“嘉实财富固收优选”组合2020年二季度运作回顾
一、重要提示
本账户的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险，投资者在作出投资决策前应仔细阅读本账户服务方案说明书。
本报告期自2020年4月1日至2020年6月30日。
二、报告期内投资回顾及业绩说明
二季度国内宏观经济受疫情后修复主导，海外疫情继续蔓延但恐慌情绪减弱。国内方面，一季度国内外疫情对经济带来短期冲击性的影响，各行业经济活动出现不同程度的停滞和放缓。但二季度开始，随着疫情在国内逐渐得到有效控制，政策重心逐渐转向恢复实体经济的供给和需求水平，5月两会的召开也标志着经济逐渐正常化。在此期间，货币政策主要包括央行实施的定向降准、下调超额准备金利率、下调LPR利率、公开市场回购利率等，以及创设更多直达实体经济的政策工具，以实现政策对中小企业的支持和金融向实体经济让利的目的；财政政策方面加大力度，甚至一度引起财政货币化的激烈争论，但是总体还是保持相对克制，主要包括地方债额度再度提前下达，另外两会也提出1万亿抗疫特别国债，提高赤字率至3.6%以上等举措。从经济高频数据来看，基建、地产相关领域的修复程度在二季度逐渐回到90%以上，各类刺激消费的举措也带动消费、国内旅游等领域显著回升。海外环境在二季度总体仍然面临较大不缺定性，一方面欧美主要经济体新增病例难以有效控制，南美、东南亚、俄罗斯等发展中国家疫情进一步发酵，使得跨境经济活动仍然难以修复；另一方面，地缘摩擦也在点状发生。但总体来看不论国内国外，在抗疫过程中，政策的及时出台，社会各界的相应跟上，带动二季度整体风险偏好回升，经济的恐慌情绪减弱。
资本市场方面，二季度上演两阶段的行情，4月表现为流动性宽松走在了经济修复之前，而5-6月表现为资金加速向实体传导的过程，在此期间，估值的抬升逐渐由纯债、转债向权益市场过度。债券市场：4月伴随宽松力度的加大、外资积极买入，收益率快速下行，且考虑到疫情冲击的偏短期属性，曲线大幅陡峭化，市场普遍对标2008年的金融危机，回购利率一度降低到1%以下；5月之后伴随着经济活动的继续好转、财政货币化讨论愈演愈烈、并且出现了一定的资金空转套利迹象，央行的宽松力度更注重疏通资金向实体传导，债券市场也出现一定的兑现上半年浮盈的需求，债市5-6月短期出现快速调整。权益市场则在流动性总体宽松、风险偏好回升、以及疫情之下经济结构加速转变的过程中出现整体的修复和风格的极致分化。转债3-4月受到宽松的流动性以及游资炒作影响估值持续保持高位，但5月之后，随着权益市场的上涨和债市的剧烈调整，估值呈修复。
二季度组合根据安全垫情况逐步增加转债产品的仓位，5月初加了3%嘉实稳宏A，提高了组合的弹性。总体来看，5月末至6月的债券市场调整给组合带来了一定的回撤，但持仓中二级债基和转债产品的配置起到了一定的对冲作用。二季度在债市大幅下跌的情况下，嘉实财富固收优选组合实现了1.04%收益，年化收益率4.16%。
三、2020年三季度展望和投资组合管理运作计划
今年以来物价走势一直未构成对宽松货币政策的掣肘，一季度百分之5点几的CPI如此，当下百分之2点几的CPI更是如此。不过，在货币政策不搞大水漫灌的原则下，考虑到“疫情应对期间的金融支持政策具有阶段性，应关注政策的后遗症，并提前考虑政策工具的适时退出”（易纲语）。可以判断，年内流动性宽松的最高点已过，未来将边际收紧。关注收紧的节奏和力度。
债券市场来看，从资金面角度来看，货币政策转向，从救灾式宽松，转向打击资金空转套利，使得短端利率掉头上行，同时，1万亿特别国债发行使得边际收紧的资金面更加恶化，尤其10年国债比例达到七成，8月份还有接近万亿地方债供给，使得资金面的预期更加恶化，此外“直达实体的货币工具”也降低了保持债券市场低利率的必要性，所以，资金面预期对债市并不友好。从经济基本面来看，宏观经济复苏的动能仍在，只是边际上强度来看比二季度略有降低，3季度PPI继续改善几乎已经成为定局，房地产投资超预期，说明未来居民的杠杆率还将上升，社融改善仍在持续，说明经济实体对资金的需求仍在，三季度复产复工之后大概率发力的基建投资还将带动融资需求，所以，宏观基本面来看，债券走牛的逻辑支撑也显得无力。综上三季度，在经济回升、债券供给压力、货币政策无意放松情况下，债市尚无全面做多的机会，债券不是投资主战场。
权益市场上半年的估值季度分化，疫情冲击较小甚至收益的医药、消费、科技板块上半年如火如荼的上涨极为吸睛，而大市值的银行地产上半年一直沉寂，近两周来，估值修复的预期甚嚣尘上，我们认为估值的割裂不可能持续，周期股的修复将以“煤飞色舞”开始到全面的价值回归蔓延。股票市场资金层面看，我们从历史规律可以发现每当M2增速与GDP增速出现比较大的裂口时，资金的风险偏好总是会很高，此外，中国率先走出疫情的阴影，中美利差的保护将会吸引外资的流入，因子在二季度市场将会有不俗的表现，以上证50位代表的低估值板块值得期待。
未来组合将进一步提升客户体验。主要的途径是把握住权益机会，通过加大对权益的风险暴露，提升二级债基和信用债的配置比例，降低长久期纯利率债的配置比例，维持短债和货币基金的配置保证足够的流动性。
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