恒生科技指数汇聚了目前投资者最为关心的几大巨头科技股：腾讯/阿里/美团/小米/京东等，目前阶段国内还没有跟踪的基金产品，从持仓上来看，恒生港股通新经济指数与前者重合度很高，未来更多科技公司纳入港股通以后，相关性会更高。对于这两个指数及背后的产品布局情况，我们这篇专访足以帮助大家解答大部分问题。

01 嘉宾介绍

【北落的师门】：当投资遇见有趣的灵魂，当我遇见你大家好，欢迎大家收看本期的北落的炸基店。

本期我们请到的主咖是嘉实基金的指数投资部总监，基金经理，陈正宪老师。我先做一个介绍，陈正宪先生，CFA，15年证券从业经历，嘉实基金指数投资部总监。他在2008年6月就加入了嘉实基金，历任产品部的高级产品总监、副总监，负责指数产品和ETF创新产品的设计和开发。随后任指数投资投资部的总监以及嘉实港股通新经济指数基金等一系列基金的基金经理，曾任职于台湾地区的台玉证券、保诚投信。那么今天我们请宪总，主要聊一聊港股以及港股通新经济指数。

02 如何看待港股的两极分化

【北落的师门】：欢迎宪总，你好。宪总我先问一个问题，大家很关心近年来的港股两极分化特别严重，热门股的涨幅不亚于A股，但是那些传统蓝筹应该来说它们的估值也是低到令人发指。为什么会出现这种现象？

【陈正宪】：好的，其实今年的港股的两极分化，我们可以看到在A股也是呈现一个类似的态势，A股今年以来，像这种科技医药消费或者科创板、创业板，今年的表现比较好，可能对于一些这种传统的蓝筹的股票，事实上也涨幅肯定是比不上我说的这些板块，在香港市场两极分化其实更加的明显。

我们知道香港市场，它的所谓的新经济跟蓝筹经济这两块的对比，其实差异是很大的。它的新经济的板块今年以来其实我们也看到，它的过去一两年已经做了很多的调整，引入了很多新经济的板块，还有一些特殊的，同股不同权的股票在香港市场上市，现在已经越来越集中成一个群聚的效应，甚至一些优质的生物医药的股票，中概股回归等等，其实都是A股比较稀缺的品种。这些品种事实上由于自身的条件很不错，而且比较稀缺，所以资金的追逐其实是比较多的，所以涨幅就会比较好。刚刚提到了跟A股的这些科技要消费或者科创板创业板来比，其实港股的信息板块表现是不差的，甚至有一段，阶段表现比他好。

可是对于传统板块来讲，其实我们过去咱们很多老股民也有印象，很多股票在A股上市，比如像四大行六大行，在h股也上市了，ah股的同步上市，这是过去很多国企股票或者一些金融、周期板块在h股上市。经过这么多年，其实我们常常会看一个叫ah股的溢价，溢价指数或者折价指数。过去曾经是有，也有过过h股比A股还要溢价的时候，但是这几年我们看到h股溢价指数都已经跑到了145左右，也就是同样在两地上市的股票，A股竟然比h股还贵了，溢价了45%左右。所以这里可以看到，其实相应来讲就h股比A股又便宜了45（45%），所以一边是新经济一路上涨，而且不失为股甚至有的还领先一股。一边是老经济这一块，银行周期板块是是比A股还折价的，所以整个，像您提到的两极分化，其实我觉得比A股可能还更加严重。这是一个现象，但是我们也觉得未来一段时间其实情况可能会起变化，新经济板块这一块我相信他还是一样是比较稀缺的，因为A股没有的话买不到的，而且本来科创板、创业板相比之下估值也略微偏高一点，因为成长性的股票大家期待比较高，历史上全球的都是这么一个情况，那么纳斯达克股票几乎是比较高。可是在搞经济这一块，有可能慢慢的随着南下的资金的一些进度，还有他的中国的一些企业盈利的上升，其实整个对这些h股的这些板块有可能会有一些调整，其实A股现在也演绎一些低估值的一些回归，或者说顺周期板块在四季度的一个表现。所以在港股市场我预测他们的两极分化可能会逐步的慢慢的收窄，而且收窄的表现可能表现于这些新经济可能还会持续的慢慢的缓慢的往上，但是老经济这一块的一个弹性可能会大一点，反弹的力度会大一点。

03 新经济和老经济有何区别？

【北落的师门】：关于老经济其实大家都比较清楚，传统的银行类的大金融还有周期的这些板块对吧？新经济您能不能再系统阐述一下您所指的这些新经济到底是什么呢？

【陈正宪】：其实新经济可能大家在我们日常生活中息息相关，我简单说明一下我认为新经济的一些意义。我觉得它可能是一个在经济的全球化的背景之下，然后包括像信息技术革命，或者以信息技术革命，像这些互联网、5g所带动的以高新科技产业为一个龙头的一些经济。其实我们可以看到新经济，它的起源其实跟老经济可能是类似的，源于个人的这些日常生活所需，这些当然会随着时代的变化，这些日常生活所需也会有一些变化，需求的变化，产生了一些新的商业模式的变化，产生一些新的市场的需求。所以我想，不管是过去还是现在，咱们国内的社会的发展，消费的升级都体现了需求的不断的变化。

我想过去，可能是20年前，我们可能更多的是衣食住行的一些基本生活需求逐步得到满足。现在还分一线城市，二线城市有可能现在咱们在一线城市看，可能跟国外发达市场已经差不多了，可是十几年前20年前可能是在追赶的一个过程，但是即使到现在，其实我们看到三四线城市有可能还在逐步的向一线城市靠拢，这也是一个发展的过程。所以我们可以看到过去可能更多在基本的生活需求逐步得到满足的时候，更多的是发展像农业，传统制造业或者甚至房地产，这些食衣住行的一些需求。现在其实人们有了更高层次的更多样跟个性化的需求，我想这个是一个需求实实在在的变化中存在的。另外一个我们在提供这些解决新的需求和方式，也做了一些调整和改变，至少不是传统的农业和传统的制造业了，大家需求要求更高，我们可能需要有新的服务业，我们的互联网的技术的增加，我们可能有一些大数据可以去支持他，甚至5g出现，现在有这些像咱们这样视频的做了一些交流，这可能在过去10年前是完全想不到的。同时也有一些像这种高端制造业，需要有更多的满足或机器人这种，所以我们可以看到这种用新的方式，随着信息技术革命产生的，用新的方式来解决这些新的一些需求的这种经济，我会更多的把它解释成是新经济。

04 港股中的新经济板块包括什么？

【北落的师门】：明白，我听下来可能大概是两个角度是由于技术进步所带来的，包括您说的5g互联网、大数据、制造业、先进制造业这个方面的推对整个产业的推进。另外一方面是老百姓对美好生活的向往所带来的消费升级的需求的推进，两个并行的推进所导致的，会产生一些新的行业新的公司和业态。那么我想问的是在您港股通新经济指数，或者说您到港股这个层面，这些所谓的新经济的公司，它是分布在哪些板块，尤其是您说的在港股比较独特的到底在什么地方？

【陈正宪】：其实这一块我们看到新经济板块以现在来看，港股通新经济大概有这几个这几个主要的一个领域或者子主题。第一个提的比较大的就是这些更多偏向科技的，特别是这些互联网的平台的生活公司，其实很多集中在港股上市，这一块大概占了60%左右，是主要的大头。也有一些消费特别科学消费，用一些互联网的方式去解决的，消费的一些品种大概占了20~25%。另外有一块其实也是港股新经济比较特殊的一点，就是刚刚提到的一些生物医药，特别是创新的投入的这些，其实他可能一开始还没有正的盈收，有盈收，但没有正的盈利。但是过去来看在比如在A股市场是上市不了的，但是香港做了一些改革，从2017、2018年开始可以让它上市，这些生物医药的公司其实也在香港的新经济板块形成了一个小的一个聚集，在我们这边也大概占了10~15%左右。最后一个刚刚提到一个先进制造业，先进制造业占比不太多，但也有大概接近10%。所以整体来看这4大块科技消费，先进的医药，还有先进制造业，其实大概是60 、20，然后10 、50左右的一个这一块还是比较重要的。

05 港股中的科技板块更偏应用

【北落的师门】：我再把您刚才说的科技消费医药和制造业再进一步的拆一下，我看到那些成分股，可能大部分是偏互联网应用类的这种公司是吧？他不是那种A股的半导体什么的那种。

【陈正宪】：没错，会有一些差异，其实在香港市场更多，我们所谓的新经济的板块，更多是其实互联网平台类的这些企业，这些企业其实跟像您刚刚提到的A股的这些半导体或者材料等，有点像是站在产品后面的零部件，其实它不是面向客户的面向用户的。可是在香港市场现在上市的这些主要的新经济的板块更多权重大的其实都是互联网平台，更多的是面向用户，所以我们跟我们的食衣住行是息息相关。这中间就有一些差异，就是从这种用户投资者的感知度来讲，这些平台型的公司其实我们更加的有所感觉，对吧？比如说我们常常说我们买股票成为企业股东，但是作为一个互联网平台公司，如果天天，外卖或者我就用它来做网上交易，有可能更多觉得我成为他的股东，更加的有所感觉有所感触。但是对于做一个半导体当然也很重要了，作为半导体的股东，可是感觉起来它这个东西在哪？好像没有那么直观。所以我觉得这个是刚刚提到的港股的新经济板块，特别是像科技类的，跟A股科技类上市了会有一些不一样。

另外一点我觉得有一个不太一样的地方是互联网平台公司，它这么多年来发展产生了一个比较特殊的现象，我们在美国市场可以看到，主要现在美股涨幅靠前的其实都是那几个大的股票，对吧？那5只股票非常大的，也就是偏这种互联网的平台，或者是大家比较熟悉的股票，这些股票有一个特色是大者恒大，强者恒强。一般来说，我们在刚刚提到了新经济旧经济的时候，他会知道说老经济银行，还有一些顺周期的板块，它市值比较大，国企市值大，它相对来讲它的表现就会，可能成长性没那么好，但是很稳定，分红率很高，对吧？可能对一些小稍微小型成长性的公司，我们更多期待的是它的成长性高，有朝一日也能够进入到一个大型公司的阵营，传统投资的一种这种视角。但是到了互联网平台公司，比如说美国，我们看到或者甚至现在我们说到了互联网的这些香港新经济的互联网平台公司，有些不一样，你可以发现他在由小变大的过程中增长特别快，可是现在的体量其实也都不小了，体量虽不小，可它成长性也没有比以前差多少。如果以传统的投资方式来讲，它体量那么大，应该增长也下降，对吧？就像什么？中国的GDP的增速其实体量大了，自然要下降，可是对互联网平台公司目前越来越大，甚至美国看到这些前5大公司，这个技术越来越大，可能成长性很大，所以这变成它很稀缺的一个地方。当然美国是全球都是它的一个市场，而我们这些以中国为代表的这些平台公司可能不容易出到国外，但是中国的市场就足够大了。用户有十几亿，每一个的日活都有七八亿的一个点击量，每天都在日常生活，咱们都在使用它，所以它的成长性暂时还没有立刻看到它的天花板，即使基数很大了，所以这又产生了另一种稀缺，就这个稀缺的地方在于投资标的的稀缺，他技术很大，还可以成长很快，这种东西在投资上来讲算是一个新的类别。所以我们对于这可能也是一定程度上互联网在一段程度成为有一些垄断或者说寡战这几个巨头对吧？然后你聚集起来统一的会比较好的去领先，在市场当中它的增速其实还不慢，所以这个也是它其中一个稀缺性，所以我觉得这个也是您提到了对A股跟港股我觉得有一个很大的不同的地方。

06 港股中的消费板块增长稳定

【北落的师门】：您说的很好，对于这种互联网平台型的公司，由于网络效应就是说他对你的价值取决于你有多少朋友在用它，对吧？你身边有多少商家在用它，是吧？一旦用的人越来越多，它形成了一种垄断以后，或者说不能叫垄断，形成了一种壁垒，这种壁垒是护城河，对护城河你后面很难去打破它。我们举一个例子，之前说像微信，它的用户数量在从几个亿到十几个亿增长的过程当中，我们说已经十几个亿所有的华人中国人都覆盖了，没有增长了，但结果没有发现它还在不停的迭代它的产品，然后会挖掘出更多增长点。所以其实这是一个我们看到您说的非常新的一个东西出来，对吧？我觉得你讲的非常透彻。然后第二个大块就是消费，消费有很独细分的领域，您觉得在港股里面是在哪些领域？要有优势在哪？

【陈正宪】：其实在港股上来讲，消费传统的也有一些比较好的品牌，包括一些这种运动的、医疗的在这比较多。但是新经济这一块相对来讲，它就更多的是考虑的是这些板块如何运用新经济的方式、技术来重整重构它的一些结构，比如以前偏线下的，现在偏线上，或者在精准的投放做得更好，这一块是它的一个变化。但是它其实是逐步的在成长当中，因为很多稀缺的品种，本来 A股就没上市，就跑在港股上市。但是现在随着它叠加这些技术的应用，他的期待的空间会比较大一点，这个也是它的一个补充，A股的不足。当然我们必须承认的是说，他在这一块的投资价值是一个更偏补充，但是没有像刚刚讲到的科技互联网平台来讲，那么的有更大的空间，这块的空间其实还是一个稳定增长的，而且是我们比较期待的，因为它背靠的还是大的一个市场。其实只要他有一定的一个垄断，因为消费其实倒是比较传统，他的护城河比较明显，品牌效应出来以后，大者很大，强者很强，特别是在大家追求更高的生活的时候，我相信大家基本上我们现在消费也一样，像我们在座的朋友，他都会选择尽量去买有品牌的，而不是没品牌的，或者有品牌当中上市公司，感觉好像至少他的公众的认知度比较高，相对来讲可能也比较可信，或者说比较有规模，比它不会乱搞，对吧？解决了信任的问题。所以这一块当中它还是有一定的优势，但是它的成长性我认为没有像刚才讲的平台型的互联网平台来的那么大。

07 港股医药板块与港交所改革

【北落的师门】：您刚才说到这个品牌消费的品牌，其实现在还有一种趋势，就是年轻人眼中的好的品牌，就是所谓的国潮对吧？这种潮牌我觉得这也很有意思。这些公司其实在香港不错的这两年，然后股价涨的。您提到的还有一大块医药，您刚才提到了它是因为可能有些医药公司它确实需要投入很大，短期内看不到利润，但是我们讲叫专业的词叫管线里面的一个产品，大家觉得未来是有希望的，所以其实在港股的投资者还是会给他一个很好的估值的，对吧？但是从A股上市就比较难。

【陈正宪】：是的，这也是港股从2017年开始的一个变化。其实港股市场在2017年以前，我们看到它更多的其实是更偏一些国际股票的上市，然后自己的股票当中也有本地港股的本地股票，但是相对来讲都是属于比较传统的、这个有点像大家戏称说有点像恐龙，这个不太够，然后很大，然后分红率很高，但是成长性不太好。这么多年下来，其实香港市场也一直觉得特别像香港的一些金融的主管机关，也觉得这个地方可能需要做一定的调整。所以在2017年的时候，其实就做了第一步的调整，允许一些这种未来前景好，但是暂时还没有正的盈利，有营收没有盈利的公司可以在港股市场上市，这是新经济板块的第一步推出的时候，因为刚刚提到了类似于这种互联网公司，或者是类似于医药公司，比如医药公司很多时候前期要做很多研发，研发以后还有一期二期三期的这种临床试验，最后再推出，其实他需要很多长期的投资，但在产品的投入一旦出现的话，能解决一个比如说现在新冠疫苗的问题的话，其他的商业前景是很大的。这些企业过去只能通过VC、PE风投去投，但是其实在美国的纳斯达克其实也对这些公司有很多的支持，但过去在A股的板块或者甚至港股都是不允许的。在2017年做了一个调整，就是将这些持续投入有未来前景，但暂时没有盈利的可以在港股上市。其实互联网公司也是有这么一个发展路径，因为它前期需要有很多的投入去，占领市场对吧投入到不同的板块，像刚刚说到一个板块已经一个商业领域已经基本饱和了，还得赶快去抢下一个其实它可能持续的一直在投钱，还没有盈利，它要把市场上可能基本上都占领了以后，它才有更大的盈利出现，所以他就支持这样的企业进来，这是2017年。

2018年的时候，第二步的改革其实是让他进行一些同股不同权或者第二上市地的股票，其实这也是像互联网或者是医药公司会有的一些股权结构，更偏新经济的股权结构，就是创始人这边他需要钱，可是他又需要有一定的话语权，因为他可能更了解未来一个方向，企业家的精神，所以这里就衍生出同股不同权的这种设计，可能这种设计在我们传统的投资上面来讲也是一个困扰，到底同股应该同权还是不同权？对吧？这件事情其实也是讨论了很多遍，其实在纳斯达克这边就有比较好的一些经验。其实同股不同权之后，这些企业，当然我们不排除有一些也是有不好结果，但是在这些新的经济业态来讲，这是一个比较好的设计。所以我们也等于是港股也借鉴了一些海外，像纳斯达克的经验，然后把它放到了港交所这边的上市的一个群聚，所以17年跟18年其实做了两个比较大的改动，把还未能盈利的以及同股不同权，还有第二上市的公司，可以到港股上市，也就是所谓的新经济板块。在这一块对于刚刚提到的这些生物医药的公司就有很大的一个吸引力，因为他们也会更多可以到市场上，可以更多的一个是投资，一个是让市场上更多的看到他们，所以这一块也慢慢的形成了一些效应。所以因为我们也知道随着人口老龄化，不管说是全球或者是中国，其实老龄化的速度特别快，对未来的不管是医药或者是病年纪大了病多了，但是大家又没有医药又进步了，可能有更多投入在医药上的消费的资金，其实在你的收入或在你的可支配的支出，其实是越来占比越来越高的，所以这一块的投资的一个前景也是比较好的。所以我觉得香港17年、18年的这几个变化，其实还是逐渐的产生出了一些效果。

刚刚提到这些新经济的板块，其实经过了这两年多、三年的时间，我们看到在港交所当中，在它的融资当中，持续的融资，因为过去港交所如果都是一些老的股票，大部分只能国企去，一些新的去不了，但是其实新经济是代表了至少在咱们中国是个新的方向，有很多融资的需求，也有很多投资的需求，所以它的融资占比很高。所以我们做了一个统计，港交所过去三年可能融资超过了1000亿美元，这当中新经济的一个板块就占了超过一半，这些新经济在融资超了一半，然后上去了以后，成交的量也很大，也占了60以上是在新经济的板块这些成交量。也就是新经济板块在港交所上市以后，让港交所的融资，持续的给了他源源不绝的一个融资的标的或者所谓的供给，对吧？港交所也供给出更好优质的企业，同时成交量也更多，吸引更多的新资金来到成交新经济板块。所以整个港交所的成交量在过去两年、三年增加了40%。这当中我们如果想起港交所其实在2019年是比较困难的一年，因为有一些政策的纷争，20年其实是个疫情，香港地区的疫情控制，相对来讲没有内地好，因为他可能更多对外开放，在这两个因素影响之下，成交量还可以增加40%，其实也一定程度上也要靠新兴业板块给他做的贡献，这是非常功不可没的。

08 中概股回归的风潮是否会持续

【北落的师门】：你说得非常好，您刚才提到了新经济公司上市会有两个坎，第一个你能不能盈利对吧？可能刚开始是不盈利的。第二个就是同股不同权，这是很多创始人对吧？或者原来的股东所要求的。当年，十几年前，我们国内的这些新经济公司互联网公司，迈不过这两个坎很多都跑到了美国去上市，纳斯达克就知道了。但是这两年随着环境的变化，中美之间环境的变化，我们也看到了，就是说再加上港交所也解决了这个问题，有一股中概股的回归风潮，所以想请教一下您，第一个，您觉得风潮是否会持续下去？第二个风潮如果能持续，对于你的港股通新经济指数会带来什么样的影响？

【陈正宪】：好的，我简答是：会持续下去。然后稍微展开一点说其实这些中概股过去就像您刚刚说到的，他其实到美国上市或到海外上市其实是有点迫不得已，因为在这些企业其实比较多，你看它成立的时间基本是90年代末期或者2000年初期，互联网泡沫强，在当时他们成立了以后，事实上可能是一个新的业态，他们要到比如银行过去，国内都是属于间接融资，银行给贷款，让他们发展去买厂房设备，然后做抵押，可以发现这些新的业态没什么，厂房设备没什么，就只有人、有几台电脑就很难给到他估值，很难融到资金，所以更多只能依靠这种这种PE、VC风投甚至海外的，因为当时也只有海外的这些硅谷的风投美资为主的，更了解这些企业，所以愿意去投他们。投完他们以后，他们要更多的去募资，或者这些资金逐步的退出的时候，A股没有办法让它上，因为它没有盈利，所以它只能跑到海外去上。所以这是一个历史的发展问题，所以其实曾经也有人问过我说是不是这有点类似于崇洋媚外或怎么样，其实我们回过头来看并不是这么一个情况，而是它是一个历史因素的使然，当时大家还看不太懂，他们在干嘛不敢给他投钱，然后可能也不太敢让它上市。

但是经过了这十几年的发展，20年的发展，我们可以看到我们的生活方方面面，其实都对这些新经济的板块公司越来越理解了，我想我们自己来说就好了，2010年以前，我们都没有想到我们可以在手机上面叫外卖，然后打车，甚至说订一台什么脚踏车对吧？单车这根本都没有，2015年才有这些做单车，这就代表他已经改变了我们很多的一些生活的方式。所以我们也越来越了解了，对他的风险管理越来越清楚。所以你可以看到我们的科创板，创业板，从2019年我们开了科创版，2020年创业板的一个改革，甚至科创板也允许了。刚刚我们提到了这种没有盈利的公司，但是未来有前景的也可以上科创板。创业板现在也可以了，所以它是一个改革的过程。

所以香港其实跑的比A股市场的科创版、创业板快，我刚才说到2017年开始改了，2018年又改了第二步。当然 A股因为决策很多，讨论很多，其实科创板也谈的时间比较长，但是最后落落版的时候19年，所以就被香港市场抢先了一步。这个抢先一步看起来觉得也很正常，因为港交所更加的开放，跟海外的联系比较多，它快一步也合理，但是现在看起来快乐这一步很关键很重要，事后回头看，在您刚刚提到中美的一个纷争。其实从2018年开始，这也是大家没有预期到的，出现了比较大的一个纷争，然后一直延续到现在，导致越来越叠加以后，对于当时去美国市场上市的这些中概股承担了比较大的一个压力。一个是会计制度的问题，另外一个是对于他的一个理解，对吧？或者说这些资金其实对这些公司可能也不能够比较好的去评价了。在20年前，他可能比内资本内地资金更容易本土资金更好的去评价，但是现在来看，它可能不如咱们本地直接，我们天天都在用它，这些我们也都有这样的技术跟方法去评价它了。所以在这种多方的影响之下，这些中概股回归，不管说回归到港股或者回归到A股的创业板肯定还是持续的会发生。那只是说在这两个板块当中，我个人预测可能会稍微略超过50%会选择在港股的新经济板块上市，或者说两地上市。因为主要原因是过去几年的积累，它在美国市场的一个发展，有很多的客户，很多的投资者，不管大的投资者或中小投资者，其实还是偏外资的。所以这偏外资的如果他直接回到科创板上市的话，他的可能这些外资进来会有一些麻烦，申请，然后干嘛或卖掉钱要出去。所以有可能在这个过程当中，他会选择在香港的新经济板块上，因为香港目前来讲还是相对比较活跃。当然这是一个方便性的角度，当然也不排除说有一些中概股它在私有化的时候，它考虑到内资的资金可以更好的给它评价，给它更高的估值，他可能会在私有化的时候就找了一些更偏中资的，然后回到科创板、创业板上市，这也是有可能的。

所以回答您的问题，您刚刚说到的他会不会持续，我的判断是会，而且很多人已经在路上了，甚至有部分代表性的公司已经在港股新经济板块回归上去了。而且我们相信随着未来的几年的发展，应该还是会源源不绝的。所以也会给到无论是香港的新经济板块，甚至A股的创业板和科创板，我觉得都会有很多新的有活力的，或者说也比较有活力，过去很遗憾没办法买的这些高科技的企业逐步回来了，我觉得这个是一个非常好的现象，也可以去一定程度上改变。过去10年、20年大家比较担忧，就说美国因为新经济科技涨得很好，它的指数一直往上涨， A股市场的一些指数就是他可能不能代表整个经济成长的方向，而且一些新经济的科技的板块都不在A股，所以导致他的表现不如预期。我觉得这样的事情已经逐步，而且已经开始选择在香港市场已经发生了改变，也已经开始在影响了指数，开始在往上，因为它权重越来越大了，未来我们觉得它的重要性也会越来越增加。

09 港股通新经济指数与恒生科技指数的异同

【北落的师门】：你刚才提到指数，今年有一个非常重要的指数，就是恒指的科技指数被誉为所谓的东方的纳斯达克，我看到现在在国内还没有对应的产品，所以我想问的是包括很多读者也想委托我问你，嘉实的港股通新经济指数和恒生的科技指数有没有什么样的一个互补性或者替代性？

【陈正宪】：有的，这两个指数其实都是比较好的指数。港股通新经济指数刚刚提到的它更偏是刻画的是港股通的香港新经济板块，包含了科技，然后部分的可选消费、医药，还有一些先进制造，它可能是更多从新经济跟我们生活息息相关的主题去切入，这是港股通新经济。而恒生科技指数它更加聚焦在科技板块，也就是在刚才新经济当中的科技板块，所以它会更加聚焦，但是它主打的是一个科技，当中的这两个指数其实是有一些差异的。这差异在于到底是更多是以新经济整体来做投资主题，还是以香港的科技来做投资主题，我想这是它一个细微的差异。

另外一点从投资上来讲，我倒是觉得这两个指数都有一定的功能，就是说我们把 A股市场现在能买到科技可能也是我们很重要的一环，比如沪深300它就占了百分之十几，甚至很多的投资朋友可能都买了一些什么半导体、新能源车、5g等等的这些 ETF或者主题指数、主题基金。在这个过程当中，其实刚刚提到了港股上市的这些不管科技板块或者新经济，包含医药的板块，其实是比较 A股比较稀缺的。所以我觉得其实在这个过程中，虽然A股我们可能也买了不少科技了，但是港股的科技无论是港股通新经济，还是恒生科技指数，我觉得都是一个比较好的补充，所以说这可能是一个额外的补充，而不是说我已经买了很多科技了，我就不需要买新经济或者不需要买恒生科技了。如果暂时还没有横跨三地的指数代表性指数出来的话，可能需要有一定的搭配。这当中恒生科技确实在国内是在内地其实是要有一个新规，指数的新规可能因为是新指数，可能需要一个一年左右的时间以后才能够报产品，这算是一个观察他的表现。但是其实我觉得咱们读者也不用太多着急，在这一年左右时间或者半年也罢年也罢了，就持续的观察他，然后表现应该也会不错，然后其实我们家也在做一定的准备，在准备的恒生科技指数，所以我们对于恒生港股通指数，新港股通新经济跟恒生科技指数，我们的观点是我们都觉得他是一个好的品种，补充不足的品种，我们也都在一个是我们已经发了，17年就发了，当时看到港交所的改革，我们就去顺应推出了港股通新经济指数。然后另外一个恒生科技指数，我们也在积极的准备当中，所以它可能还需要一段时间才能够提供给到市场上。但在现在这个过程当中，如果大家对于香港的一些科技或者新经济板块有所兴趣的话，其实我们现在已有的恒生港股通新经济的一个标的，读者也可以先关注起来，甚至一定程度上使用它，来补充我们的一些组合上面的缺的地方。

10 港股市场的主要玩家都有谁

【北落的师门】：非常期待您后续的产品的布局。那么我们再回到，从投资者的角度，您刚才提到了外资在港股，它是一个主要的玩家，我们现在看到南下的资金可能也越来越的话语权越重要，所以您能不能再介绍一下在港股市场里面，它的主要玩家到底是有哪几方？我们经常说港股的机构市场，到底是一个什么样的？

【陈正宪】：港股市场其实就如您所说的，它主要的玩家有三大类，第一大类其实是外资资金其实占比是比较大，过去话语权是比较多的。第二个玩家其实本土的资金，其实港股的本土资金占比并不是太强，因为港股相应来讲它比较开放，而且本身的市场没那么大。然后第三个就是一个更主要的是，这几年来随着港股通的一个开放，沪港通深港通的开放，持续从内地会通过南下的渠道来到了香港市场，所以主要会有这么一个三大块的三块领域的结构的人在投资港股市场。而这当中我们看一下2020年7月份的一个数据统计，如果以投资者的持股占比来看的话，港股市场的机构投资者，当然投资者可能包括本地的，包括外资或者包括南下的，占了52%，所以它是一个非常大的明显的机构市。另外一个一般的公司和法人，这个是偏非金融机构的，占了20%，然后政府的资金也占了10%，包括像经管局或平准基金这些，个人客户是最少的，占了8%。所以可以看到对金融机构、一般公司跟政府资金已经占了90%了，实际上是一个非常机构的市场。在机构当中当然分成三个阵营，外资、本土的机构或者本土的资金，还有南下的资金，大概就是分这三块。然后从交易的占比来看也一样，就是这个机构的投资者的占比占了83%，然后外地南下的个人投资者其实占了6%，香港本地的个人投资者占比10%，这也是第二个A股不一样的地方。A股一般来说个人客户的占比肯定是不如这些国家队或者是机构，或者保险、公募基金，但是个人的交易占比其实蛮高的，在A股市场。可在港股市场我们看到个人是水果也不大，交易也不大，主要的定价权其实更多的是在机构身上。

在刚刚提到南下资金，它其实是一个互联互通以后的新的资金进入香港市场。在互联互通开通以后，它是属于内地的，或者所谓香港标签叫中资，叫内地资金，它对市场的影响力其实是越来越大的。那也有一些统计，就是说南下的资金其实截止到6月底是累计流入了1.3万亿。其实今年以来南下资金很多，今年以来南下资金已经累计，超过了到10月底，一年累计超过了6000亿的港币。今年就6000亿，累计是1.3万亿，当然这当中1.3万亿港币，所以今年的累计是非常快的。量会非常大，其实比北上还大，北上今年的累计就1000亿出头的人民币，南下的资金其实六六千亿的话也有大概5000亿的比是北上的5倍，所以这个速度很大，也因为快速的累积，其实现在南下的资金已经持股比例占了4%，在整个港股市场当中。然后而且对于这种机比较比较边际比较极端的市场上南下资金可以占到成交占比的19%，20%左右，这是很极端的情况，平均大概有10~15%。然后这个是一个南下资金逐步，当然主要的整体还是外资占比更多，但南下的代表性跟它的影响力是持续的在增加。

特别对于在部分的板块，比如说科技、医药、消费以及地产板块，其实南下在内地资金的占比是是明显高于其他板块。也可以理解，因为这些科技医药消费地产板块更多的是背靠内地的这些中国企业公司上在港股上市，类似于恒生国企指数的这些成分股，其实内地的资金对它更熟悉，而且它的估值可能也更低一点，它也愿意来买。然后我们可以看到他在一些如果说特应的一些行业，其实像半导体、银行、汽车材料跟医药行业，其实中资占比是相对比较高的，所以这也是大概做了一个全貌，来看一下南下资金的一些占比。整体来讲南下资金今年这两年成长的非常快，逐步成为了港股市场一个重要的新兴的一个资产力量。而且逐步的在部分的行业当中，我不敢说全部部分的行业，而且是中资比较靠内地的这些行业当中逐步的形成一定的话语权和定价权。这个也是它的发展，特别科技那一块，我们提到了有很多是 A股稀缺的品种，所以南下资金会比较愿意去做一些补充。而另外一块对于这些传统的以金融地产为代表的这些板块，内地的机构也进得很快，原因是什么？原因是因为这些资基金这些金融地产等等的顺周期的板块，它的分红率很高，可是估值价在股价又低，所以从分红率的角度，然后估值又低，大家觉得往下好像下档是有不会跌太多了，还是可控的，可是有上涨的空间，同时它分红率又很高，我就拿股息也可以。其实像一般A股的股息，如果因为他折价都折了20~30%，所以股息率就可以增加百分之二三十。所以对于机构客户来讲，他在这一块也可以对他拿到股息以后，可以对他的投资的收益更加稳定。而且大家也发现其实中国市场的疫情控制比较好，企业盈利其实已经逐步在复苏了。从我们三二季报三季报的企业盈利来看，其实都会顺周期的板块其实都表现的不错。然后10月份我们11月份跟10月份的一些高频数据，比如pmi其实表现也很好，所以这种企业盈利持续复苏的情况之下，顺周期板块相应比较好。所以也难怪这些南下的资金，其实今年以来埋伏很多科技，再加上一些低估值顺周期高风险的板块，这两个是南下资金埋伏的主力。

最近还有一个现象比较好玩的就是外资刚刚说到了，港股其实外资是很重要的，外资其实跟南下资金的偏好有一点点不一样，外资在科技这一块并没有向南下资金这么吹捧。两个原因，一个原因就是对我们来讲是稀缺品种，对人家不是，不是因为本来就在海外上市了，这是第一个原因。第二个个原因原因坦白的说，这些新经纪公司估值也不算低，从一个全球比较的角度来讲，可能不算高对吧？跟我们说美国那几个前5大来比肯定高，纳斯达克不算高，但是他不算低，所以他不会很积极的去买入。因为外资我们知道更喜欢一些高分红低估值白马股对吧？营收确定性强，有护城河垄断壁垒的对吧？特别他很喜欢北上去买像一些消费的的大白马龙头或家电。他在港股市场其实过去上半年来讲是比较保守的，因为科技板块它并没有这么大的去追逐，不像南下资金，可是随着时间进到了9月10月，刚刚我提到了企业盈利在复苏，中国的疫情控制比较好，一个主要的一些顺周期的板块开始在动了，而且A股也开始在反映。所以对于南下资金从估值的角度，还有从分红率的角度来讲，也开始在买入港股的一些可能不是新经济，可能是老经济的板块，所以资金也在逐步的流入，这个比较符合外资买习惯买法。所以我觉得在这几个资金的同时的一个聚集之下，我觉得港口市场这一块还是未来的前景还是比较好的。11 港股通新经济指数的编制方法

【北落的师门】：好的，我们再回到您刚才您的新经济指数，能不能在整体的介绍一下，从数据上量化的方式介绍一下它的成长性估值，包括指数未来新陈代谢的机制是怎样的？

【陈正宪】：这个指数其实我们刚刚提到了它，所以是2017年的一个港股市场发了大招，开始做一些调整。新经济板块的设立对营收不那么强制，一定要有盈利的，上市甚至同股不同权第二上市纳入在这个背景之下，指数跟产品顺应推出的，所以可以知道指数本身的时间并不太长，因为新经济板块在那时候才有了，你再往前去追溯它的历史数据，也比较难，也没有这个东西。所以其实我们可以看到除去指数这几年，两三年的表现，除去了疫情最严重的那一段时间以外，其实长期来看，很多的新经济板块的权重股其实基本上都是一路往上走的，在这个过程当中其实也会在这么短的一个时间内，我们看到一路往上走，其实估值也不算太低，因为它是继续往上，所以估值也不算说是跟我们刚刚说一些指数来比也稍微偏高一些。但我刚刚也提到了，其实对于这种以新经济、科技板块为代表的可选可比的标的，不管说是纳斯达克或者是A股的科创板，创业板，所有的科技板块，甚至恒生科技指数，我们也看到其实这些指数因为都是一些偏新兴的产业的，从历史上的数据来看，其实因为代表未来经济发展的方向，所以估值还是比较高的，相应来讲都比较高，成长性也会比较高，它估值其实一定程度上体现了成长性。所以从这个角度来看，我们觉得可比来讲还是比较可以去接受的。然后指出来一个特点，就是它要对应新经济，但是我们知道新经济这个题目，其实这个主题其实有一点不太好去捉摸，它不是说一个像金融行业有点主题有点定性的感觉，所以这个指数其实其中一个难点就是你要怎么定义新经济这个主题或者成分股。

这块其实我们跟在恒生指数公司在讨论设立指数的时候，其实成立了一个委员会，委员会是由恒生指数公司来成立，来讨论，或者说一定程度上去决定哪些是属于新经济的一个领域。而且这个是一个第三方，我们在中间话语权也不大，我们只有建议权，但最终是不是被采纳，其实还得看委员会的一些情况。里面也有一些指数的学者，还有一些交易所的，提供了一些意见。还有一点就是新经济板块变化很大，所以它可能有一点需要做到它的调整的时间的平衡。这样的频率它一年至少要调整4次，这样可以更好的贴近不断演变的这种新经济的概念，还有港股通纳入的情况。所以但它的具体时间也不太一样，不是说很固定的，哪一天大概一年3~4次，比如18年是3月、9月、12月调整，19年是3月、6月、9月，今年的话是3月、7月跟9月，这当中跟他的委员会开会的角度是有关的。所以我们可以看到有些他可能觉得季度没什么变化就不调整了，所以它是一个基本上每季度一次，但是可能有些季度是没调整。但是我们看到之前几次一年都调过三次，所以它调整的一个速度是频率是比较快的，这也更好的反映出新经济指数的一个特殊性。

【北落的师门】：我注意到像阿里、京东、网易这些这两年回归公司，我看还没有纳入到指数当中，是因为港股通的原因，还是您出的委员会调整的原因？

【陈正宪】：都有，主要是港股通的原因，因为我们港股通新经济它的指数编制就是它必须要在港股通的标的以内，这个是它的必要条件。但是港股通的设定当中怎么选择进来，其实是两边港股通有内地的，有香港的，两边的一些监管机构和交易所共同来探讨。所以这个过程当中会不是委员会自己决定的，所以我们可以看到它可能需要一段时间的才会纳入，但是都会有一些比较比较一些罚预值或者一些指标来看，譬如说纳入的时间，拿到时间以后它的市值它的成交量等等，如果说他能够满足比如上市的时间满6个月，或者说交易的情况是怎么样，它足不足够能够纳入，其实还是有一些指标。而且我们提到了它其实它一旦纳入港股通，我们可能每个季度会有调整一次，所以到了港股通以后调整进来的速度就比较快。所以整体来讲这些像刚刚说到已经回归了，但还没有纳入港股通的公司，其实已经在讨论当中了。而且这个毕竟是一个大家都比较关注的品种，标的嘛？所以如果能够纳入到指数，因为它也不仅仅是只有恒生港股通新经济，可能还包括恒生指数，恒生中国h股指数，恒生的科技指数，都会统一去做讨论。所以我想这一块咱们在这个过程当中非常期待，我们也觉得他纳入的时间不会太久。

12 快问快答

【北落的师门】：好的，宪总非常感谢您很详细的回答了我们的读者关心的问题，最后再花您一点点时间，我们做一个快问快答的小游戏。我来提问您就用简短的这个方式来回答我就好了。第一个指数基金经理一天的工作分为几步？

【陈正宪】：分为三步，在开盘前需要做一些检查，然后下单，然后做一些再平衡。在开盘时交易时间，我们可能需要看一些实时申赎，成交是否异常，有没有一些成分股个股的赎空，有不够的话赶快补。最后收盘了，我们可能需要做一定的小组复盘，看看有没有一些市场异常情况。晚上要值班做第二天的PCF，基本上每天开盘，早上工作大概是8点到公司，晚上做完的 PCf就是实时ETF这种申赎清单，大概到11点，所以大概一天的工作是这样的。

【北落的师门】：还是很辛苦的。但是有人说指数基金经理没有存在感，是否会觉得扎心？

【陈正宪】：是挺扎心的，很多人觉得我们像机器人，最后他开玩笑说我是戴着面具的机器人，所以会很常跟大家交流，告诉大家我们的机器人其实指数基金本身我们提供的是一个工具，对吧？大家都知道用工具化的产品很好的投资，像刚刚说很好的一个配置港股风险比较低，金额比较小的方式去做。这个是一个工具，这个工具也就代表了指数基金经理其实更像一个工匠或者一个制造工具的人，而不是像主动基金一样，他像一个艺术家，但我们比较像工匠。所以在工匠就有两点需要做的，一个就是耐得住寂寞，对吧？毕竟工匠就是天天在做这些事，但是累积了5年、10年、15年以后，你会累积出一些很好的作品出来。另外一个我觉得可能也是我个人在增加的一个方向，就除了工匠，我也不能默默无闻的天天在那边做，但是这也很重要。另外一块既然也是个工具，可能更多的我就要跟使用者来交流，说什么时候用什么样的工具。所以像今天我们这样一个交流，也是怎么来弄港股通新经济的产品，在你的投资组合当中怎么做，胜率会更高一点，或者怎么做资产配置，我觉得这也是一个我希望能够加强自己的部分。所以刚刚你也提到我在一些平台有可能有做一些定期的或不定期做一些直播，也是希望能够跟更多的朋友沟通，一个是让你知道我不是机器人，另外一个是我其实也是希望能够跟大家交流，怎么用好我们所制造出来的工具。

【北落的师门】：您讲的非常好，第一个匠人精神，第二个就和投资者去进行这样的交流。非常好，听说您是宝岛台湾人来北漂有多久了？

【陈正宪】：我是2008年加入嘉实的，所以到现在也是有12年的时间了，一直都在嘉实。所以说这个也是在一个地方，在一家公司，而且一进来就做300ETF的产品设计，从08年一直到12年，才把这个产品推出来，后来成为300ETF，还有很多指数基金的基金经理。所以在这一块当中也算是在一个领域当中持续的去做钻研。

【北落的师门】：这10多年来除了工作以外，您最大的收获是什么？

【陈正宪】：我最大的收获是体重，我的体重从来的时候增加了30斤，然后10年30斤，每年平均增加三斤，这个是一个非常大的收获，如果有投资回报那么好就行了。但其实它背后隐含的是其实收获了一个家庭，因为其实我来北京是我07年的时候认识了我现在的夫人，她是一个北京人，然后家里岳父岳母也在北京。所以对于北京的这些北方或北京的习俗各方面还算是比较了解，而且发现跟南方差异很大，所以不仅仅是宝岛台湾跟大陆的差异，其实南方北方也差异很大，相对来讲也让我有更多的看到不同的面相。除了台湾以及我中间其实有一段时间在美国留学，我又到08在美国留学，然后现在再到了一个北方对吧？非常壮阔的北方首都，所以说对我来说其实整体在看这些不同市场，不同经验、不同文化和不同的投资的一些方向思路来讲，可能会更加有所帮助。

【北落的师门】：太棒了，您刚才提到的家庭，所以我想问平常家里做投资是谁来管？

【陈正宪】：这个是一个很好的问题，大头是我家领导管，但是他更独喜欢买一些传统一点的产品，比如银行理财产品这种的。然后我这边有一点点的小的自己能投的，我比较多的就是通过自己的一些产品指数基金来做一些配置，所以我们两个互相补充。

【北落的师门】：好，说三个你现在最看好的投资方向

【陈正宪】：我先看好了，新经济很看好，除了这个以外，其实我个人觉得经过了过去的两三个月，且经过了今年的一个发展，虽然经济增速很好，但是确实估值上来讲有一定程度，至少A股提估值提的比较多，所以持续到了四季度，然后机构也有一些开始有一些跨年的配置需求，看2021年，然后整体来看，我更加建议一些相对低估值的一些品种。低估值的品种，其实现在来看一个就是刚刚提到的港股这边，比如说港股的h股中国企业指数 ，我们的H股50，我其实也是很看好，因为它估值真的是要么稀缺，要么低估。第二个就是中证500，其实500整体来看估值是比较低的，大概45%的分位，就历史上有55的时间比较贵。当然它比起年初来讲，年初它大概就百分之十几的分位，还是更低的，因为他今年也涨了大概20%左右。但是比起于其他的指数，对吧？300或者一些科技医药消费，其他的百分位数都到七八十以上了，因为也涨了不少，500它的估值没涨那么多，而且它成长性其实也还不错，可能跟创业板差不多，比创业板少一点，但是它的估值创业板一半。所以从一个性价比的角度来讲，低估值现阶段我们可能会推荐这个恒生h股50跟500。

【北落的师门】：好的，您最喜欢的体育活动是什么呢？

【陈正宪】：跑步，游泳有去健身房锻炼，但刚提到体重增加比较多，可以代表锻炼的还不太好，还需要继续加强。

【北落的师门】：嘉实的办公室里有健身房吗？

【陈正宪】：现在有健身房了，其实很可惜的，我到现在还没去过，我应该去加强一下，我看同事去还挺好的，我应该先找个时间去一下。

【北落的师门】：好的，如果不做基金经理，您会从事什么职业呢？

【陈正宪】：这个节目比较难回答，我其实想过，但比如说写书或者做慈善事业，但是你刚刚问的是做职业，做职业的话，我毕竟要能够有一定的收入能养活自己。所以因为我的经历从之前在台湾一直到现在到大陆，其实都是跟金融投资相关的，所以有可能也没有办法，如果是职业本身来讲，也没办法离开这个行业太远，所以可能更多的会去做像一些个人的投资顾问，给大家做一些交流，说不定咱们这边有机会我也去这边报到报名加入你的团队，一起来做一些交流投资。对投教投资者教育或者说观念这个观点的分享。然后毕竟过去的经验，我可能海外的一些市场也有一些理解，或者像这种什么私人银行，家族信托，反正跟金融相关了，可能我觉得我还是离不开行业太远，然后能够养活自己的话，再去做自己想做什么慈善事业，写书什么

【北落的师门】：看来你应该身上还是有一个宝藏的，我们以后还可以继续挖掘。最后一个问题，如果给大家推荐一本书或者电影？

【陈正宪】：我其实推荐的书除了金融以外，金融我看的书多，但我其实对金融以外的领域，我有一本书相对来讲印象比较深刻，其实不止一本，但是是同一件事。讲星巴克的创始人《将心注入》对吧？这本书也比较老了，就在讲到当时他怎么样，因为热爱咖啡饮料，然后怎么样从无到有把它做起来。我觉得这一块其实他后来又出了一本叫做《一路向前》，最近不知道是不是要选总统，又出了一本《再出发》。但整体来讲，我其实在《将心注入》，Build your heart in我觉得他其实比较多的是说如何去做一些长线的布局，因为我相信咖啡，可能在座很多读者或者我们的观众其实也挺喜欢喝咖啡，咖啡并不是一个很很特别的东西，就有很多同质化的东西，不管是这种喷泡的，对吧？或者是这种粉末的或者耳挂式的咖啡，同质性很强，你怎么样在同质性很强的一个市场当中，甚至自己本人怎么把自己图想的出，我觉得一个是要很用心，很用心地在每一块东西做得比别人更突出一点，会更深入一点。另外一个就是要有长线的思维，他可能每天多一点点，但是他持续的就会越来越好。我觉得这种长线思维跟同质化产品的一个突出自己，其实跟我选择的指数领域也有一定的相似之处，因为指数其实涨的都一样，对吧？当然可以说跟踪误差做的好一点，规模大一点，但是本质上来讲可能沪深300大家都长的一样，你怎么在里面做的更加突出，可能就是在每天比别人多深入一点，或者竞争对手可能有一点精力没放在这，放在其他地方的时候，我们持续的在这做经营。我觉得投资也是如此，咱们投资刚刚提到常常都会去追热点对吧？其实很多时候它周期周期反复，比如说去年表现好的基金，可能今年表现就不如预期，不是它表现不好，而是市场风格变了。所以很多时候我们除了追热点以外，有一种方式其实我们可以是等在原地，然后等热点来追你。其实这也是一种做法，对吧？就跟旋转木马一样，他总会绕回来，我站在这个地方，我不用一直追着他，我站在这他会回来。但是在回来的之前，我们要做好我们的准备，这样子才有机会可以有更好的一个回报，因为我们知道很多的读者今年以来可能看到科技医药消费长得好，然后上半年涨得好，七八月份冲进去。我们这边也有客户就投资者很悲伤的跟我说，看人家吃肉，我冲进去，不仅没喝到汤还套牢了。其实没有看到大家在前面就已经有做了很多的埋伏跟布局，所以我常常有一个说法说只看到人家人前很风光的那一面，没看到人家等候千锤百炼的例子。所以像这样类型的书给我一些感悟，然后也推荐给咱们的读者做一些分享。

【北落的师门】：好，非常感谢谢总的分享，最后也希望您继续用这种匠人匠心的精神，给我们的投资者带来更多优秀的工具，优秀的产品，谢谢宪总接受我们的访问




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