今日（8.24）又是历史性的伟大时刻，有“中国纳斯达克“之称的创业板启动第一批注册制股票上市，日内股价波动上下限将从10%提高到20%。今日创业板走出深V，而银行ETF（512800）更是持续溢价交易，主力买盘十分强势。

创业板注册制实行之后，有什么意义，对市场又有什么影响？交银国际董事总经理/研究部负责人洪灏给出了他的解读，以下内容整理自洪灏8月23日的最新观点。

随着中美两国在科技领域的竞争不断升级，创业板注册制对于中国而言意义深远。毕竟，要技术领先就需要资金——而且是大量的资金。

创业板是由流动性推动的。从市场回购利率不断下行的势头可以看出，自新冠疫情以来，央行放松了货币政策。充足的流动性将创业板的市盈率推高到了70倍左右，基本上与2015年7月A股泡沫破裂后的水平相同。

此后，创业板指数的下行趋势一直延续到2019年初。在当下如此高的估值水平上，创业板已不再是一个价格发现机制，而更像是一个投机的场所。如是，如果市场注册制是成功的话，那么应该将整体估值调整到更符合经济基本面的一个较低水平。也就是说，股价和估值的下跌才是成功的证据，而不是股价的上涨——这是与常理相悖的。

尽管如此，正如我们前面讨论过的，创业板注册制将是中国与美国技术竞争的宏伟计划中的一个重要组成部分。如果情况需要，“看得见的手”还是可能会进行干预。但在一个高估值的市场中，“看得见的手”如何才可以不进一步扭曲市场、并发挥作用呢？

我们的量化分析显示，虽然创业板的整体估值较高，但最贵的股票与最便宜的股票之间的估值差异非常大。事实上，两组股票之间的估值差距已经飙升至历史极端（图表1）。然而，创业板指数估值的中位数却处于其历史的平均水平（图表2）。此外，我们还注意到最贵的股票的市值大约仅占整体指数市值的四分之一。

简而言之，如果形势不理想，“看得见的手“还是有支撑指数的空间的。

图表1：创业板最贵和最便宜的股票估值之差达到了历史最高点

资料来源: Factset、交银国际

图表2：总体而言，创业板估值中位数仍处于历史平均水平

资料来源: Factset、交银国际

总之，创业板估值高，已经不再是一个有效的价格发现机制，而更像是一个投机的场所。央行的货币政策将继续在复苏的早期阶段为经济提供支持。在流动性仍然充沛的背景下，市场投机行为不太可能很快地消散。因此，如果注册制的目标是更有效地设定市场价格，那么原则上应该是去调整股价。当下的市况里，股价的下跌，而不是股价的上涨，才是注册制是否成功的真正标志。

尽管如此，鉴于创业板注册制是中美战略角力蓝图的重要组成部分，传统智慧还是会希望看到比较好的初始表现，以提振全民信心的。

鉴于创业板内部的估值差异化，如果情况需要，“看得见的手”还是有空间买入估值较低的股票，以支撑创业板的。市场交易员应该也深谙此逻辑，因此也很可能会企图抢跑”看得见的手“。

基于此博弈的逻辑，再加上“看得见的手”的帮助，创业板的表现反而有可能会好于预期。随着估值较低的股票获得买盘支持，我们这段时间以来一直在宣扬的价值投资原则可能会更被市场所接纳。

而每一轮银行上涨行情中，板块内部个股分化较大。最稳妥的方式是通过指数化投资吃到整个板块上涨的红利，以银行ETF为例，近一年，银行ETF（512800）跑赢A股72%的银行个股，该ETF也是国内规模最大、流动性最优的银行行业ETF投资工具。

银行ETF（512800）跟踪中证银行指数，包含36只上市银行股，反映板块整体行情，避免个股黑天鹅风险。七成左右仓位聚焦银行股龙头，如招商银行、兴业银行，剩下的三成仓位分享中小银行的成长机遇。银行ETF还设有银行ETF联接基金，A份额（240019）是长线定投工具，C份额（006697）则是便捷短线交易工具（无申购费）。

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