2021市场重点关注哪些因素？如何看待热门板块的高估值？12月15日，兴证全球基金管理部投资总监、基金经理谢治宇携手兴证全球基金首席培训师、应用经济学博士包卫军做客“建行中证报金牛基金巡讲”直播间，就网友们关心的问题进行了解答和分享。
我们为大家整理了重点观点，后附部分文字实录：
1、用一个相对长的眼光去看，我们可能一直处在结构性的牛市里。过去两年整个市场包括基金和一些龙头股的涨幅确实是非常惊人的。所以我认为，明年大家适当降低收益率预期是会一个合理的选择。
2、现在判断市场的冷热，我们不能够简单地依据指数的高低，一个更好的指标或许是部分核心公司的整体估值水平。
3、对于创新型企业的投资，你需要在合适的时间找到合适的公司，它既能承载你对这个行业未来发展的期待，又能给你一个比较合理的价格。如果这些条件不满足，你的投入可能会受损。
4、相对均衡的去构建组合，承认你是在做一个存在不同概率的选择，这件事情反过来可能给你更大的容错空间，帮助你在该坚持的时候更能坚持住。
5、现在大家在合理的价格往权益市场进行的配置，如果我们用10年的维度去看，有可能还是先人一步的一个举动。
如何看待A股当前的震荡行情及整体走势？
谢治宇：作为一个相对专业的投资者，我们更关心的是偏长期的企业经营状况和经济整体运行情况。 对于市场的短期波动，我们更多地是做事后的解释，事前去研判一个季度以内的短期波动，可以说是无能为力的。
如果试着解释一下这段时间的市场，我会这么理解：经过了两年左右的上涨，市场上确实有一大批的公司，它的整个估值水平和涨幅都是比较大的，现在市场可能进入了一个相对平缓的阶段，需要一段时间去做一些修正、寻找接下来的主要方向。
2021年的宏观经济和股市，需要关注什么？
谢治宇：明年可能有两个点需要我们重点关注。首先今年的部分受损行业自然会经历复苏，比如说餐饮、旅游、航空等等领域。但另一头，我们需要关注今年受益的部分，随着海外疫情的结束和产业链的恢复，可能会造成反过来的压力。当然不只是疫情相关的防疫物品，更多的可能跟出口相关。目前只有我们国家的产业链是最完整的，所以今年我们看到出口非常的强，但明年可能会发生变化。所以这一正一反两个点，可能会是大家最应该关注的。
包卫军：短期来看，今年如果没有疫情，经济应该处在库存回补周期的年份，而疫情相当于给很多企业做了一次被动的去产能。疫情冲击使得这轮需求复苏斜率明显变陡，供需差阶段性变大也使得很多上游行业出现了类似于前几年价格的大幅反弹。从历史周期来看库存回补或许会持续到明年一季度左右。但从长期来看，整个经济增速可能还存在下行压力，自2011年起，劳动力人口、储蓄率等重要要素都出现了系统性的拐点和下移，经济很难再恢复到之前的高增长。当然这些因素在资本市场已经有充分的预期。目前值得担心的一点可能是外围的复苏叠加消费刺激下的内循环进程，可能引发政策的回收，这或许会对资本市场造成阶段性冲击。
牛市还能维持多久？现在处在什么阶段？
谢治宇：其实我一直觉得，如果我们用一个相对长的眼光去看，我们可能一直处在结构性的牛市里。大家可能会提到2015年和2018年：2015年其实最后基金的平均收益率还是挺高的，2018年确实是一个我们意想不到的各种内外冲击，导致整个股市表现非常差。但除了2018年以外，在我的印象当中，每年基本上还是会有一些机会的。所以我其实并不是特别认同所谓的“牛短熊长”，因为指数的构成和市场整体偏向于蓝筹型、龙头型公司的投资实践，还是有显着区别的。这几年指数的表现可能还是平平，但基金的平均收益率其实是非常高的。回到市场阶段这个话题，过去两年整个市场包括基金和一些龙头股的涨幅确实是非常惊人的。所以我认为，明年大家适当降低收益率预期是会一个合理的选择。
包卫军：关于牛市，大家需要区分“指数牛”和“结构牛”这两个概念。这几年“指数牛”还是比较罕见的。一次是05-07年，这段是中国经济增长最好的年份，银行、地产、煤炭、有色这类周期股强势走牛，另一次是13-15年，在流动性驱动下创业板为首带动的市场系统性上涨。剔除这两个极端情形，这几年指数整体的波动是非常弱的，但牛股却也不少。我认为大家需要淡化指数和总量概念，更多还是自下而上，从行业和公司的角度去挖掘机会，才是一个比较合理的做法。第二，即使以指数来看的话，我们换一个视角，如果以PB作为替代指标，以万得全A指数或沪深300指数作为分析对象，也会发现市场一直走的慢牛，即底部不停的抬高和顶部也在创新高。上证综指的问题在于银行股这类传统周期行业占比较高，而这几年银行因为债务问题或经济增长转型的问题，其实承担了很多市场对它不太好的预期。
很多好标的不便宜，如何看待热门板块的估值？
谢治宇：就像我们之前提到的，现在判断市场的冷热，我们不能够简单地依据指数的高低，一个更好的指标或许是部分核心公司的整体估值水平。如果要我来判断，现在市场上这类公司的整体估值是比较热的，所以当这些估值处在一个相对高的时候，是不是能够在未来的一年还给大家带来很高的收益率，我觉得我是存疑的。但是反过来说，这一轮大家选出来这些公司有一个特点，大概是它们的质地确实是非常优秀的，ROE比较高、稳定增长的持续时间也比较长。这类公司的基本面是经得住考验的。所以我觉得这些公司接下来演进的路线是，如果估值偏高，需要花时间去消化它的估值，但可能很难通过一个巨幅的下跌，让大家捡到便宜货，更有可能是它横在某一个位置，通过时间去把它现在偏高的估值给消化掉。当大家哪一天觉得账又能算得过来了，重新对这个公司有兴趣了，它又会涨起来，我觉得这可能是一个更核心的路径。
包卫军：其实这几年我们看到的一些个股的上涨，确实有合理的成分。我们统计发现，2019、2020年全市场上涨超过50%的板块，大致占比15-17%，而2013-2015年，这个比例超过了40%。因此个股的上涨，更多还是结构性的。当然与历史估值对比而言，往前推10-20年的时间段，可能只有周期板块等4-5个板块现在处于历史估值的下25%分位数，绝大部分板块的估值都在70%分位数以上。当然估值高不一定说是有风险，只是意味着在盈利能力相对稳定的情况下，可能需要更多的时间去消化估值，也意味着如果发生一些极端事件，风险承受能力或安全边际就不那么凸显。换一个角度说，如果投资人想要获得与前几年的类似的收益，即使是同样优质的品种，可能在持有时间上要更延长。
新能源板块的行情会延续多久？
谢治宇：太阳能和新能源汽车一直是我们长期关注和跟踪的领域。
这两个领域共同的特点是，首先市场容量非常大，无论是存量汽车都换成电动车，还是未来太阳能变成主要能源，这个从无到有的量都是很大的。一个巨大的市场是我们判断这类科技型公司是否有价值的首要因素。
其次是我们已经能非常明确地看到这两个行业的竞争格局。以光伏为例，2012年我做研究员时，这个行业已经非常受关注。但当时中国光伏行业是“两头在外”的高耗能行业，既不掌握上游原材料“多晶硅”的关键技术，又用不起价格昂贵的终端产品，只有中间高污染高耗能的制造业。但随着产业不停发展，这个行业所有有竞争力的产品链全都跑到中国来了，我们就发现了一些可以投资的核心公司，他们在某一阶段的估值也非常合理，这就创造了一个很好的投资机会。对于创新型企业的投资，你需要在合适的时间找到合适的公司，它能承载你对这个行业未来发展的期待，而不是会随着这个行业的发展被甩开。进一步它还能给你一个比较合理的价格，这个时候去买它，可能收益率会很高。如果这些条件不满足，你的投入可能会受损，而如果这些条件里你犯了比较大的错误，甚至有可能血本无归。这就是对一些创新型企业投资的正反对比。
如何构建自己的投资体系？
谢治宇：我构建整个投资体系，主要还是从两个方面，第一是叫自下而上的去选择股票。我感觉这也是公募基金绝大多数基金经理这几年的普遍做法。因为这两年大家发现，自下而上选择股票这条路走的特别顺，确实有很多公司它经历了价值再发现的过程，不仅业绩有了提升，估值在很大程度上也有提升，所以它正向激励了大家越来越多的去沿着轨道在走。我觉得这可能是一个非常正确的轨道，从我自己的角度，我也会比较坚持去做这件事情，去发掘好的公司，去持股，通过公司的成长赚到这部分价值的增加。
第二是在构建组合的方面，最核心的一个做法叫相对均衡的构建组合。为什么说相对均衡的去构建这个组合？我们需要承认一点，每个人都会犯错误，每个人都不可能在每一个阶段都做得特别的好，都会经历他的相对高潮和低谷。所以当你比较激进地去把自己的组合做成一个类型，可能在顺的时候你会感觉特别的好，但是一旦遇到不顺，经历的调整期可能就会更长。特别是如果造成你的持有人体验很差的话，就会出现逆向循环——大家开始赎回基金，你也不得不去卖掉你的股票，哪怕你最后是对的。
因此，相对均衡的去构建组合，承认你在某一些地方会有偏差，有看不见的东西，承认你是在做一个存在不同概率的选择，这件事情反过来可能更容易帮助你有更大的容错空间，帮助你在该坚持的时候更能坚持住。你的持有人体验可能也会更好，这更可能是一个正向的循环。
如何看待2021年基金投资的机会？
谢治宇：客观来说，过去两年基金收益率都十分不错，但是明年收益可能不会再像前两年一样振奋人心了。但这不是看空，大家也不要觉得可怕。如果我们用一个拉长时间的去看，一个年化超过20%的持续收益率，我觉得的确是很难达到的。我们如果去看过去两年基金收益率，平均下来超过40%，这是显着偏高的，所以有一年稍微调整一下，反而是好事。如果明年大家又拿到40%的收益率，而明年这个时候如果我还坐在这里跟大家谈论这个话题的话，我一定会说这个市场有进入泡沫的风险。因此如果我们希望一个长牛的话，明年适当合理的降低收益率其实是好事了。
后市看好的资产配置方向是什么？
谢治宇：虽然我前面跟大家说，明年建议大家降低收益率预期，但我还是建议大家把基金投资看作是资产配置里一个相对重要的投资。如果我们从全社会角度看，现在居民在权益市场上的配置是显着不足的。现在大家在合理的价格往权益市场进行的配置，如果我们用10年的维度去看，有可能还是先人一步的一个举动。
一句话的投资或理财建议
谢治宇：就像刚才讲的，希望大家可以考虑配置部分资产到以公募基金为代表的专业投资机构手上，通过一个相对较长的持有期，去获得整个资本市场长期发展的红利。希望大家最终都能够通过这件事情收益。
包卫军：我想送给大家一句话，就是希望大家把投资这个相对困难的事情，交给像谢总这样优秀的基金经理，然后把更多宝贵的时间留给我们的家人，留给我们的事业。
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风险提示：观点仅代表个人，不代表公司观点，不作为投资建议，基金投资需谨慎。兴证全球基金承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。金牛奖评奖来源《中国证券报》2020年3月。
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