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(一)半导体是电子产品的核心

半导体位于电子行业的中游,上游是电子材料和设备。半导体和被动元件以及模组器件通过集成电路板相连,构成了智能手机、可穿戴设备、计算机、汽车电子等电子产品的核心部件,承担信息的载体和传输功能,是信息产业的基石。

(二)半导体产业链介绍

半导体产业链主要为设计、制造、封测以及上游的材料和设备。

表1:半导体产业链各个环节及流程

环节

含义

流程

设计

按客户要求设计芯片

步骤:规格制定→逻辑设计→电路布局→布局后模拟→光罩制作

制造

将光罩上的电路图转移到晶圆上

步骤:薄膜→光刻→显影→蚀刻→光阻去除

封测

封装和测试

步骤:切割→黏贴→切割焊接→模封

数据来源:申万菱信基金整理

(三)全球半导体产业逐渐开始向中国大陆转移

1、起源于美国:垂直整合模式

1950s,半导体行业于起源于美国,主要由系统厂商主导。全球半导体产业的最初形态为垂直整合的运营模式,即企业内设有半导体产业所有的制造部门,仅用于满足企业自身产品的需求。

2、美国→日本(第一次产业转移):IDM模式

1970s,美国将装配产业转移到日本,半导体产业转变为IDM(IntegratedDeviceManufacture)模式,即负责从设计、制造到封装测试所有的流程。与垂直整合模式不同,IDM企业的芯片产品是为了满足其他系统厂商的需求。随着家电产业与半导体产业相互促进发展,日本孵化了索尼、东芝等厂商。

3、美日→韩国、台湾地区(第二次产业转移):代工模式

1990s,随着PC兴起,存储产业从美国转向日本后又开始转向了韩国,孕育出三星、海力士等厂商。同时,台湾积体电路公司成立后,开启了晶圆代工(Foundry)模式,解决了要想设计芯片必须巨额投资晶圆制造产线的问题,拉开了垂直代工的序幕,无产线的设计公司(Fabless)纷纷成立,传统IDM厂商英特尔、三星等纷纷加入晶圆代工行列,垂直分工模式逐渐成为主流,形成设计(Fabless)→制造(Foundry)→封测(OSAT)三大环节。

4、全球→中国大陆:第三次产业转移逐渐显现

2010s,首先,随着大陆智能手机品牌全球市场份额持续提升,催生了对半导体的强劲需求。其次,人力成本是产业链转移的重要动力,由于人力成本的优势,封测产业从21世纪初已开始向国内转移。最后,中美贸易摩擦、海外疫情发展对全球产业链环节的冲击,国产替代需求越发强烈。政策上从顶层设计到国家大基金资金支持,人才、技术、资本的产业环境不断成熟,全球半导体产业向中国大陆的第三次产业转移趋势逐渐显现。

二、半导体投资价值

(一)2020Q1疫情冲击不改景气复苏,半导体板块整体表现优秀

半导体板块上游受益资本支出增加,下游受益5G终端市场需求拉动;政策层面受益国产替代加速催化,以及国家大基金二期的资本助力,板块景气度持续。

虽然电子行业整体2020Q1受疫情冲击影响,营业收入和归属净利润均为负(同比增速分别为-3.96%、-10.88%);但细分领域中半导体表现较好:2019年半导体营业收入同比增长19.13%;归属净利润同比增长92.64%。2020Q1半导体营业收入同比增长17.76%,归属净利润同比增长46.81%。

1、设计公司从2019Q2开始兑现业绩

设计公司处于半导体产业的上游,是轻资产模式,盈利和成长均有较高的弹性。目前国内IC设计公司的营业收入普遍在10亿以下,对标国内IC设计2019年3000多亿的市场销售规模,国产替代的前景非常广阔。

从季度营业收入及同比变化可以看到,2019年Q2开始设计公司开始陆续兑现业绩,2020Q1营业同比增速115.78%,虽然相较2019Q4有所下滑,但仍处于历史较高水平。

数据来源:wind,申万菱信基金

2、封测公司业绩从2019Q1开始持续回升

封测公司处于半导体产业的下游,其特征是资本密集。半导体封测是我国在半导体领域最为突出的行业,前3家的销售规模达到全球前十。此前封测市场由于供给过剩,产能利用率下降,封测公司呈现亏损状态,营业收入同比增长持续下滑。2019年Q1后触底回升,受益于下游手机、计算机、汽车等封装需求提升,2020Q1国内疫情管控到位,但海外疫情尚未明确,国内封测公司具备相对优势。2020Q1虽然相对2019Q4环比下滑,但成长增速仍较好,板块景气回升。


数据来源:wind,申万菱信基金

3、国产化趋势延续下,设备和材料领域龙头公司有望加速成长

设备和材料板块的特征是高技术密度,海外主要企业市场份额垄断,国内自给率低。2020年受5G、高速计算机需求拉动,上游资本支出增加,晶圆厂建设加快:三星电子、台积电、英特尔一致调高2020年资本支出。在国产化趋势延续的背景下,国内设备和材料板块,一是受资本支出、晶圆厂建设加快带来的订单需求维持行业的景气度;二是今年中美博弈落在代工环节,相较于去年集中于设计,设备和材料收益逻辑更强势;三是国家大基金二期预计在设备和材料上有所侧重。预计龙头公司有望加速成长。

(二)国产替代是核心变量

国产替代是当下半导体板块投资的核心变量,国产替代下的产业成长性甚至要由于产业本身周期性的考虑。

1、国内半导体产值和自给率低,国产替代空间大

根据ICInsights数据,国内半导体产值200-300亿美元,自给率仅16%左右,国产替代空间巨大。

资料来源:中信证券研究部,申万菱信基金整理。

2、受贸易摩擦、海外疫情等外部因素影响,国产替代越发强烈

一方面,中美贸易摩擦的背后是科技的较量,半导体领域是核心问题所在,核心技术自主可控已经到了不得不解决的地步。中美贸易摩擦下,国内终端厂商开始将供应链向国内转移,将真正发挥出下游带动上游发展的作用,半导体国产替代加速进行。

另一方面,海外疫情对全球产业链造成冲击,而目前国内半导体关键设备和材料主要依赖进口。4月22日全球最大石英元件龙头精工爱普生宣布日本境内所有工厂停工12天;索尼、瑞萨、村田、夏普、松下、佳能、东芝等产业链上的大厂也纷纷出现短暂停产的状况。半导体设备和材料的供应安全问题制约产业发展,国产替代势在必行。

(三)政策资金支持加资本市场改革助力产业发展

1、国家大基金二期资金扶持

国家大基金(国家集成电路产业投资基金股份有限公司)通过政策资金扶持国内半导体产业的发展,以减少对国外厂商的依赖。首期大基金资金主要投向于半导体产业链中的龙头企业。预计二期投向将偏重于下游应用、设计、材料、设备等,致力于打造自主可控的集成电路产业链。

2、资本市场改革助力

科创板以及创业板注册制的设立,一方面有利于助力半导体等高新技术企业增加直接融资渠道,另一方面,A股半导体等高新技术产业的估值一般高于海外市场,有利于引导人才、资本、市场资源流向国内产业,通过外延并购完善国内产业链布局。

市场有风险,投资需谨慎。上述数据仅是对市场表现的统计以及相关市场观点,不作为任何投资建议,不代表对未来市场表现和相关板块基金产品未来投资收益的保证。观点和预测仅代表当时观点,今后可能发生改变。基金管理人不保证基金一定盈利,也不保证最低收益。投资者购买基金前请详细阅读基金合同和招募说明书。

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