石大胜华成立于2002年,相较于天赐材料新宙邦的全面布局,石大胜华则算是专注电解液溶剂,产品简单纯粹,目前发展为全球最大的锂电溶剂碳酸二甲酯(DMC)生产商,是国内唯一能同时供应5种电解液溶剂公司,也是世界级的电解液溶剂龙头。公司在全球溶剂市场份额超过40%,碳酸酯产品出口占国内60%左右,而其中电池级的碳酸酯类溶剂产品占国内出口的80%,属于绝对龙头地位。

常用的溶剂主要是碳酸酯类,包括碳酸乙烯酯(EC)、碳酸丙烯酯(PC)、碳酸二甲酯(DMC)、碳酸二乙酯(DEC)、碳酸甲乙酯(EMC),其中DMC气味小、溶解能力强、成本低、对电导率提升高、低温充放电性能佳,是最常用,也是在下游应用范围最广的有机溶剂。

自2002年成立以来,石大胜华围绕碳酸酯类尤其是DMC打造了一体化完整的产业链。目前已实现对DMC上游原材料环氧丙烷(PO)的自供,同时新产线原材料由环氧丙烷切换至环氧乙烷,环氧乙烷的副产物中的乙醇和乙二醇更加符合环保要求,且相较于传统的工艺,环氧乙烷成本更低廉,价格稳定在6000-8000元/吨的区间,而环氧丙烷价格波动较大,在8000-14000元/吨,新原材料环氧乙烷低了2000-6000元/吨,预计未来成本会进一步下降。

DMC的价格上,基本在4000-10000元/吨上下浮动,其他几种有机溶剂也都在浮动中保持稳定,没有大的上涨下降趋势。

观察价格走势图还可以发现,近几年DMC价格走势呈现季节性格特征,三四季度价格高,一二季度价格暗淡,今年三季度在原材料环氧丙烷涨价以及下游需求旺季支撑下,国内DMC价格从5000元/吨上涨至13000元/吨,创历史新高。等到新产线的环氧乙烷正式批量取代环氧丙烷成为原材料时,因为环氧乙烷价格更稳定,预计DMC的季度性特征也会减弱。

在销售上,受益于新能源汽车崛起,石大胜华的DMC系列营收保持了高增长,2016-2019年分别实现年收入11/17.4/20.8/22.5亿元,复合增速达19%,毛利率也是稳中有进,2017-2019年分别为22.06%/23.93%/31.03%。业务占比上,DMC的业务营收占比也在2019年达到公司的约50%,而毛利额占比竟然高达总业务毛利率额的89%,可见DMC就是公司的唯一核心。

股东上,石大胜华是由中国石油大学一手创立的校办企业,出身是妥妥的化学品强背景。后面根据国务院的高校所属企业改革意见,为了激发企业活力,进行校企改革,原控股股东“石大控股”以32. 27元/股的价格转让15%股份给融发集团和开投集团,不过因为石大控股仍保留10.31%股份,依然是第一大股东。体制改革后,当前公司无控股股东及无实际控制人,由现任管理层主导管理,激励机制很大概率会提升,以加强企业活力和运营效率。

产能上,2019年国内DMC有效设计产能共计55.7万吨,石大胜华以12.5万吨的产能领先,其中电池级DMC产能国内合计10万吨,石大胜华为7.5万吨。和其他头部厂商一样,石大胜华19年也开启了大规模的扩产计划,国内方面,东营港规划了5万吨的DMC产能;泉州规划了12万吨/年的碳酸乙烯酯(EC),其中2万吨电池级,还规划了10万吨/年的DMC,其中2万吨电池级,8万吨工业级,同时;国外方面,在波兰计划投资2万吨EC,近距离开拓欧洲市场。未来随着产能投放,石大胜华将跟随新能源汽车和动力电池的放量迎来数年的增长。形成的多基地供应也可进一步增强公司稳定供应能力和在DMC溶剂的行业领先地位。

客户上,石大胜华作为溶剂龙头,客户结构十分优异。首先是全球电解液龙头厂商,国内以天赐材料江苏国泰等为主,海外包括日本三菱、中央硝子、韩国Enchem等,并且,石大胜华在这五家都是溶剂的最大供应商;其次是全球动力锂电池龙头企业,涵盖宁德时代、松下、LG化学、三星等,溶剂供应通过直接或间接在宁德时代占比超过50%,在LG化学超过80%

2021 年 1 月 16 日,公司发布 2020 年业绩预告,预计 2020 年度实现归母净利润 2.5-2.8 亿元,同比减少 9%-19%,
扣非归母净利润 2.4-2.7 亿元,同比减少 10%-20%。

公司全年业绩预减,受存货跌价准备及资产减值准备拖累。公司年度业绩预减,一方面受国际原油价格影响,MTBE
系列产品市场价格下降,导致存货跌价准备预计净增加 2800 万元;另一方面公司部分生产装置因市场、工艺等原因,
预计未来不能为公司带来经济利益,计提资产减值准备约 5600 万元。公司 1-3Q2020 资产减值损失为 7530 万元,以存
货跌价准备为主,我们预计由于 Q4 存货及产品价格上涨,公司冲回部分存货跌价准备,同时计提约 5600 万元资产减值
准备,全年共计提减值约 8400 万元,拖累公司业绩。

综上,说明公司第四季度单季净利可能达到了2.5亿,并且产品价格锁定到今年一季度,由此推算再产能不增加情况下,今年年化净利可达10亿,每股5元,按天赐材料/新宙邦预告年报动态平均60倍市盈率计算,合理股价可达300元。

新能源电池溶剂里的龙头老大,而且是绝对绝对的老大,市占率70%,是新能源电池溶剂细分领域里当之无愧的独角兽。电池级碳酸二甲酯的门槛有多大?有个叫奥克的上市公司,也要生产电池级碳酸二甲酯,上线试产了2、3年至今还未生产出合格产品,还有一个叫新宙邦的至今也未果。纯度为99.9998%的超纯级电池级碳酸二甲酯更是独此一家。

DMC系列产品两条腿走路,两条腿都是全产业链布局。原有PO环氧丙烷技术路线不废弃,低成本EO环氧乙烷新技术(EO-EC-DMC线路)也即将投产。
固体电池前沿的布局,溶质的布局。详见最新公司调研报告。
新旧DMC系列产品产能的压倒性优势(现在的20万吨和即将投产的44万吨)。 还有独家研发的催化剂。 望而生畏的认证周期更是让新来者却步,3年以上,甚至9年的认证周期,和全球核心电解液厂商的强绑定。

短期来看,溶剂需求旺盛,价格坚挺,丙二醇价格暴涨至16700元!预计丙二醇一季度平均售价14000元,含税综合成本8000元,每吨丙二醇净利润6000元,预计石大胜华一季度丙二醇产销量3万吨,一季度丙二醇将为公司贡献净利润1.8亿元,对石大胜华一季度净利润贡献将达到50%,预计电池级EMC一季度产销量1.5万吨,每吨售价2.2万元,每吨含税综合成本1万元,每吨净利润可达1.2万元,一季度电池级EMC将为公司贡献净利润1.8亿元,暂不计算其它4种电解液溶剂和六氟磷酸锂以及MTBE的净利润,2021年一季度仅仅是3万吨丙二醇净利润1.8亿和1.5万吨电池级EMC净利润1.8亿元,第一季就可以为石大胜华贡献净利润3.6亿元!

其合理估值至少可以参照天赐材料,新宙邦,甚至远超,坚定看好中期目标200以上。

石大胜华是电池溶剂里的独角兽,是新能源汽车产业链里最独的独角兽,是万草丛中未被发现的一只灵芝,欢迎各位粉丝来兴风作浪,共食大餐,享受价值投资盛宴。

相关证券:
  • 石大胜华(603026)
  • 新宙邦(300037)
  • 天赐材料(002709)
  • 顺丰控股(002352)
  • 新能源(000941)