近期信用债市场出现大幅波动，一些高主体评级的省属国企、校企出现实质性违约或者永续债延期行为，信用风险逐渐暴露。AAA级永煤的违约出乎市场意料，成为信用债市场暴跌的导火索。一连串的信用风险事件令信用债投资者如坐针毡。永煤债违约冲击波持续蔓延，11月10日至11月19日之间，共有52只债券取消或推迟发行，涉及规模达398.8亿。11月21日，金融稳定发展委员会召开第四十三次会议，会议指出，要依法严肃查处欺诈发行、虚假信息披露、恶意转移资产、挪用发行资金等各类违法违规行为，严厉处罚各种“逃废债”行为，保护投资人合法权益。

如何看待本次信用债违约风波？未来将如何演绎？

基金经理介绍

曾婷婷 女士

8年证券投资研究经验，CPA

北京大学硕士、中山大学双学士

从业经历：2015年10月加入前海联合基金任基金经理；2013年4月至2015年8月任华润元大基金固定收益率研究员；2011年11月至2013年3月任职于第一创业证券研究所；2018年10月至2011年10月任安永会计师事务所高级审计。

专业特长：擅长微观企业的信用分析，对中低评级信用风险有精准把握。在管理高流动性、低风险的现金管理工具上有丰富的经验。

1、近期信用债违约受到市场的高度关注，您认为信用债违约的本质原因是什么呢？

前海联合润盈短债基金经理曾婷婷：信用债违约其实一直存在，但是近期市场比较关注是因为华晨和永煤的违约，它们都是当地省级政府控股的企业，市场对华晨违约有一定预期，但永煤违约的确比较超市场预期。

这些主体违约最主要的原因还是企业本身的运营存在一定瑕疵，今年的宏观背景只是这些主体违约的一个触发因素。比如年初的疫情对很多企业造成了很大影响，部分企业少了几个月的收入，甚至造成不可逆的影响，但今年年初央行宽货币宽信用操作还是让很多受到疫情影响的企业渡过了难关，而最近一段时间央行货币政策回归正常的操作对企业的融资能力确实有一定影响。


2、近期信用债违约会带来哪些影响？

前海联合润盈短债基金经理曾婷婷：我认为信用债违约影响主要有四点。

第一，会让投资者对国企的信用产生一定质疑。永煤是一家国企，而且在当地是非常重要的企业，它违约前的各种操作都没有给市场传递可能违约的信息，所以这次违约超越了市场预期。

第二，会影响信用债的发行和价格。目前一些资质比较差的信用债市场价格波动较大，信用债一级市场发行也受到影响，许多企业的发债计划被迫暂停。不过，资质非常好的企业受影响相对比较小。

第三，信评的评价逻辑可能会发生一些变化。以往信评的框架会对主体的股东背景赋予比较大的权重，股东背景比较好的主体还款的可能性就更大。但现在这个逻辑有漏洞，未来信评研究会更加注重主体本身的资质，包括企业负债情况，资产质量、现金流、盈利能力、公司治理情况等等，同时降低主体的股东背景的权重。

第四，信用债特别是有政府信用的信用债可能会重新定价。例如永煤，它是省国资委全资控股的企业，投资者就会愿意以比较低的收益率去买它的债，现在投资者可能会重新思考永煤这类企业，它的风险到底有多大，该达到多少的收益率才愿意去参与这种投资。所以信用市场可能会面临一个重新定价的过程。


3、各方对于本次信用债违约有哪些应对？

前海联合润盈短债基金经理曾婷婷：永煤违约后，央行做了超额MLF来平缓整个市场的情绪和资金压力情绪。永煤的这次违约会影响到相关行业，也会影响到其他省份。有政府发声为本省的企业站台，还有某煤炭企业也宣布提前兑付某一期债券，从企业层面去维护投资者对整个煤炭行业的信心。国家发改委也召开了新闻发布会，也强调目前企业债券的整个风险情况还是比较好的。周末金融稳定发展委员会也对“逃废债”有所表态。此外，对于“结构化”发行，交易商协会也对相关机构进行调查。

在一些政府和企业的发声下，市场信心得到了一定程度增强。

整个国企信仰的弱化可能是一个持续的过程，市场也会有一定的学习效应，从无法接受到慢慢适应。这次事件的最大的意义就在于部分边缘国企本身的经营状况非常差，可能会被逐步出清。


4、本次信用债违约会给未来信用债市场体系带来哪些变化？

前海联合润盈短债基金经理曾婷婷：在本次信用债违约的推动下，信用债市场体系有望进一步优化评估体系，有利于维护好信用债市场的投资格局，进而更好地维护债券投资者的利益。

第一，债券的信息披露有望进一步健全。随着国企信仰打破，投资者逐渐回归基本面分析，有赖于更加健全的信息披露和真实可信的财务报表。

第二，有望出台相关制度来防止逃废债。若未来完善相关制度，债权人的利益保护有望进一步加强。

第三，评级公司的评估体系有望进一步完善。更好的评估体系，有利于维护好信用债市场的投资格局，进而更好地维护债券投资者的利益。

第四，投资者会重塑信用债的投资体系，回归基本面研究，弱化“国企”信仰。


5、您在产品运作上如何规避信用债违约？

前海联合润盈短债基金经理曾婷婷：我管理的货币基金主要的投资品种都是以国股银行的存单存款为主；而短债基金目前主要仓位是利率债，今年的主要策略还是以利率债波段交易为主，信用债的票息贡献较少。

目前大家对国企背景有疑虑，信用重新定价过程也没有结束，信用利差还在扩大，信用分层也还在进行。短期考虑只参与一些头部的银行债、头部券商债、经营状况好的大央企债，而不去参与一些有瑕疵的信用债。等到信用债重新定价结束，信用利差的扩大到已经充分反映了信用风险后，市场的信息披露健全，债券持有人利益能够很好被保护，再去重新评估这个品种，评估这个债的收益率能不能充分覆盖它的风险。未来如果要参与信用债投资，最好的方式就是要去实地调研，摸清企业的实际状况。

作为投资者，我们会回归到企业的基本面研究，今年主要关注点在国企产业债的违约，但城投债方面我建议还是要注意尾部风险，经济比较差的地方，要注意规避。

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