东方红资产管理李竞：我们眼中的新能源和新经济

（本文根据东方红资产管理公募权益投资部基金经理李竞在机构客户权益投资交流会演讲整理。）

今天的演讲主要谈谈我对投资的理解，对新能源和新经济的认识。

如果将投资比作篮球比赛，那么我认为投资中不那么重要的事是本垒打，比如追求在时机选择中获利、依赖频繁交易创造回报、赌差的公司会变好、过于追逐高增长的行业、重赌某一个方向、追求从0到1的投资等，而我们认为重要的事是概率更高的安打或者空位投篮，也就是长期陪伴最优秀的公司，赚企业内在价值增长和分红的钱，而非股票价格波动的钱。我们更注重组合均衡，追求非共识的正确。

为何重视新能源行业？

我们先来了解一下，为何要重视新能源行业，主要有三个原因：一是LED灯取代的是白炽灯市场；二是新能源取代的是传统的火电发力；三是电动车取代的是传统的燃油车市场。这三个市场全部是千亿甚至是万亿级别的市场，在这种市场空间大的行业中我们才能翻到最珍贵的石头。

从能量守恒和能量转化角度出发，煤炭是一种化石能源，由古代动植物的化石沉淀而来的，它来自地球的内部。火电、煤电消耗的是地球内部的资源，而水电和风电会对生态环境造成破坏，只有光伏是从地球外部的获得的，并且这部分能量是没有完全被地表吸收掉的，所以从能量守恒的角度来说，光伏是对环境最友好的能源。

那么光伏的潜力有多大？据统计，如果把地球荒漠面积的1%做成光伏发电，所发出的电力可够全人类所消耗的电力。所以光伏是一种取之不尽、用之不竭的新能源，并且光伏在全球各个地区的资源禀赋相对均衡、相对公平。我们看到，沙特和阿联酋近两年都大幅上调了光伏的装机规划，像中东这类石化能源非常丰富的国家都开始选择做光伏，是一个非常值得重视的现象。

总结来看，新能源未来有两大趋势，第一是化石能源的电力化，第二是电力能源清洁化。

光伏发电属于电力领域，一般是由政府控制的，前期需要补贴支持，所以我们研究的重点首先是政策。我们复盘了全球光伏的发展历史，在2006年到2011年，光伏处在快速成长期，年均增速约80%，但市场主要集中在欧洲，由德国、西班牙、意大利等欧洲传统光伏强国带动。

近期中国也强调碳中和，国有电力企业开始切入这个领域，比如国家能源集团未来数年要在光伏发电投入。这说明中国过去光伏发展主要靠中小企业和民营企业推动，随着更多大型国企参与到光伏领域，无疑会给光伏带来巨大的政策导向，未来新能源的发展环境越来越友好。

德国总理默克尔今年8月在记者会上说过，未来欧盟期待与中国在应对气候变化、第三方市场等方面加强合作。美国方面，拜登当选了总统，他是主张清洁能源的政策。

全球将会迎来由中国、德国、美国为代表的亚洲、欧洲、美洲各国共同推动的光伏发展大时代，并且确定性会增强，推动速度回加快，市场空间也会变得很大。

首先，光伏行业增量可期，短期至少可以看到200~300GW，乐观可以看到500GW。

第二，光伏行业是类半导体行业，龙头企业则会强者恒强，比如台积电、苹果。光伏行业未来可能进入平价时代，此后企业的利润会留在企业内部。

第三，硅片的环节变化相对较慢，从日本的两家大规模龙头企业来看，1990年以来，信越化学在半导体wafer上就一直占据主导地位；2005年-2018年，信越化学的大硅片营业利润率持续高于第二名SUMCO。

在新能源领域中，电动车是一个典型的产品，电动车相当于一个移动电源。正如埃隆马斯克所说：“未来我们的屋顶是用来发电的，墙体是用来储能的，电动车因为有电池板，所以既有发电功能又相当于一个移动的电源”。这种生活在未来成为现实的可能性其实不小。所以长期来看电动车行业不仅会减少我们和欧盟对于原油的依赖，会提高我们的政治地位，还重构了汽车行业。

汽车是制造业的皇冠，过去国内的整车厂和零部件厂商跟海外相比差距是巨大的，电动车会将其中的零部件重构，带给中国制造业绝好的弯道超车机会。这种现象其实在手机行业里已经得到验证，电动车产业链其实也是类似一个放大的手机产业链。

如何投资新能源行业？

直到2009年，A股市场才有第一家真正的光伏公司，彼时我们团队正式开始研究，而我们真正去重仓这个行业是在2015-2016年，因为这时候行业有了清晰的发展路径和竞争格局，龙头公司利润开始体现。在6年的过程中我们跑遍了A股H股和美股所有做光伏的企业，包括电池、组件、设备和各种耗材厂商。在2010年到2015年这5年之间，市场对这些公司的关注度不高，我们的研究是处于同行前列的。所以我们看过很多失败的案例和不太尊重行业规律的企业家，最后判断出赢家的概率也会相对比较高。

举个例子，我们早期曾经拜访过一家这个行业内未上市公司，行业排名靠后，规模体量也不大，但事后被证明是一家相当优秀的公司。与公司交流时我们感到耳目一新，因为大部分公司都只谈行业前景和景气度，而这家公司的老板则在几个小时的交流中，在两张纸上列出了每个原材料的用量，当前的技术路线，未来技术路线的进步，以及如何实现原材料用量下降等等，都是一些制造业本质的东西。这家公司给我们留下了很深刻的印象，在我们看来绝大多数行业的企业家首先是不能偏离行业本质，其次是要尊重行业规律，而制造业的本质其实就是成本。此后我们将其纳入重点研究，但真正的投资发生在单晶硅片的非硅成本进入临界点的时候。

总结来看，我们在新能源领域的投资过程和感悟主要有四点：

第一，我们对研究的投入非常巨大，包括产业链、行业、竞争对手等各个环节的调研都非常充分，对重点公司的调研甚至不下百次。

第二，在投资的过程当中，我们尽量避免0-1的投资，而更愿意在1-2甚至是2-10的时候重仓，增加我们成功的概率。

第三，投资需要耐得住寂寞，就像巴菲特说的一样，大多数人不愿意慢慢变富。一旦某家公司成为领先者，其实他的对手就很难超越，因为它防范对手的能力也比同业要强的多。因此这样的公司即使到了2-3甚至3-4的阶段，也值得我们投入更多的资金和更大的仓位。就像开F1赛车一样，一辆车一旦取得杆位，在接下来的正选排位赛中也更容易一骑绝尘，因为排名第一的人受到的风阻和其他对手的影响会更少，有可能很快地拉开跟第二名和第三名的差距，即使是舒马赫这样的选手，想从第六追到第一也是非常困难的。

第四，我们很看重投资当中ESG的部分，会侧重于考量企业在社会责任方面的具体实践。我们访谈过很多企业家，其中不少的优秀企业家都有超越财富的高尚追求。而作为一家勇于承担社会责任的资产管理公司，我们也希望我们投资的公司能够对社会有贡献。这家新能源龙头不仅创造了不低的社会价值，同时它创造的很多价值会转化为社会的福利、行业进步的动力和补贴额的下降。

新经济、新基建的前景

除5G建设、特高压、充电桩、大数据、人工智能等等，新基建还包含建设未来信息化智能化、衣食住行等所有范畴，包含互联网建设、现代物流网络、外卖体系、云服务、电商平台、社区团购等等，我们认为这些都可以作为新基建的范畴。而完成这些基础建设的公司，就是未来新一代高速公路的建设者，收取一定的过路费是理所应当的，因为他们极大地方便了我们的生活。

从物流来看，中国有很大的优势，这几年快递网络也更加成熟，比如顺丰的价格甚至是数量级的低于海外的UPS和宅急便的；从宽带与移动流量来看，中国的提速降费一直在进行中，价格持续下降，宽带速度持续上升；在支付方面，中国的领先程度是远远高于全球其他国家。

下面我们以一家电商平台来说明我们是如何看待和研究新经济和新基建的。

首先，我们认为这家电商平台其实是一家消费升级的公司。对于中国很多低收入群体而言，这个平台提供了更多消费升级的可能。第二，它本身是符合地摊经济的。第三，它实现了农民增收，农产品从农民到消费者之间的流通环节太多了，通过这家电商平台的直接销售极大地增长了农民的收入。第四，用户获利，这家电商平台上高性价比的商品变得越来越多。

从研究的着手点来说，我们主要是从商户端着手。因为我们认为取得众多腰部及以下商家的支持，是这家电商成功的关键。

第一，大部分商业模式通常会形成一个不可能三角，不可能三方都得利。但是我们研究下来，这家电商平台形成的是一个可能三角：商家、用户、电商平台都获利。

第二个研究角度是选取了物流端进行分析，这家电商的核心竞争力在于价格，而价格的优势在物流上体现的更加明显。从揽件成本来看，平台发货量对成本的影响是很大的，巨大的发货量可以让商户边际成本做到很低。另外，该平台上的包装成本很低，更小的包装又能够节省装配空间，最终加起来的物流成本差异可能接近每件商品8角到1元左右。对于很多消费较低的人群而言，这其实是非常有吸引力的。

最后，这家平台适合做农产品，因为农产品需要去库存，适合做电子贴牌和动态定价。此外，中国有大量制造能力的冗余，为了保持开工率，很多厂商需要有一定的动销比例，该平台帮助这些厂商进行了更多产品周转，而且当中去掉了大量的渠道，所以有很多价格非常低廉的货品。

我们觉得，研究这种电商公司的意义在于：

第一、这是一个万亿级的市场，对于确定性的大行业和大趋势，我们的研究一定不能缺位。

第二、通过研究这家电商可以防范一些其他风险。该平台上的商品成本是比较真实的，让我们了解到很多商品的成本如此低廉。

第三、了解C2M的趋势。中国一直是一个制造大国，未来也会是一个制造强国。我们有大量冗余的制造能力，这家电商的诞生给这一类企业的诞生提供了一个更好的渠道，让越来越多的制造企业走出去。大量厂商可以从做贴牌的形式转为内销甚至是外销的形式，这是一个很重要的趋势。

第四、互联网巨头未来的竞争是不可避免的，做到最后都是殊途同归。研究这些龙头公司会对我们未来研究有很大的帮助。

以上是我的分享，谢谢大家。

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