关于投资建议
Q1：医药板块涨了这么多，还能买吗？
方钰涵 我非常理解投资者的顾虑，这个问题也是我们经理人非常关注的。先谈估值。
截止到今年的3月末，医药医疗行业的估值为39.26，仍属于过去十年的平均水平（医药生物（申万）过去十年平均估值为38.45）。虽然过去几年有部分大家耳熟能详的公司涨幅非常可观，但这是这个资产当前的水位。我认为行业整体估值属于舒适的水平。通过产业深入研究和主动选股，医药板块仍有不少的alpha的投资机会。
医药行业具有特殊性，其需求相对刚性，是少数业绩受本次突发事件影响较小的行业。目前机构投资者对医药行业的配置水平属于标配，在宏观经济面临一定下行压力、A股市场整体盈利仍处低位的背景下，资金对于增长确定的医药行业仍有较强的配置需求。此外，海外资金的持续流入也有望推动医药行业的估值水平。虽然过去部分公司涨幅很高，但通过行业的深入研究和主动选股，整个行业仍然可以找到不少创造超额收益的机会。
Q2：基金的投资策略将如何应对？
方钰涵 虽然大家看到的是基金净值快速上涨，但我们从组合调整和动态估值来看，如果我们找到更便宜的好公司，我们替换掉原来的公司，或者我们持有的公司业绩高速增长，持续消化估值。因此组合的估值并没有随着基金净值同步变化。
我认为在利率下行的环境下由于医药行业的稳定性和持续成长性，长期价值仍被低估。医药投资的丰富性使得基金经理有更多的机会做资产的再平衡，在降低组合估值+提升组合性价比这个方面，基金经理平时已经花了大量时间做了这个工作了，因此投资者需要考虑的是赛道是否符合自己的投资方向，资金久期是否匹配，建议弱化对资产进行择时的考虑，把握中国医药行业的长期投资机会。对于担心买在高位，但又不想错过医药行业的长期机会的投资者，可以通过长期定投的方式来参与医药行业机会。
关于基金投资
Q1：当前医药赛道正在发生悄然的变化，优秀的医药基金经理如何做到捕捉其中的机会？
方钰涵 一个是深度，一个是广度。
1、深度：指能否深挖全产业链不同成长阶段的公司，从导入期到成长期到成熟期来构建组合，获取不同风险特征的投资收益。偏向早期的企业是前沿的，创新驱动的，开疆辟土的，和偏向后期的企业背后的竞争要素并不相同。
2、广度：指的是我们能否把我们做研究的时间跨度和地域视野，放得更长更远一些，看看海外成功龙头企业长达几十年甚至上百年的成长史，如港股，美股。
深度和广度最终指向一点，我们称为模式识别。模式识别基础上，可能会建立一种称之为非公平性优势，使得我们看到一个企业，无论他是上市的非上市的，在科创板上市还是在A股或H股上市，成长期还是成熟期，争取大概率地预测他的成长曲线，提高我们的投资胜率。
Q2: 可否介绍下您管理这两只不同的医药基金的思路？
方钰涵 过往业绩来看，我们的产品呈现出相对高收益和低回撤的特征：我想这和我们投研理念有关系。
第一，我们对投资标的的选择，是看3-5年甚至10年的维度，选出空间大，而企业远期价值相对可评估的公司。对赛道和管理层做深入研究之后，才能纳入核心池，纳入之后进行长期跟踪和持有。我们在内地和香港都有研究团队，对产业链的公司从导入期到成长期到成熟期各个阶段均有覆盖，并对接多方外部资源，如中外资券商、投行、大型药企研发BD部门，甚至PE、VC市场的专业投资者等，都和我们保持一定频率的沟通和交流。这种跨市场，全周期的的投研布局，有利于我们做国际对比，和产业链不同发展阶段的特征对比，形成模式识别，这样能更好地把握整个行业的发展，提高选股胜率，我相信这是行之有效的基本面研究方法。
第二，在构建组合这块，我们坚持不同子行业的均衡，不同市值大小的均衡，使得组合体现出比较稳定的特征。我们把医药行业细分为接近10个子行业，有医疗设备，检测，高值耗材，生物药，化药，原料药，研发外包，医疗服务，医疗消费等。保持各个子行业均衡配置。而市值配置最终会呈现成杠铃式，即较大市值的公司和小市值公司持有得比较多，原因是我们认为大市值的公司竞争力有望越周期，而小市值公司通常，能够给予我们比较低的估值的买入机会。
所以总结一下，我们的投研理念大概可以概括为这几个词：“产业研究，长期持有，动态调整，追求平衡”。
Q3：两只医药基金的产品特色和优势？
方钰涵 以中国生物医药为例，在市场上，我们团队是为数不多的医药基金在香港市场有较大仓位布局的，2019年的四季报显示，中国生物医药基金在港股配置比例为38%。相信不少投资者都对港股的医药投资比较陌生。简单说，香港市场国际参与者较多，机构投资者较多，交易量不大，给我们带来的风险是流动性有牺牲，但是具备了如下几个优势：
第一，是估值。港股医药股整体估值较低，常有低估的alpha的机会。有时候体现在IPO的阶段，有时候体现在一个已上市的公司里。
第二，是更多元的投资标的的选择，有利于风险的分散。有部分优质的行业龙头在港股上市但是没在Ａ股上市，更重要的是，香港市场已经成为一些创新的生物科技公司和创新医疗器械的上市集中地。他们代表了未来的不同业态，我认为是我们未来获取超额收益的重要来源。医药医疗的创新是层出不穷的。感触很深的是今年1月份，我代表上投摩根医药投研团队参加在旧金山举办的JP MORGAN 38TH HEALTHCARE CONFERENCE，这是一个全球医疗界的盛会，吸引了全球的2万多名企业家、科学家、PEVC专业投资人的到来。会上大家踊跃探讨未来生物医药的新趋势，重点关注基因治疗，细胞治疗，创新药物、检测、器械等的方向。中国公司参会数量逐步攀升，背后更加开放而巨大的中国市场，以及国家对创新的强有力支持。
Q4：如何进行产品的回撤控制？
方钰涵 最近我重读巴菲特1958年开始写给投资者的长达几十年的信，巴菲特是怎么看待这个问题的呢？他认为，从一段较长时间来看，实现较小的回撤，需要在熊市跌的少，牛市跟上市场的涨幅，而前者更加重要。回顾我们的业绩，上投摩根医疗健康基金成立的时间较久，经历了2018-2020牛熊转换和极端市场的考验，2018年凭借出色的主动管理能力实现全年-4%收益，是当年主动管理型股基冠军，而在2019年市场回暖的时候，实现70%的正收益。
熊市怎么跌得少？当时我们内部通过配置一线龙头公司和原料药公司获取了比较明显的超赢。我们一直强调我们选股标准严苛，能进股票池的都是很好的公司，在一个市场大幅下跌的过程中，要是你的股票跌了没人买，那很难说他是一个好公司。而且我相信，每次市场下跌都给予我们更高性价比的买入我们看好的公司机会，下跌的时候我们会进行加仓。而为什么没有太多的恐惧，是因为我们的投研方法是偏向产业深度研究的，看公司的价值就是看3-5年，而不是一两个季度。
关于医药市场
Q1：疫情之下，医药的投资逻辑是否有所变化？
方钰涵 关于短期的疫情，会利好设备，检测，后续医疗服务加大投入。利好参与国际抗疫军备竞赛的企业，例如我们正在进行临床的新冠疫苗。本次国家的应对，以及更长远看，一是国家的胜利，是优秀组织和科研实力的胜利，同时也欣喜看到我国的创新产业也在悄然发生积极的变化。
从长期来讲，我们持续看好创新药，创新器械。我们和美国的差距非常巨大，尤其在生物药和创新器械方面。1975年，全球第一个单抗研发成功，而中国到1999年才有第一个国产单抗。我们现在生物用药占整体用药5.7%，而美国是26.5%，2018年全球销量最好的药品是的单抗是修美乐，销量达200亿美金，而中国卖的最大的单抗是治疗乳腺癌的赫赛汀，也仅仅是超过30亿人民币。而资本市场端同样正在进行制度改革创新，2018年港交所允许未有收入利润的生物科技公司的上市，2019年科创板开闸，短时间已经为我们输送了20几家相对优质的医药创新公司。他们有一个特点，就是生物医药行业的公司个数很多，科创板大概占了数量的20%。往后看，差距会缩小，机会会显现。
Q2：咱们投资的主轴是什么？或者您看好医药哪些赛道和细分行业？
方钰涵 我认为在中国，投医药就是投老龄化，投创新。在全球范围内，中国市场拥有独一无二的基本面。庞大的中产阶级和内需，国家对创新的支持，企业逐步具备了技术实力。尤其是在比较动荡的外部环境下，医药赛道还会持续地受到更多的关注。
举个简单的例子，在高值耗材领域我们看到很多这样的机会。现在很多病变能做到微创介入手术，这个新的术式的创新推广使得患者受益，随着消费者支付能力的增强，在投资上就会体现为一个公司长达5-10年的高速成长。这符合我们的选股标准，赛道天花板高，行业渗透率低，国产的进口替代空间很大，同时公司容易建立自己的壁垒。
我们持续通过深度的产业调研，为持有人不断寻找这样的投资标的。实际上我们会构建一个图谱，覆盖所有老龄化赛道，不一定是上市的公司我们才去研究，通常是这个公司还没上市，背后对应的那个行业我们已经研究透了。我们会访谈专家库的专家、大医院的主任医生，企业研发条线，企业销售条线，甚至已离职员工对原有公司的评价，这些都是日常我们在做的事情。
还有研发外包和生产外包以及原料药，这些领域有我们很多公司在国际舞台上具备一定的竞争力。医疗设备和检测，是我们先进制造业的代表产业，本次疫情大家也看到，我们的呼吸机，检测试剂都卖到海外去帮助其他国家抗疫情。再来看生物科技和创新器械，最新统计数据显示改革开放至今42年来，有500万人出国留学，学成归国的有300万人，其中不乏科技人才，科技人口红利非常显著。
资料来源：万得，截至2020.05.31，*银河证券数据，上投摩根中国生物医药基金所属分类为“QDII混合基金”，上投摩根医疗健康基金所属分类为“医药医疗健康行业股票型基金”。
方钰涵分别自2019年8月16日、2019年2月22日起管理上投摩根医疗健康基金和上投摩根中国生物医药基金。上投摩根医疗健康基金成立日期为2015-10-21，基金业绩比较基准为申银万国医药生物行业指数收益率*85%+中债总指数收益率*15%，基金2019年、2018年、2017年、2016年、2015年度累积净值回报分别为70.2%、-4.3%、6.4%、-18.8%、1.3%，对应年度的基金业绩比较基准增长率分别为31.5%、-22.6%、2.4%、-11.7%、10.2%。
上投摩根中国生物医药基金由上投摩根智慧生活灵活配置混合型证券投资基金转型而来，转型始自2019年2月22日，并已对投资目标、投资范围和投资策略作出更改。基金业绩比较基准为申银万国医药生物行业指数收益率*45%+恒生医疗保健行业指数收益率*35%+中债总指数收益率*20%。基金2019年度累积净值回报为38.9%，业绩比较基准增长率为16.6%。
方钰涵女士，2013年3月至2014年8月在兴业证券资产管理有限公司担任研究员；自2014年9月至2015年6月在国泰基金管理有限公司担任研究员；自2015年6月起加入上投摩根基金管理有限公司，先后担任行业专家、基金经理；自2018年8月起担任上投摩根中国生物医药混合型证券投资基金（QDII）（由上投摩根智慧生活灵活配置混合型证券投资基金转型而来）基金经理。
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