未来对资产走势影响较大的宏观要素仍然是回顾中提到的三个，这些影响交织在一起，影响着宏观因子，从而影响着资产走势。
2.1疫情进展的影响
全球疫情在稳定了两个月之后，近期有较明显的恶化，主要恶化区域在中南美、中东、非洲以及东南亚区域的发展中国家，巴西、印度、智利、墨西哥情况仍处于快速恶化期，尤其是巴西，累计确诊人数已仅次于美国。当前可以判断疫情形成的是向下的风险，但尚未确定是否很快成为市场的主导因素。
当前国内外市场对全球疫情的认识是情况在趋于稳定，关注程度下降；且美国和西欧疫情日趋稳定，也有利于海外相关市场维持一定的稳定，进而稳定国内市场预期。疫情的恶化对国内增长和通胀的潜在影响，以及市场的关注情况，我们后续也会保持密切跟踪。
数据来源：WHO，博时基金宏观策略部
2.2 外部投资者的预期：汇率和权益交易的分化
最近半个月美元对人民币汇率持续贬值，而这是美元指在不断走弱的背景下实现的，这种走势与基本面和货币政策的走势不一致。从基本面来看，中国已经度过了疫情爆发后最艰难的时刻，除了少部分行业外，经济已经自底部修复至接近正常，而海外经济目前仍处在缓慢的重启阶段。从货币政策来看，美联储的宽松力度、利率下行幅度来看，中国的货币政策相对而言是比较克制的。
数据来源：Wind，博时基金宏观策略部
既然基本面和货币政策不支持人民币对美元走弱，那么人民币对美元的走弱主要就是由情绪变化带来的预期交易所导致的，从美元指数与人民币对美元的走势来看，二者走势的分歧是从美国宣布对科技事件升级时开始的，近期随着议题的炒作加速。
外汇交易者对形势的反应可能较为敏感。从国内基本盘的角度来看，目前汇率没有持续贬值的基础，央行也进行了小幅的逆周期因子的调节稳定市场，这一次逆周期因子调节力度整体温和。而且从北上资金的维度来看，近期是持续净流入的，考虑到美国自己的疫情防控和内部的一些问题，中国资产依然具有良好的吸引力。
数据来源：Wind，博时基金宏观策略部
数据来源：BLP，博时基金宏观策略部
2.3 经济修复：延续修复但斜率变缓，海外和政策落地是影响需求进一步修复的关键
5月份，中国制造业PMI为50.6%，比上月回落0.2个百分点。大型企业PMI为51.6%，比上月上升0.5个百分点；中、小型企业PMI分别为48.8%和50.8%，比上月回落1.4和0.2个百分点。生产指数为53.2%，比上月回落0.5个百分点；新订单指数为50.9%，比上月上升0.7个百分点；原材料库存指数为47.3%，比上月下降0.9个百分；从业人员指数为49.4%，比上月回落0.8个百分点。
PMI显示经济修复速率继续放缓
5月制造业PMI显示经济继续处于修复状态，不过修复速率继续放缓，验证了我们之前的预判：经济从底部持续修复。但是修复斜率最大的阶段已经过去，生产基本修复，接下来制约经济修复的主要是需求端。4月工业生产已经是正增长，除了少部分行业外，生产已经基本修复正常，制约经济修复的是需求，5月PMI新订单指数进一步回升，显示需求继续好转，对经济的持续修复提供支撑。
出口指数仍处在较低水平，不过需要关注短期出口集中在少数几个行业从而与出口指数变化不一致的可能。制造业新出口订单指数和进口指数分别为35.3%和45.3%，比上月回升1.8和1.4个百分点，但是仍处在十分低的水平。受疫情冲击，外部整体需求偏弱，不过疫情冲击下，部分疫情相关的物资出口增加明显，而PMI针对的是各个行业的调查，因此当多数行业受损，少数行业受益时，出口订单PMI会较弱，但是如果少数几个行业的出口量足够大的化，那么实际出口金额不一定和出口订单指数一致，这是需要留意的一个点。
原油产业链供需两端逐渐改善
需求逐渐修复，原油产业链供需两端逐渐改善，价格逐渐触底反弹，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为51.6%和48.7%，比上月回升9.1和6.5个百分点。一方面经济中产需逐渐修复，包括海外经济也开始重启；另一方面之前持续暴跌的原油价格在OPEC+持续减产和需求修复的背景下，出现了明显的底部反弹。
基建产业链景气度持续走高
基建地产链条，尤其是基建链条景气度持续走高。建筑业商务活动指数为60.8%，高于上月1.1个百分点，建筑业新订单指数为58.0%，高于上月4.8个百分点，建筑业投入品价格指数为60.0%，比上月上升10.7个百分点，建筑业从业人员指数为58.8%，比上月上升1.7个百分点。专项债投放逐渐见效、审批项目落地和“两新一重”的逐渐推进，基建链条的景气度持续提高，为稳增长、稳就业提供比较明显的支撑。
数据来源：Wind，博时基金宏观策略部
2.4 经济修复的结构：下游利润改善最明显，上游触底中
国内疫情好转后，下游工业领域的利润情况率先出现改善。
利润视角
从工业企业利润总额来看，2020年4月上游和中游企业利润同比仍在负增长，分别下降55.2%和23.5%，其中中游企业下降幅度有所收窄，较前值回升27个百分点。下游企业率先出现正增长，单月同比上涨20%，较前值回升45.5个百分点。
收入视角
从营业收入来看，与盈利呈现出的趋势相同，即下游营收重现正增长，较前值回升17.2个百分点，中上游仍处于收入同比减少状态，其中上游营收同比下降幅度持续扩大，4月读数为-18.7%，较前值回落3.4个百分点。
综合判断
4月工业生产和实体需求均有所改善，工业增加值单月同比增长转正至3.9%，但PPI通缩幅度加深，利润和营收的单月好转主要是量的贡献。背后逻辑仍然是疫情后供给恢复快于需求端，未来应关注需求端的加速回升导致的工业层面的量、价变化。下游的营收和利润好于中上游，原因主要有两点，一是终端需求改善幅度相对有限，中上游仍处去库存阶段，价格下降，4月PPI采掘和原材料价格同比下降幅度低于加工，利润修复程度并没有下游明显；二是国际油价对相关上中游行业造成影响。4月份，布伦特原油均价为18.7美元/桶，位于历史低位，对中游行业中石油、煤炭及其他燃料加工业、黑色及有色金属冶炼及压延加工业产生明显的冲击，5月至今布伦特原油均价为28.7美元/桶，略有恢复，预计5月中上游行业盈利会有所改善。
细分行业分析
细分行业的营收和利润表现同样体现出下游行业的改善最为明显。一是41个工业大类行业中，已经有5个行业实现累计利润总额同比正增长，分别是黑色金属矿业（40.3%）、农副食品加工业（20.0%）、烟草制品业（22.6%）、造纸和纸制品业（5.5%）、计算机、通信和其他电子设备制造业（15%）。二是1-4月利润和营收增速变化较1-3月改善最明显的行业有专用设备、汽车制造、仪器仪表、电气机械、通用设备等，下游行业景气度上升或与固定资产投资项目施工进度加快有关。紧接着改善明显的为消费类的制造业，例如家具制造业、造纸、食品制造、纺织服装等，也隶属于下游行业。
数据来源：Wind，博时基金宏观策略部/多元资产管理部
数据来源：Wind，博时基金宏观策略部
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