来源：长江证券金融产品中心
公募市场中有一位基金经理，具有5年公募基金管理经验，在这5年的时间中曾6次获得业内权威奖项，包括3次金牛奖和3次金基金奖，这种获奖速度真的是让产品君羡慕了，他就是博时基金经理王俊。
为了丰富投资者对基金经理投资策略的了解，进一步帮助投资者强化投资风险意识，提高自身专业能力，以王俊代表产品博时主题行业为例进行分享。在王俊管理期间，有如下特点：
1、整体业绩表现较好，风险管理能力突出，风险调整后收益获取能力良好。
2、在大类资产配置上大多数时候仓位操作均能顺应市场变化。
数据来源：基金定期报告
数据截止日期：2020年3月31日
3、板块配置方面，对各个板块均有配置，对周期和金融板块配置比例长期较为稳定，同时会根据市场变化及时调整。
数据来源：基金定期报告
数据截止日期：2019年12月31日
4、偏好成长性较强的个股，多持有高盈利和高利润增速的个股。
数据来源：Wind
数据截止日期：2020年3月31日
5、重仓股偏中长线操作。
数据来源：基金定期报告
数据截止日期：2020年3月31日
基金经理王俊是一位坚定的价值投资者，致力于寻找高胜率、低赔率且成长性较强的个股。产品君围绕价值投资投资思路、个股选择哲学和后市观点对基金经理王俊进行访谈，一起来看看吧！
价值投资中的思维高度
能否介绍一下您的投资框架？
答：简单来说，我的投资框架总结起来就是物美价廉。投资是每一个决策累积下来形成的结果。短期看，影响结果的因素主要是运气，但往长看，能力更重要。所以，要把决策做得更加科学，对于一个投资决策需要全方位评估，包括对于投资组合的影响。两个维度考虑投资决策：胜率和赔率。胜率对应物美，是考虑投资决策的成功率大致如何，是否能找到好的东西；赔率对应价廉，即关注估值的问题，需要关注估值水平的合理性，只有寻找“价廉”的投资机会，才能捕捉股价上涨的空间。
相比于传统价值投资风格，您的组合中会有更大比例的新兴产业公司持仓，能否谈谈您是如何不断推进价值投资框架迭代的？
答：其实迭代说不上，投资需要保持学习，与时俱进。我最近在学习余剑峰的行为经济学课程。里面剖析了三位投资大师：巴菲特、索罗斯、以及做空次贷的鲍尔森。这里面讲到鲍尔森当时做空次贷危机，其实是一种低风险投资，而巴菲特的投资是高品质投资。
价值投资更多是要找到高品质公司，不是看公司的业绩增速多快，而是看对股东的回报，包括去看一个公司的ROE等指标。
其次，从社会发展速度看，现在的变化太快了。我们怎么去避免错失类似于巴菲特错过的一些科技大牛股。一个特别重要的点是，我们需要去找一些对老百姓生活影响越来越大，大家越来越离不开的投资机会。
这一次疫情发生后，我们看公司的视角也发生了变化，从原来的Shareholder（股东方）层面，扩大到了Stakeholder（利益相关方）层面。站在一个更高的角度，才能真正把公司的生存环境和土壤搞清楚。在一些大的环境变化时，才能够做出应对和决策。
观察到您在各个板块均有配置，对金融和周期板块配置比例长期较为稳定是什么原因呢？
答：其实我个人更熟悉金融和周期这两个板块。目前在管的基金产品有跑赢沪深300指数收益率的目标。
我认为周期和金融板块都是跟经济密切相关的。当前我会用钢铁和化工来代替银行，因为在银行、保险等金融行业上看不到供给层面的变化，同时又有需求下行的压力，但在传统工业品制造领域里能够看到供给侧上的机会。
在利率往下走的环境下，我认为房地产也会比银行更受益，所以在今年以来增持了地产的个股。
我对周期股这个类别在需求层面上也并没有比市场更乐观，未来需求增速也可能是往下走的，但至少是有增长。对2016年开始的供给侧改革研究发现，跟踪周期行业的供给变化比判断需求更容易。而周期行业未来供给的约束程度，比如环保、资源的约束程度是不会进一步扩张了，所以可以看到整个行业的盈利水平在未来是可以提升的。
行业配置的主要思路是怎样的？
答：我认为自己没有行业轮动的能力。我更看重投资标的胜率和赔率，胜率就是希望自己买到不断变好的标的，赔率是不喜欢去买特别贵的标的，同时进行动态的评估和权衡，体现在行业配置上可能会有一些轮动的客观结果。
今年疫情出现尤其是海外疫情扩散之后，对原来持有的电气设备行业个股的看法发生了变化，担心海外需求变化可能会导致整个产业链出现降价、回报明显下降的风险，同时估值也到了一定的位置，所以在疫情出现后进行了减持。今年以来增加了房地产行业，主要是因为我对内需相对比较确定。
是否会通过仓位择时获取超额收益？
答：我基本不做主动的仓位择时。有时会把涨幅较多的个股卖掉，但同时并没有马上买入其他个股，所以从客观结果看上去像在做择时，但我更愿意理解为在等待更好的机会。
个股选择的胜率赔率哲学
在您“物美价廉”的价值投资框架下，会如何进行个股选择呢？
答：首先，从胜率角度来看，会从三个方面选择赛道：
（1）寻找总量仍然有增长的行业。我是看金融出身的，对于经济总量结构关注较多。2017年至2018年，我们觉得一些传统行业的总量增长会面临问题，比如过去房地产行业。这时候要从一些新兴行业中去寻找总量的增长。比如我们买了某手游龙头企业，拿了两年多的时间后，在一个季度兑现了一倍涨幅。
未来我们会继续在TMT里面，找基于用户流量增长的方向。中国手机用户的流量使用，可能会从目前每月7G-8G，到5G时代增长为30G。围绕流量增长背后的基础设施、娱乐增长、在线应用等，都会带来投资机会。
（2）寻找竞争结构改善的机会。这种机会在传统行业比较多。从2016年煤炭行业限产，2017年钢铁行业退出，再到2018和2019年宏观调控，带来的传统经济供给侧改革还是很充分的。
（3）从自下而上的个股研究，去找高胜率的机会。这里面启发最大的是今天消费电子的一个龙头企业。从最早做连接器开始，基于老板对行业发展洞见，成为今天的行业绝对龙头。这让我明白，优秀的管理层对公司发展的重要性。
其次，从赔率角度，也就是估值水平来看，则关注两个维度：
（1）基本面的驱动。基本面驱动又分为宏观和微观两个层面，我分别举两个例子来阐述。先说宏观驱动，2017年开始稳定消费品公司出现了系统的估值抬升，背后是投资者结构变化所造成的。大量海外投资者进入中国市场，他们要求的WACC更低，推动了这些公司的边际定价。比如说，某高端白酒龙头企业的WACC有10%，对比爱马仕的7%，相差了300个BP。这个差距，有一半可以用利率解释。未来如果中国利率也像海外一样下降，这家高端白酒龙头企业的估值还有提升空间。
我再举一个微观驱动估值的案例。我们去年买了一个钢铁企业，这家公司的主要客户是汽车零部件和工程机械的厂商。从商业模式看，和传统的钢材企业不同，更像一个制造业的模式。当时公司的估值是7-8倍，还是属于传统钢铁公司的估值水平。我们认为，未来会向制造业15-20倍的估值水平靠拢。
（2）交易面的驱动。我也举一个案例来阐述。2018年四季度买了很多黄金的股票。当时发现美国实际利率处于比较高的水平，实际利率向下会推动黄金价格上涨。估值来看，当时美国黄金看空的合约为历史最高水平。交易层面导致黄金在比较低的位置。
2019年三季度初，我们把黄金都卖掉了。一方面美国实际利率已经到了低位，同时市场对黄金的态度很乐观，处于一种很拥挤的交易。这里面的核心问题是，黄金成为了一种低赔率，看上去胜率不低的投资。
如何在周期行业里寻找能力特别强的公司？
答：筛选维度包括不断提高研发能力、向下游发展高附加值业务的公司和能够发挥规模优势、提高净利率和ROE的公司。
在什么时候会选择卖出个股？
答：我主要看投资标的胜率是否出现下降、赔率是否出现下降。估值到了一定的位置，赔率出现下降就会卖出。
因此，过去曾遇到的困境是：我也买过食品饮料的个股，对组合也有收益贡献，但我卖的比较早，因为我认为估值已经到位了，但其实后续市场还在涨。
对于重仓股集中度是否会限制？
答：虽然重仓股集中度较高，但我对重仓股的研究更深入、跟踪更紧密，一般都会亲自调研，并且会跟上市公司管理层了解短期和长期的经营计划。
您对行为金融学有一定的研究，这个学科会影响您的交易决策吗？
答：基金经理是要做逆人性的决策。我认为对行为金融学的钻研有助于了解证券市场价格形成的机制、提高交易胜率来增强组合的收益。
纵横A股和港股的深度视野
您对近期市场是怎样看待的？
答：我认为A股后市有一定的机会，同时需要留意风险。目前市场的风险点有以下几点：
第一，市场行业之间的估值差价已经到了一个较为夸张的程度，一个历史新高附近的位置，未来一定会收敛，而且更大概率是高估值的股票往下跌。从海内外复工的情况来看，低估值的股票是确定不会更差了，但是高估值的股票未来能否更好没有确定的看法；
第二，海外市场存在外部风险，当前美股比较贵，从特朗普的政策来看，在他大选前后，经济、失业率等基本面的问题会暴露出来，所以美股可能有大跌的风险，而国内市场也可能被影响；
第三，不管是来自油价上涨、还是资源品的供应，都会受到疫情的影响，所以对通胀较为担忧。
第四，从货币政策角度来看，货币政策进一步宽松的可能性相对更小。我认为未来3-6个月中需要留意流动性风险。
现在对港股的看法比之前要更乐观。我判断香港会继续维持作为金融中心的地位，有相应的法律、外汇制度的保障，所以外资不会撤离。后续研究团队会加大对港股的研究，更多关注：
（1）A股和H股都有但是H股比较便宜的标的；
（2）A股没有但H股有的标的，比如A股的消费品类公司目前都偏贵，所以消费品类的公司都会在港股中选入。
持有人利益的坚实守护者
您作为基金经理，您的护城河是什么？
答：第一，我始终把委托人的利益放在第一位。我很认同的一句话是：“如果把客户的钱拿去投资我不懂的行业，这是道德品质问题。如果因为投资业绩不如同行，客户可以把钱拿给别的同行，这是我的能力问题。”
第二，我愿意每天去学新的东西。我是一个付费学习app的重度用户，愿意花时间去吸收新的知识与观点。
第三，我比较自律。不管是作为研究员还是作为基金经理都是非常勤恳敬业。
我认为一个基金经理的护城河，可能就是这三点吧！
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风险提示：基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证收益，收益存在波动风险。基金不同于银行储蓄和债券等固定收益预期的金融工具，且不同类型的基金风险收益情况不同，投资人既可能分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。基金管理人管理的其他基金业绩不构成对本基金业绩表现的保证，本基金的过往业绩并不预示其未来表现。基金管理人提醒投资者应认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件，及时关注本公司出具的适当性意见，各销售机构关于适当性的意见不必然一致，本公司的适当性匹配意见并不表明对基金的风险和收益做出实质性判断或者保证。基金合同中关于基金风险收益特征与基金风险等级因考虑因素不同而存在差异。
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