应行业化工、电气设备、医药生物。

二、本周市场展望

经济基本面:

1、高频数据跟踪

6大集团发电耗煤进一步回升,恢复至去年节后同期85%的水平。钢铁库存大幅下降107万吨,水泥粉磨站开工率快速攀升,水泥出货量回升亦较快,库存有所下降,种种迹象表现复工在3月下旬复工有了很大的提升。

从通胀看,3月份以来随着复工增强,天气转暖农产品价格显著回落,猪肉价格继续下降,由于流行病使得通胀维持高位的压力回落。近期原油价格、大宗商品价格大幅回落,PPI转入通缩的预期较强。

政策面:

1、中央政治局召开会议,研究部署进一步统筹推进流行病防控和经济社会发展工作

中央政治局3月27日召开会议,分析国内外流行病防控和经济运行形势,研究部署进一步统筹推进流行病防控和经济社会发展工作。

此次会议着重强调的政策举措包括:适当提高财政赤字率,发行特别国债,增加地方政府专项债券规模,引导贷款市场利率下行,保持流动性合理充裕。提高赤字率、特别国债、地方政府专项债都属于财政政策发力,流行病冲击之下,财政减收增支,减税减费等使得财政平衡面临更大压力,而在接下来的扩内需、稳经济的过程中,财政政策发力亦承担了重要角色,因此,赤字率提高、发行特别国债、进一步扩大地方政府专项债规模等举措都已被市场充分预期。

2、央行下调7天逆回购利率

3月30日央行开展了500亿7天逆回购,利率下行20bp至3.2%。

三、固定收益投资策略

1、利率债

上周利率下行,5年期以内品种下行更大,海外流动性危机有所缓和,投资者对国内调降存款利率等宽松举措的预期升温,是收益率下行的主要原因。

从经济基本面看,尽管海外流行病不断蔓延,但三月中旬以来,从最新的高频数据看,国内复工恢复较快。但流行病对经济、社会产生的负面影响仍然有待兑现,尤其是近期海外流行病加速扩散,对进出口贸易和供应链的影响较大。

从政策面看,上周中央政治局会议显示政策的重心开始转向恢复生产秩序和扩大内需。当前国内流行病防控取得阶段性重要成效,流行病防控的重心已经转变为“外防输入、内防反弹”。 要加大宏观政策调节和实施力度,扩大内需、稳经济被提到更重要的地位上。央行下调7天逆回购利率20bp,已经低于2016年2.25%的低点,由于前期银行间资金价格低于官定利率,市场认为央行此举是官定利率向市场利率靠拢,因而并未对市场产生明显提振。

总体上看,政策转向恢复生产、财政政策发力稳经济等举措对债市偏不利,但是亦要看到,政策举措主要在于对冲经济下行压力,流行病已经对一季度经济造成显著负面影响,叠加当前海外流行病蔓延,给进出口贸易、产业链带来新的负面影响,经济下行压力仍在加大,亦需要更为宽松的政策加以对冲。货币政策配合财政政策发力,保持流动性合理充裕,引导贷款市场利率下行亦将推升市场关于降息、降准等货币政策加码宽松的预期。

经济基本面、政策面依然总体上对债市有利,利率拐点仍未到来。近期资金利率低,债市调整后收益率曲线变陡。央行OMO利率下调,短端利率逐步向3年期、5年期等中端传导;随着债市情绪的恢复,长端收益率下降,收益率曲线将重新变平。但由于财政政策发力,债市波动或将加大,交易策略上需要更为灵活加以应对。

2、信用债

上周信用债的成交集中在5年期以内,但热度从短端向长端传导,但5年期以上品种仍然成交寥寥,显示当下信用债投资者在压缩久期、提升资质、向高流动性靠拢的倾向。

流行病导致企业信用资质下降,资金链风险加大。信用风险爆发呈现多样化特征,信用债的投资仍需集中在中高资质。

经过此轮调整,信用利差普遍走阔,可关注其中的机会。尤其是,流行病冲击之下财政政策发力、地方政府专项债扩容,以及隐形债务化解可能有所放缓等,城投债的违约风险有所下降,可关注其中的机会。此外,随着复工复产的加速推进,前期库存积压的问题有所缓解,亦可关注部分过剩产能行业个体信用利差下行的机会。

从杠杆策略上看,流动性充裕,央行调降OMO利率的背景下,在确保组合流动性状况的前提下,可维持适度杠杆,例如根据组合利率债、资质较高品种占比,制定恰当的杠杆标准。

3、转债

A股当前的主导因素是海外流行病扩散波及外需外贸、一季报业绩下调已成定局,但中央政治局会议后中国“逆周期对冲政策”可能加快出台。在这种情况下,业绩相对优势的医药、游戏、食品饮料可能获得超额收益,而政策的发力方向新基建(电气设备、5G通讯等)、老基建(建筑建材、工程机械等)以及海外流行病带动的医疗器械、防护产品等值得重点关注。

上周转债指数下跌,转债平均绝对价格有所下降,估值略有回升。虽转债估值仍处于高位,但股市点位相对安全,高波动特征明显,转债可操作性仍存。部分流动性较好的高等级券已重新具备配置价值,如核能、浦发已回落至105元附近,债底保护作用明显,到期收益率较高,可作为低风险偏好的账户加仓品种。同时,短期受益于政策托底预期,新基建(5G建设、特高压、智能轨交等)、基建(建筑建材、工程机械等)以及纯内需类(医疗服务、食品饮料、农林牧渔、相关包装)个券依然可以挖掘; 受益于流动性宽松和新旧动能转换,科技主线中期仍将向好,调整后继续关注景气度向上的行业,转债的不对称性将成为博反弹的工具。

免责声明:本材料由国金基金编写,未经国金基金事先书面同意,任何机构和个人不得以任何形式更改、传送、复印、复制、刊登、发表或者引用本材料的全部或任何部分。本材料所载的数据、资料及观点仅提供作参考之用,国金基金对这些信息的准确性及完整性不作保证。因使用本材料而导致的直接或间接损失,国金基金不承担任何责任