（一）碳中和：全球铜需求增长核心引擎，铜有望开启新周期
“碳中和”对于铜消费的驱动作用我们认为主要可以分为两个方向。一方面针对发电侧，以光伏、风电、水能等为代表的可再生能源发电系统对铜金属的需求，另一方面是以汽车电动化为代表的用电侧对铜金属的需求。
发电侧：可再生能源铜需求迎来释放期。（1）主要情景：全球可再生能源行业用铜量将从2019年的67.83万吨/年增长至2025年的87.51万吨/年，中国可再生能源行业用铜量将从2019年的22.08万吨/年增长至2025年的29.79万吨/年；（2）加速情景：全球可再生能源行业用铜量将从2019年的68.18万吨/年增长至2025年的115.46万吨/年，中国可再生能源行业用铜量将从2019年的22.08万吨/年增长至2025年的36.68万吨/年。
用电侧：汽车电动化为铜消费注入新动能。基于新能源汽车销量预测，我们测算出全球新能源汽车用铜量将从2019年的16.82万吨增长至2025年的103.44万吨，国内新能源汽车用铜量将从2019年的9.18万吨增长至2025年的50.75万吨。
“碳中和”相关行业（可再生能源行业+电动汽车行业）全球铜消费量：在主要情景下将从2019年的84.65万吨/年增长至2025年的190.95万吨/年，在加速情景下将从2019年的85万吨/年增长至2025年的218.89万吨/年。据ICSG统计，2019年全球铜消费量为2432.6万吨，其中中国铜消费量1267.88万吨。据我们测算，2019年碳中和相关行业全球铜消费占比约为3.44%，随着可再生能源行业和电动汽车行业的快速发展，这一消费占比将会逐步提升。
我们认为2021年低库存下的旺季消费具有较好预期，叠加对中长期可再生能源风电光伏及新能源汽车对铜金属需求的拉动。结合铜供需基本面缺口扩大导致的库存快速下降、全球货币宽松以及海外经济刺激政策持续推出等。我们认为铜有望迎来新一轮周期。
（二）强化锂钴镍需求，价格有望继续上涨
据EVSales数据，2019年全球新能源汽车销量约为221万辆。据中汽协数据，2019年国内新能源汽车销量为120.6万辆。根据IEA的新能源汽车年均销量预测，我们预计到2025年，全球电动汽车销量将达到约1359万辆，中国电动汽车销量达到约667万辆。我们根据新能源汽车产业发展规划，考虑了5G手机带电量的提升，对未来几年的锂需求进行测算发现，全球锂需求有望在2025年突破100万吨LCE。
随着新能源汽车的渗透率不断提升、电池高镍化、单车带电量的提升，电池用镍需求将迎来戴维斯三击。根据容百科技预测，到2030年整个行业高镍正极材料的产出将接近350万吨，据此我们估算将消耗镍大约150万吨，电池用镍紧俏，前景广阔。依托巴新中冶瑞木的成功实践经验和恩菲设计院的技术，受益于青山钢铁等在印尼建设的基础设施，印尼中资在建项目的投资成本显著低于以往湿法项目平均水平。青山钢铁关联的印尼矿山公司将为华越、青美邦等项目提供所需红土镍矿。我们认为华友钴业、格林美等企业在印尼的镍湿法项目投资有望成功，带来电池用镍的变革。
（三）助推稀土需求进一步增长，价格上涨有望持续
稀土的主要品种为镨钕，主要用于制造稀土永磁材料，下游主要为汽车、家电、消费电子、风电等领域。从国内需求来看，据工信部数据，2018年和2019年中国烧结钕铁硼产量分别达到15.5万吨和17万吨，同比分别增长5%和9.7%，显示需求端持续增长，同时，国内部分磁材企业过去几年以及未来几年均有产能扩产及相关计划；海外需求来看，中国近十年来的稀土永磁产品出口量整体呈现稳步增长的态势。进入2020年，短期受疫情的影响，稀土需求端受到较大的冲击，企业在面临不确定性的情况下，开工率也有一定程度的收缩，为了加强现金储备，库存也处于去化状态，但随着疫情的逐步好转，终端需求稳步复苏，企业开工的提升将带动短期的表观需求快速增长。
海外供给瓶颈显现，国内指标增加仍有不确定性，稀土供给短期难大增。国内来看，稀土“十三五”规划期间，稀土开采指标从2016年的10.5万吨稳步增至2020年14万吨，年均增速6.7%，“十四五”规划期间是否会继续增加仍具有不确定性，但从“十三五”规划来看，后续开采指标短期大幅增加的可能性较小，稀土开采指标逐年小幅增加的可能性较大。海外来看，缅甸矿进口量在2018年Q2开始持续下降，莱纳斯产能几无扩张，美国Mount Pass稀土矿产量持续提升并达到满产状态。因此，从供给端整体来看，2019年以来中国开采指标小幅增加和美国稀土矿产量增长的同时，缅甸进口矿和莱纳斯稀土矿的产量下降，整体处于持平状态，且结合国内外情况来看，短期稀土供给难有大幅提升。
（四）风险提示
可再生能源相关行业发展不及预期，可再生能源支持政策转变，全球新能源汽车销量不及预期，新技术导致单位铜密度下滑。
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