星石在2021年年度策略中提出了“经济新周期”的判断，认为经济不仅仅是疫情后的修复，而是一轮在供需缺口驱动下的产能扩张周期，其持续性或力度有望超预期。
1 何为产能周期？
根据规律，经济学家将经济周期分成三个：20年左右的房地产周期（库兹涅茨周期）、10年左右的产能周期（朱格拉周期）和3-5年的库存周期（基钦周期）。
产能周期，又称设备投资周期，或朱格拉周期，是由法国经济学家朱格拉（C Juglar）提出。
产能周期产生的原因有多种：内生因素有设备损耗，外生因素有需求扩张、技术进步、政策等。当整个经济处于设备更新的高峰期时，会产生较多固定资产投资，拉动经济步入繁荣。
产能周期主要跟制造业有关，观测指标有：工业锅炉产量、挖掘机产量销量、工业企业产能利用率、5000户工业企业设备投资情况、通用设备制造业工业增加值、固定资产投资完成额等。
以各项指标来看，中国经济确实具有产能周期的特征，改革开放以来，我国一共经历了5轮产能周期，分别是1977-1987；1988-1998；1999-2008；2009-2016；2016-至今。
2 供需缺口扩大，新一轮产能周期开启
星石认为，本轮经济正处在一个新的产能周期的起点，绝不仅仅是疫情的修复。
在讨论本轮周期前，需要指出的是：
周期给了星石一个分析宏观经济波动的位置感，但并不建议周期轮回规律来判断未来，因为规律不是经济的驱动，只是现象总结。
比如，产能周期运行长短就不存在精确规律。以中国为例，1999-2008的产能周期历经10年，其中上行期长达7年，主要原因是98年纺织行业去产能出清后的再度扩张，以及2001年底我国加入WTO背景下的外需拉动。而2009-2016年的产能周期历经约8年，上行期较短，仅有约2年。主要是受四万亿投资驱动，从2011年起，过剩的产能就开始出清。
所以周期规律只能作为参考。结合现实情况，分析周期产生的原因来判断经济在哪个周期中，是更重要的。
产能周期本质上是需求拉动投资的供需错配问题。
星石之所以判断2021年是一轮产能周期启动，主要在于2009年那一轮产能扩张后，十年里都是漫长而彻底的产能出清，同时中国经济从高增速过度到中等增速，需求侧一直偏弱，所以企业投资的意愿一直不强。随着疫情后需求复苏，二者之间形成了产能缺口持续扩大，将驱动新一轮投产扩张。
供给端：三轮漫长的产能出清，压实了供给
第一轮基本出清：四万亿后，2011年起，随着经济增速下台阶，总需求持续下滑，过剩产能开始被淘汰，主要发生在化工、造纸、玻璃、水泥、钢铁、煤炭、机械等传统行业领域，大量中小企业退出，存活下来的企业产能利用率也在下滑。
2016年供给侧改革和环保督察开启，行政化改革加速了产能出清进程，至此第一轮出清才基本完成。这轮出清也对应着09-16年这轮产能周期的下行期。
第二轮彻底出清：2017年金融去杠杆、2018年中美背景下，信用收缩、企业信心下滑，导致产能扩张被迫中止、制造业投资快速下滑，
来源：Wind，星石投资
第三轮过度出清：2020年新冠疫情爆发，需求暂时性冻结，再度冲击企业信心，导致制造业投资负增长，工业产能利用率降幅近10%，带来供给端的过度出清。
值得一提的是，新一轮产能周期本该在2016年就开启。实际上2016年三季度开始，产能扩张已经再度启动，固定资产投资完成额在当年有小幅上升，市场上当时也有对于新一轮周期开启的讨论，但是无奈遇上金融去杠杆和中美，导致戛然而止。星石认为，随着产能彻底有效地出清，新一轮产能周期虽然迟到，却并不会缺席。
需求端：国内需求已经复苏，2021年国内外需求提升将形成共振
从需求端来看，目前中国经济呈现出越来越强的内生性复苏能力：
出口增速高增长带动工业生产高景气、制造业投资加速修复，消费者信心持续回暖带动社会零售不断修复。
随着全球多只新冠疫苗将密集落地,预计高收入国家将在2021年夏天左右实现70%左右的接种率，届时，海外需求也将加速复苏。
在供需双方的共同作用之下，供需缺口已经出现，产能扩张即将开启，对经济的拉动有望超出市场预期。
3 为什么说产能周期对经济的拉动力更强？
与库存周期不同，产能周期的持续性更强和对经济的拉动力更强，其原理在于：
首先，产能周期是库存周期之上的经济活动增量。
在需求发生波动的时候，企业会先经历库存调整，再传导到产能利用率和设备投资。当供小于求时，会首先消耗企业库存，库存不足后，企业会加大产能利用，当产能利用率饱和，但仍不足以满足需求，企业才会考虑增加投资，购买更多的设备进行生产。所以说，产能扩张是在企业做出供需缺口足够大的判断后，才会出现的情况。
其次，产能扩张带动投资，经济的三驾马车里面，投资是很重要的分项，而且是先行指标。2019年底，投资对GDP增长的贡献率占到44%（其中制造业投资占投资的比例超过30%）。消费是滞后项，受投资、出口等驱动，当生产扩张、盈利提升，就业和工资水平也会得到相应拉动，带动消费增长。
最后，产能扩张能撬动更多环节，企业层面的消费。产能的建造过程，比补库存过程更复杂，也更耗时，不仅涉及到企业自身上下游，还关联到固定资产的生产方，如建筑企业、机械企业、交运与汽车制造企业等。产能的扩张，是企业层面的消费。根据广发证券研究显示，产能周期的运行与资本开支（资金）、在建工程（建设）、固定资产（投产）三个环节有关，而库存周期的运行可能只涉及到需求和库存。
所以，一旦产能周期启动，对经济的带动，会非常持久或力度较大。
4 新一轮产能扩张开启，谁最受益？
经济出清完成后，企业盈利将加速回升。逻辑如下：
出清完成后，需求的改善，企业产量率先响应，企业盈利开始修复；随着需求进一步扩张，但产能供给难以快速跟进，因此供给缺口开始出现，价格上涨，企业盈利加速上升。
今年已经在演绎这个逻辑链条，先是工业增加值（绿线，代表工业产出量水平）率先见底，说明企业产量响应需求修复→然后工业企业利润（黄线，代表盈利）见底，说明企业盈利开始修复→PPI（蓝线，代表工业品价格）见底，说明供给缺口出现导致价格上涨→企业盈利（黄线）强劲反弹。
11月工业企业利润总额同比增长28%，实现有数据以来的最高值。印证了供给完成出清、新一轮产能扩张周期开启的判断。
星石预计2021年上市公司业绩增长近10年最强劲的，盈利是2021年股市的核心驱动。
投资要有阿尔法，需要优中选优。
来源：Wind，星石投资
在盈利驱动大潮下，谁是盈利弹性最大的“王者”？
2021年，星石更关注高资产壁垒的公司。这类公司有着重资本或厚渠道的核心经营资产，将充分受益于经济扩张。
因为这类核心经营资产的新增供给形成，需要较长时间，因此供给刚性显著。比如需要较长的建设周期才能形成固定资产的产能，或需要持续研发投入和技术积累才能实现的产出效率，或是需要消耗大量时间和资源才能形成网络化的渠道资源。
这导致这类企业议价能力强劲，在需求改善下，企业盈利将增长强劲，或增长持久性较好。典型行业包括：有色、高端装备、可选消费、线下服务等。
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