作者/星空下的馍馍
编辑/星空下的菠菜
排版/星空下的小鱼
前几年有句非常流行的话，“宁愿坐在宝马车上哭，也不坐在自行车上笑”，不知道这个妹子坐的是不是华晨宝马，其实当年坐了也没事，只要今天咱们手里没有华晨的股票或者债券就暂时安稳。
10月23日，华晨集团未能按期兑付“17华汽05”，债券余额10亿元。此次债券违约是华晨历史上首次，也是作为信用评级长期获得AAA级的东北优质国企形象的首次坍塌，其引发的的遐想或将产生区域的危机传染效应。
图右为仰融真容
华晨想当年也是一个“系”。掌舵人仰融在上个世纪九十年代的十年间，以金杯客车为主体，缔造了一个资产规模达200亿元、掌控五六家上市公司的“大华晨系”。2001年，走向巅峰的仰融扬言“要在华晨培养100个亿万富翁、100个百万富翁”，所以馍馍至今对这位金融奇才的黯然离场还是颇为叹息。但鉴于今天故事的主角不是仰融的传奇故事，我们还是回到华晨债务的主线上来，有兴趣的小伙伴可以深挖一下。
01“子强母弱”的华晨危局
现在的华晨也许只有华晨宝马这个品牌被年轻一代所熟知。起源于国营东北公路总局汽车修造厂的华晨，还曾经出品过深受老司机们喜爱的金杯客车，但是后续的中华、华颂和华晨雷诺的知名度就不太高了。
图 华晨旗下金杯汽车，一不小心暴露了年龄
所谓成也萧何，败也萧何，这其实就是投资逻辑中的“不要把所有的鸡蛋都放在一个篮子里”。
由于近年来华晨集团对华晨宝马的过渡依赖，公司自有品牌研发投入不足，销售推广也跟不上，导致除华晨宝马以外的品牌持续亏损，“子强母弱”局面持续。
以2019年为例，华晨宝马销量54.59万辆，华晨集团其他品牌合计销量4.56万辆，销量对比悬殊（12:1）。其中，中华品牌当月销量同比降幅更高达84.02%，华颂品牌当月月销仅个位数，综合所有华晨宝马以外的品牌看，华晨其他品牌主要靠老牌金杯销售续命，自主品牌未来销售增长前景着实堪忧。
数据来源：乘联会
可就是这唯一的救命稻草，未来华晨集团是否能够指望得上，目前也还不好说。
华晨集团参控华晨宝马的路径有点曲折：华晨集团持有华晨中国38.25%股份，华晨中国通过成立百慕大华晨中国控股，100%持有沈阳兴远东汽车零部件公司，这家公司又100%持有沈阳金杯汽车工业控股，而沈阳金杯汽车工业控股才是华晨宝马公司50%股权的直接持股人，相当于华晨集团间接持有华晨宝马19.125%股份（38.25%*50%）。
未来，随着政策层面逐步放宽外资持股比例，华晨宝马财大气粗的另一位股东（持股比例为50&）宝马（荷兰）控股公司不排除通过增资扩股的方式进一步稀释华晨在华晨宝马的控制权。
至此，身无长技的华晨步步被动，陷入了今天的财务困境。
10亿违约的债券，是否只是冰山一角？
10月23日，17华汽05债券实质性违约，除此之外公司尚存14只债券尚未兑付，债券余额合计172亿元。从到期分布看，华晨汽车到期及回售压力集中在2021年、2022年，债券到期及回售规模分别为65亿元、92亿元，涉及债券分别为4只、8只。
图 华晨14支未到期债券概览
10月23日前后，大公国际和东方金诚双双对华晨主体信用评级降至负面（分别为BB级和BBB级），但其实从今年9月份至债务违约前，东方金诚就已经连续四次调低对华晨的信用评级。
图 华晨主体历史信用评级情况
根据华晨集团年报显示，截至2020年6月30日，集团总资产高达1933亿元，账面货币资金514亿元，但是公司竟然无法兑付10亿元的债务！
鉴于小编才疏学浅，只可以提示大家关注以下三点，是否与前些年的“蓝某某”有些许相似：
1.骤降的经营活动现金流，公司2020年二季度现金流从年初的239亿元陡然降至50亿元；
2.营业收入看似增长，但存货周转率从去年开始就一直居高不下；
3.货币资产持续保持高位，但无法偿付现金债务。
03结语
救与不救，由谁来救，是个处处为难的命题。
一方面，作为华晨集团在疫情的左冲右击之下，可以腾挪救济的空间预计不大。而国企这个当初发债时最有力的支撑因素在今天是否还立得住，必须看支撑的红墙粮仓里还有多少米。
另一方面，华晨集团旗下四家上市公司，除了控制比例不高的华晨中国（01114.HK）之外，申华控股（600653.SH）2019年亏损近两个亿，新晨动力（01148.HK）今年亏损了将近8000万，金杯汽车（600609.SH）的股权被华晨质押过半（沈阳市汽车工业资产经营公司和沈阳新益宏企业管理公司均是华晨参控股），可以指望输血的来源着实不多。此外，截至2020年10月23日，从中国执行信息公开网查询，华晨汽车共有18条被执行人信息，执行标的合计5.04亿元。
剩下的希望也许在于债务展期、债转股和引战了，毕竟有东北特钢债务重整的案例在前，希望华晨无论如何也要渡过这次难关。一是为4.7万华晨员工别在这个冬天过得更冷；二是为太平资产、华泰证券、江苏信托等非银机构，毕竟十几亿的大雷任谁也难捱。
问题是，还有多少雷没爆出来？
注：本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎，没有买卖就没有伤害。
- 申华控股(600653)
- 华晨中国(01114)
- 新晨动力(01148)
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