1. 酱酒发展提速，以较小产量实现较大的销售贡献
酱酒市场持续扩容，产量占比小，收入贡献大。我国白酒行业自 2012 年以来， 由于系列限制三公消费的政策及举措落地、塑化剂事件冲击等，行业进入调整期，全行业产量增速大幅下滑，2016 年后落后产能持续出清，白酒行业整体产量持续减少，分化发展和存量博弈成为主要特征。白酒销售收入，整体略有下滑，收入规模降幅远小于销量降幅。对比酱酒行业，整体处于快速发展阶段。 行业规模从 2010 年的 353 亿提升至 2020 年的 1550 亿元，CAGR 为 15.95%， 产量持续提升，2020 年达到 60 万千升。酱酒行业盈利能力较强，2020 年酱酒产量占白酒总产量仅 8.10%，实现销售收入占白酒行业总销售收入的 26.56%。
酱酒特征导致产能增长难度较大，凸显稀缺性。酱酒主要分布在赤水河产区，横跨贵州和四川两个省份，该地区夏季高温期长，冬季温差小，霜期短，全年日照丰富，降雨量小。这种特殊气候、水质、土壤条件，对于酱酒的发酵、熟化和窖藏非常有利。酱酒工序繁且复，工时慢且长，形成独特的 “12987”生产工艺，即一年一个生产周期、两次投料、九次蒸煮、八次发酵、 七次取酒，精心勾调而成，在经过 3 年窖藏，5 年方可出厂。赤水河酱酒产能约为 50 万吨，极限容量是约为 60 万吨，占据了全国大部分产能，预计未 来 5-10 年全国酱酒产能约为 80-100 万吨。独特的工艺叠加特定的产区，导致酱酒产能扩张难度较大，凸显酱酒的稀缺性。
茅台批价上涨打开高端、次高端酱酒价格带天花板，酱酒行业有望整体收益。茅台批价持续走高，近期整箱茅台批价已经到 3200 元/瓶左右。高端酱酒批价持续上行打开提价空间，价格成为主要驱动力，同时也释放了渠道利润。飞天茅台出厂价和终端零售价相比，渠道利润率高达 225%，其他类型的酱酒的渠 道利润率也均高于 20%，相比之下浓香型白酒的渠道利润率不足 20%。高利润直接的结果就是酱酒高速发展，由于酱酒仍处于高速发展阶段，价格透明度低使得酱酒渠道利润率较其他香型高，渠道推力足。
酱酒具备较强提价能力，有望实现量价齐升。由于酱酒的高品质以及茅台带来的酱酒热影响，市场对酱酒的需求量旺盛，配额稀缺，多家酱酒企业在最近一年里均对旗下产品进行了提价的操作。郎酒青花郎从 2019 年开始多次 提价，2020 年 9 月建议零售价提升至 1500 元/瓶，剑指高端市场;习酒窖藏 1988 和窖藏 30 年系列等相继提价;国台针对龙酒、十五年、国标酒等均有不同程度的提价，提价幅度在 30-200 元/瓶不等。各大酱酒企业纷纷通过提价以及推出高端新品以抢占高端和次高端市场，提升产品品牌力。目前 2000 元以上价位带为飞天茅台酒所垄断，青花郎逐渐像 1000-1500 价位带发起冲 刺并有望站稳。1000 元以下的次高端价格带将成为其他品牌争夺的主要区间。随着茅台酒批价持续坚挺，其他酱酒品牌将有望通过提价等方式站稳次高端、高端区间，有望实现量价齐升。
2. “一超两强”格局将持续，高端化、品牌化、全国化是发展方向
酱酒行业呈现出“一超两强，多家竞争”的格局。从营收规模、品牌力、产品力、渠道力上，第一、二梯队的企业处于酱酒行业绝对领先的位置，竞争格局表现出层次分明的特点。
茅台是行业内绝对的领头企业，“酱香热”很大程度上是由茅台所引领的。2019 年营收为 854.3 亿元，市占率高达 63.28%。其中 2019 年茅台酒营收 758 亿元，系列酒营收 95 亿元，王子酒、汉酱、赖茅、贵州大曲等单品收入破 10 亿元。
郎酒和习酒在营收上处于第二梯队，体量均超过 70 亿，并且逐步开始实现泛全国化的布局。郎酒 2019 年营收 83.48 亿元，其中酱香酒营收 53.28 亿元， 市占率为 3.95%，青花朗和红花郎两大单品营收分别达到 30、20 亿元;习酒 2019 年营收 79.8 亿元，市占率为 5.91%，窖藏系列营收实现 40 亿元。随着茅台批价持续提升，打开了第二梯队的价格天花板，郎酒和习酒在未来有望实现全国化布局并享受价格带上移的红利。
第三梯队充分受益于近两年酱香酒行业爆发式增长营收规模集中在 10-20亿， 主要为国台、金沙、珍酒、钓鱼台。该梯队核心产品收入超过亿元，并在重点布局的几个区域市场势头强劲。第四梯队主要为营收规模 10 亿以下的中小型酱香酒企。
产能成为酱酒企业核心竞争力之一。由于复杂的生产工艺以及较长的生产周期，酱酒产能扩张的速度和总量均受限，叠加需求持续旺盛，未来能够在产能上取得优势的企业将在激烈的竞争中取得先发优势。从产能来看，贵州茅台无论是现有产能还是规划产能在酱香型白酒企业中都处于绝对的领先位置，其高端系列飞天茅台也将成为酱酒行业中的帆，影响着整个行业的发展。郎酒和习酒作为酱酒行业的两强，其规划产能也处于领先位置，郎酒通过二郎、吴家沟(二期)、盘龙湾基地技改项目，规划产能达到 5 万吨;习酒也将每年新增 5000 吨产能，最终产能达到 5 万吨。国台酒业成功并购怀酒 后拥有国台酒业、国台酒庄、国台怀酒三个生产基地，预计从 2026 年起产 能将稳定在 2.6-2.8 万吨。从产能规划来看，茅台酒、茅台系列酒、郎酒、习酒、国台酒业现有产能分别为 5.02、2.51、1.80、2.00、0.53 万吨，规划产 能为 5.60、5.60、5.00、5.00、2.80 万吨，规划产能增长较快，将具备较强的竞争优势。高端化、品牌化、全国化将成为酱酒行业未来发展方向。
风险提示：投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金有风险，投资需谨慎。
转自川财证券-酱酒发展提速，建议关注具备产能优势的全国化品牌——食品饮料行业月报(20210302)
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