一、8月宏观经济分析

经济复苏更具可持续性

8月数据总体略好于市场预期

表:8数据与市场预期的对比

数据来源:Wind ,截至2020年8月

8月宏观指标概览

8月经济延续修复,三大需求均向好。结构上,前期偏强的地产投资、基建投资、出口仍有韧性,8月数据的最大变化是前期偏弱的制造业投资、消费首度转正。

PPI随经济持续恢复,CPI因食品基数因素重新下行。

社融持续抬升,反映融资需求持续向好。

图:主要宏观指标同比

数据来源:Wind ,泰康资产,截至2020年8月

工业增速攀升,当前水平已回到去年中枢

2020年8月工业增加值同比5.6%,前值4.8%,2019年为5.7%。

图:工业与发电量

数据来源:Wind ,截至2020年8月

8月三大需求均有改善

三大需求均有改善:

8月美元计出口同比9.5%,前值7.2%,2019年为0.5%。

8月固定资产投资同比7.6%(制造业投资同比5%,房地产开发投资同比11.8%,基建投资同比7.1%),上月为6.1%。

8月社零同比从-1.1%修复至0.5%。

社融表现继续向好:

8月新增社会融资规模3.58万亿,同比多增1.4万亿,社融余额增速从12.9%升至13.3%。

物价数据符合预期:

8月PPI同比-2%,环比0.3%。

8月CPI同比2.4%,前值2.7%。

二、利率观点

利率仍存回升可能

货币市场短端趋于稳定,但中长端继续抬升

自8月中旬至今,货币市场整体较为平稳,DR007大致在2.2%附近波动,未有进一步明显上行,同时央行亦未进行降准降息,继续以MLF+逆回购形式投放流动性,反应货币政策可能已进入观察期。

然而,尽管政策利率和核心货币市场利率保持平稳,其他货币市场利率仍然延续了抬升,尤其是货币市场利率曲线明显陡峭化,货币市场长期限明显上行更多。

R007继续回升,波动中枢似乎回到了2.4%附近。

NCD,3MShibor从2.9%继续抬升到3%附近。

1年利率债如国开从2.7%上升至2.9%附近。

数据来源:Wind,泰康资产

总结:利率仍存回升可能

基本面继续对利率较为不利随着疫情影响进一步减退,服务密集型行业复苏有望使经济复苏更具可持续性。

货币政策:短期平稳仍是主要场景。

供需环境:基金久期仍然不低,且10月底之前利率债发行不会明显回落。

三、信用观点

短期矛盾尚不突出,中期供需仍有压力

市场回顾:收益率上行

收益率:各品种上行10-30bp,高等级估值历史分位数回到30%附近。

利差:高等级利差平稳;期限利差大幅压缩;低等级表现依然更优,等级利差继续收窄。

信用利差走势

期限、等级利差走势

数据来源:Wind,泰康资产

市场判断

市场判断:

供需面:监管指导老产品压降节奏,供需边际走弱但幅度可控。新产品仍面临二次整改,仍将在中期抑制信用债供需表现。

估值面:收益率重回19年中枢水平,套息空间开始脱离底部模式,贷款比价也回归中枢以上水平。高等级利差维持稳定,AA等级利差仍在低位。

基本面:上半年发债企业亏损面扩大,结构上以国企为主,且外部融资对现金流起到强支撑。信用扩张已边际收敛,关注局部流动性边际恶化的可能。

行业板块:

强周期:景气基本稳定,仍需规避”僵尸”国企风险。

城投:融资持续向好,债务增速回升,市场偏好持续。

地产:融资全面趋严,房企资质预计保持分化。

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