汇添富基金郑慧莲：浅谈消费股的商业模式

郑慧莲 ：汇添富全球消费混合（QDII）、汇添富品牌驱动六个月持有混合等基金经理

消费行业是一个常青赛道，其内涵非常丰富，如吃、住、行、游、购、娱等各个细分赛道。如何从这些不同的子赛道中挑选出第一流的公司呢？研究清楚它们的商业模式是重要前提，今天笔者想浅谈一下我们对消费股商业模式的理解。

笔者认为，第一流的公司，最本质的特征是“没有竞争对手”，公司的规模越大，竞争优势越强，从而能进一步做大做强，形成良性的正循环。而“没有竞争对手”之所以重要，是因为它意味着有绝对的定价权，战略上有主动性，公司成长的确定性和持续性进而也会比较强。

“没有竞争对手”的公司往往有两大特征。一是有很强的生态系统的构建能力，二是有很强的品牌力。

所谓“生态系统的构建能力”，其实是和自己的上下游及其他利益相关方的和谐共处的能力。各方能不断互相促进强化，这个体系一旦形成，会不断自我强化。类似贝索斯所说的“飞轮效应”，随着规模的扩大，生态圈的各方都会发展得更好，对生态圈的粘性也日益加强，从而进入非常良性的飞轮的正向循环中。

最牛的消费公司一般都体现出这种特征，以以下细分赛道为例：

1. 服务业公司。典型的例子是某眼科龙头。它在医生、医院、消费者三个利益方之间，形成很好的生态圈的促进。由于较好的激励制度安排，头部医生愿意过来，同时其自身医学院不断地输送具有熟练实操能力的中腰部医生，医生的良好供给会吸引更多的患者，而患者的增加又促进了更多的好医生的加入，更多的好医生的加入使得患者的就医质量得到保障，口碑也会不断增加。这个正循环，最终沉淀为品牌力。

2. 电商平台公司。当电商平台公司制定的规则能让其生态圈的各个利益相关方（大卖家、小卖家、代运营等服务商），都能因为平台规模的壮大而发展得更好的时候，那这个平台就处于积极的上行态势中。

3. 偏功能性的产品。典型的例子是某酱油龙头和某饮料龙头。由于生产、物流、商品属性等原因，这2个快消品巨头，其实都构建了非常牢固的生态体系。他们的生产体系和渠道网络都有很强的规模效应，不太会受到新渠道、新产品的颠覆性的冲击，因而他们生态体系中的参与者的粘性都很好。

4. 偏精神性的产品。典型的例子是某瑜伽服装龙头。这家企业会让消费者、导购、社区达人一起组成一个社交圈，传递积极向上的生活方式和理念，从而产生了粘性非常强大的生态圈。

5. 软件生态型公司。典型的例子是深受年轻用户喜欢的某视频网站龙头。该企业在用户、up主之间形成了非常良性的正循环，使得用户不断破圈的同时，粘性还保留得很好。

6. 硬件产品加软件生态的公司。典型的是一些科技巨头，硬件是入口，最后为了实现软件的互联。光靠卖硬件，竞争格局极不稳定，但有了软件的加持后，生态系统的粘性就构建起来了。

所谓的品牌力，要么是经典品牌，要么是有极强的品牌规模效应的品牌。前者包括白酒、中药、奢侈品等经历悠久岁月洗礼的品牌；后者包括体育服装，由于其品牌塑造成本（主要通过赞助顶级赛事）和研发成本是相对固定的，所以，销售额越大，则其规模效应越显着。

除了上述第一流的公司外，大多数公司是有竞争对手的，我们一般会在其呈现出阶段性的规模效应、竞争地位上升的时候，对其进行投资。但这类公司的规模效应的天花板，往往没有那么高；规模效应的正循环力度，也没有那么强。所以，要实时审慎评估其天花板和生态圈强度，避免各种竞争对手对企业可能形成的致命打击。

还有些公司，他们往往同时有正规模效应和负规模效应。很多服务业可能都有这个特征，比如餐饮、教育、物业管理、外卖、酒店、连锁演艺等。从管理上说，服务业的增长是有负向规模效应的，因为靠人数的增加。但从品牌力上说，是有正向规模效应的，服务门店开得越多，消费者对服务品牌的认知度会更好。这就需要谨慎评估负规模效应何时能够完全低效正规模效应，产生净的负规模效应。

对服务业而言，可以有两种方法延迟这种拐点，一是尽量搭建后台的体系化平台，减少管理的负规模效应。比如，酒店是一个相对好的服务模式，因为它的扩张靠加盟连锁，既享受了品牌的正向规模效应，又通过比较轻的管理平台体系，减少了管理的负向规模效应。二是做产业链延伸。比如餐饮企业提供半成品等，则把自己的优势（品牌力）延伸到具有规模效应的相关赛道（食品供应链），从而重新获取正向规模效应。

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