今天已经完成调仓了，每个季度的调仓逻辑我都不会藏着掖着，因为就算不买基金组合，也可以透过组合调仓配置的逻辑了解下思路，授人以鱼不如授人以渔。
5月28日我给大家分享了一个分析框架，以基本面为核心，以流动性和中美关系的边际变化作为指引，假设了四个不同场景进行分析判断：
A、如果经济恢复缓慢、流动性延续宽松，再叠加中美摩擦加剧，那么市场风险偏好就会降低，资金偏向高估值抱团，对应就是主要消费和医药医疗两大核心行业。
B、如果经济恢复缓慢、流动性延续宽松，再叠加中美摩擦缓和，那么市场风险偏好就会提升，资金偏向科技成长，对应科技、半导体、芯片等行业。
C、如果经济恢复加快、流动性收紧，叠加中美摩擦加剧，那么市场风险偏好就会降低，资金偏向内需消费修复，对应的是可选消费行业。
D、如果经济恢复加快、流动性收紧，叠加中美摩擦缓和，那么风险偏好就会提升，资金偏向低估值行业板块，对应金融、周期等行业。
这个框架分享出来的时候，市场已经经历了A与B阶段，当时我觉得这个框架很有道理，于是配置了不少C阶段的可选消费行业。随着美国大选落地，特朗普目前看上去已经翻不出什么浪花，拜登当选后中美摩擦缓和，市场转入D阶段，市场风格切换，金融、周期等行业开始大涨。
如今回头看，这个分析框架除了无法解释为什么在ABCD阶段，白酒股都能不断上涨之外，还是挺牛皮的。
美国大选落地后，市场的主要矛盾点已经从中美摩擦挪到了明年的经济增长预期。究竟明年经济恢复是否超预期？这才是最近机构之间争论的话题焦点。
前段时间10月的金融数据出炉，社融、新增人民币贷款以及M2没有超预期甚至低于预期，说明信用开始边际收紧没有再扩张。M1继续超预期上行，说明实体经济依然恢复。
数据来源：WIND
企业经营发展一般都需要借钱，比如建设厂房，预先购买原材料、购买生产机器、支付工人工资，等生产出来的产品卖掉了，才有现金偿还债务。所以信用贷款周期总是领先于实体经济盈利周期，从数据统计结果来看，约6个月-10个月。
也就是说，如果贷款数据开始增长，那么预示半年后的经济可能会开始好转。如果贷款数据开始下跌，那么预示着半年后的经济可能会开始变差。
在信用收缩，盈利继续增长的阶段，不利于成长股，有利于价值股。因为成长股的估值中枢是靠货币信用推高起来的，市场上的钱越多，成长股越容易涨。相反，市场上的钱越少，价值股就越容易上涨。
类似开头分享的分析框架，基于信用（贷款）周期与上市公司盈利周期，也可以划分出四个不同的场景进行分析判断：
A、信用扩张、上市公司盈利下行，对应小幅下跌+小幅杀估值
B、信用扩张、上市公司盈利上行，对应大幅上涨+大幅抬估值
C、信用收缩、上市公司盈利上行，对应市场分化+小幅杀估值
D、信用收缩、上市公司盈利下行，对应大幅下跌+大幅杀估值
目前来看，我们处于B阶段晚期，C阶段早期。也就是信用周期即将开始收缩，社融即将见顶，但上市公司的盈利还是同比增长、环比增长。那么市场会出现分化，有业绩增长的公司股价上涨，盈利与估值不匹配的公司杀估值。
如果明年信用收缩超预期，进入去杠杆阶段，我们可能转入D阶段，叠加经济变差，上市公司盈利下行，那就是大熊市。但目前只是猜测，要继续跟踪宏观数据以及政策变化。
上面是从宏观的角度看的，下面从行业的角度看。
1、科技行业经过Q3以及Q4初期的调整后，目前已经调整到一个偏低的位置。除了热得发烫的新能源车，科技里面其实还有云计算、通信、消费电子、芯片半导体等细分行业，部分行业的估值不算贵甚至还是便宜的。
2、我觉得目前医疗股目前估值还是很贵。明年疫情可控之后，对医疗产品的使用频率大概率是下降的，那么今年的高业绩增长就不可持续，部分医药医疗雷企业明年的增速很可能是负增长向下滑。
当然里面也会有一些结构性的机会，比如创新药、CRO这些，普通投资者很难把握，需要依赖专业的基金经理选股。
3、消费是我Q2和Q3超配的行业，当时主要是等汽车、家电、家居这些可选消费的估值修复，如今已经在进行了，而且我感觉到有泡沫产生了。
4、明年周期股有经济复苏的逻辑，并且大概率迎来一波估值修复。但周期行业很多都是产能过剩，成长性偏差的。也就是说，行业内部可能是龙头股的阿尔法比较强，行业beta不太够。
比如银行业，招商银行和平安银行的股价相比银行指数比较强，其他银行股拖后腿。比如传媒行业，分众传媒和芒果超媒的股价相比传媒指数比较强，其他传媒股拖后腿。有色行业，赣锋锂业和紫金矿业的股价相比有色金属指数比较强，其他有色金属股拖后腿。
之前最痛苦的是没找到优秀的周期行业主动型基金经理，
综上，今年四季度宇宙奇兵低配医疗（估值贵），标配科技（消费电子等开始便宜）、超配消费（继续等可选消费估值修复），低配周期（博弈估值修复）。
数据来源：蛋卷基金
1、三只消费主动型基金不动，卖掉约一半仓位的消费龙头指数基金。一方面适度减仓消费板块权重，另外一方面变相提高消费主动比例，降低消费被动比例，提高明年基金经理的可操作性。
2、唯一一只医疗基金中欧医疗创新不动，虽然医药医疗虽然整体偏高，但作为长牛行业，里面肯定会有一些结构机会可以抓取，交给葛兰（基金经理）了。
3、科技基金内部大调仓。
信达澳银新能源产业，清仓。冯明远的名气越来越大，基金规模急速膨胀，超额收益已经下滑严重。
科技ETF清仓，跟卖消费龙头指数类似，是降低科技被动权重，增大科技主动权重，提高明年基金经理的可操作性。
富国中证新能源汽车指数，清仓。新能源汽车行业未来还有相当大的前景，但今年整个行业的估值拔高太多，接下来可能出现分化。
提高嘉实智能汽车（002168）的持仓比例，取代信达澳银新能源产业的位置。基金经理是姚志鹏，我当年选择他的时候，名气还不算很大。如今已经成为一方霸主了，管理基金规模也逐渐加大，但还有空间。
加入华宝创新优选（000601），取代科技ETF和原本嘉实智能汽车的位置。基金经理代云锋是个新生代，比较擅长自下而上的深入研究，目前名气还不算很大，作为奇兵持有，看好他未来的发展。
加入华宝资源优选（240022），新增周期行业配置。昨晚文章介绍过了，之所以不选易方达供给改革，是因为他单一重仓化工行业有点偏激。我不喜欢重仓芯片半导体的诺安成长，自然也不喜欢重仓化工的。
但如果你们喜欢刺激，可以另行单独配置。诺安成长的基金经理老蔡是中科院出来的，易方达供给改革基金经理老杨深耕化工很多年，也是个博士。
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- 华宝资源优选混合(240022)
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