首发于4月11日

年初我有个疑惑,随着顺丰一季度爆雷,似乎有了答案。



顺丰本次爆雷的核心原因是资源错配。

物流网络的建设没能跟上业务的发展,低成本物流网络未能快速建成,超预期增长的低单价、低毛利业务不得不大量使用原本给高单价、高毛利业务的高成本物流网络,同时必须投放高成本的临时物流资源以满足业务需求,低毛利收入业务与高成本物流网络的错配造成了一季度亏损。

顺丰给出了5大理由都是在说这个事。

1、公司已经基本完成对各多元物流赛道的前瞻布局,并且物流市场空间足够大且正处于集中度提升的关键期。经过短短几年发展,公司多个新业务板块已位列细分领域的第一梯队。公司正处于新业务拓展关键期,为扩大市场份额,打造长期核心竞争力,公司继续加大新业务的前置投入。更完备的赛道和产品矩阵将为公司带来更广的用户群体,更大的市场空间,更好的规模协同。随着新业务的高速增长,将逐步释放格局红利和规模红利。

翻译:现在都在打价格战,为了提升市场集中度、避免掉队,我们也必须打。除了原本的多元高附加值业务,我们也要和四通一达、极兔那帮XX一样大力搞低单价的业务,同时布局现在暂时可能亏损但是有光明未来的业务。

2、去年疫情一定程度上延缓了公司资本性开支投入节奏,客户需求上行趋势明显,公司业务量增速迅猛,导致速运多环节出现产能瓶颈。为保障时效和服务稳定性,公司从去年四季度开始增加临时资源投入以承接增量,致使去年第四季度和今年第一季度成本承压。同时,公司自去年第四季度开始加大资本性开支投入,进行中转场自动化产能升级,提升资源效益,预计在今年第二季度可进一步缓解产能瓶颈压力,在今年下半年开始释放规模效益。

翻译:疫情让我原本的低成本网络建设计划打乱了,我更没想到顺丰这块招牌去拓展低单价业务这么好用,低单价快递量的增长完全超出了我的想象,但是我没有准备这么多运力资源啊!为了保证向客户履约,我只能在增加应急性的临时运力资源保证短期业务运行的同时,增加投入专门服务于低单价快递的网络满足未来低单价业务发展需求。

3、基于大规模的陆运产品业务量,公司重新审视各业务线的资源投放,全面融通速运网络、快运网络、仓储网络及加盟网络场、线等资源,旨在搭建更加专业和更具规模的营运网络,构建服务竞争力,提升客户体验。在整合的初期,会存在资源重叠投放,预计在今年第三季度初见成效,实现差异化服务体验,资源融通互补,网络效益更优;同时助力公司搭建一张极致时效的陆运网络,提升大件产品的时效及服务体验。

翻译:我这低单价业务用的都是以前的高单价、高成本的网络,现在低单价业务增长这么猛,我为了匹配低单价业务建设的低成本网络还没建起来,我今年上半年一定将丰网等等这些低成本的网络搞起来,这样就不会低单价业务做一单亏一单,这样我以后才有能力去和四通一达、极兔他们拼价格。

4、为满足电商平台及客户春节不打烊的安排,响应减少人员流动的倡导,公司第一季度给予一、二线在岗人员补贴创历史新高。虽然经营成本在短期内攀升,但有效保障春节期间客户快件的高效运转,践行企业社会责任,提升员工的向心力和凝聚力。极致的客户体验和有温度的员工关怀将转化为生产力,助力公司持续实现中长期经营目标。

翻译:我用高成本的人去做低单价的事情能不亏吗?但是我的心里安慰就是他们对我更加忠诚。

5、去年疫情爆发期间,公司坚守服务,防疫物资及线上消费品寄递进一步带动时效件实现高增长,今年一季度增速受到此高基数的影响;同时,由于同行在部分区域春节不打烊的安排,分化了部分散单业务,时效件中散单业务增长低于预期;公司于今年4月推出特快及新标快产品,此次升级预计将为时效件增长带来新的动能。此外,特惠专配业务量增长迅猛,下沉市场电商需求旺盛,导致存量客户中的经济型业务增长较快,公司电商件毛利承压,后续公司将考虑以成本更适配的网络来逐步承接此类经济型业务,并持续扩大资源协同复用,优化成本效率。

翻译:高毛利产品的增长低于预期,因为抢占市场占有率、价格战推进的低毛利业务超预期增长,我也不能不要低毛利业务,以后只能推进低成本网络建设了。

而低成本的解决办法,短期看丰网,中期看鄂州机场,长期看到底什么时候杀出一个寡头的格局出来。

其实这些内容基本在2020年报的第三、四部分(公司业务概要、经营情况讨论与分析)都可以找到端倪,只是现在爆雷更明确知道里面说的是什么。年报一直是了解一家公司很好的窗口。



顺丰爆雷后的股价走势让我无法不想起上海机场

1月底,上海机场预亏,这是大家预料之中的,但是真正爆炸的是上海机场与免税商签署的协议直接改变了上海机场的估值逻辑。

2月1日,开盘跌停,股报71.1元,封单63万手,封单金额高达37.4亿元,成交约5.3亿元,约占前5个交易日平均交易额的25%。

2月2日,开盘继续跌停,报收63.99元,封单84.43万手,封单金额高达54亿,封单手数与金额大涨,成交金额6.01亿元,交易额相对前一天没有巨大变化。

2月3日,在开盘时间,各路资金用90亿元的代价砸开了跌停板并逐步稳住了股价;最终当天成交113亿元,换手率达17.76%。这一天基本洗完了非国资手中40%的筹码,卖盘的力量几乎被彻底挡住,从此股价开始企稳。

上海机场与顺丰控股都是白马股、机构重仓股,持股顺丰的机构超过1000家,顺丰市值高于上海机场。

4月9日,顺丰控股收盘72.72元,封单31.4万手,封单金额22.8亿元;交易额16亿元,与前几个交易日没有特别大的差异,并没有明显的缩量,换手率0.49%。,目前持股人的抛售意愿远低于当时的上海机场。

价格还是直接取决于资金的买卖意愿。比上海机场更好的是,王卫、招商局这些短期抛售意愿低的股东持股占比超过65%,结合封单数量初步看抛压比上海机场小。

是再来1个跌停板还是2个?下周一的封单数量就会为我们揭晓。



以下是我个人关注顺丰的心路历程,仅作分享。


一、将中国物流掌握在中国手中的愿望

2019年5月中,美国将“华为”列入实体清单;5月底,媒体爆出联邦快递将华为包裹“误送”至美国。在当时的国民情绪下,我在思考中国何时能有自己的国际物流公司,将国际货物流掌握在自己手中。

同年,我在东南亚看到印有顺丰LOGO的车在道路上奔跑,我想顺丰可能承载着这个希望。

2020年,偶然了解到顺丰参与投建鄂州机场,也看了一下鄂州机场作为国内首个全货运机场的意义,对顺丰的期待又增一层。

下半年,实地参观了顺丰竞争对手京东的X事业部,当时发现京东是一个综合智慧物流集团,中国的物流业发展可能已经超出了自己想象。但是问到一款计划投用的无人配送车单价时,还是被其高成本吓到。

2021年2月,被推送了顺丰收购嘉里物流的新闻,以175.5亿的代价换取嘉里物流51%的股权,嘉里将完善顺丰的国际物流线路与货运代理业务。当时觉得顺丰距离成为大型国际物流龙头又近了一步。这时,我彻底动了买顺丰的心思,但是当时的股价和市盈率把我劝退了。



二、不经打的对手?

年后,顺丰股价随着大盘回调一路下跌,我兴奋地等待建仓机会。于是看了顺丰竞争对手们的股价走势(附图为4月9日月K图),除了美国上市的中通,其他竞争对手的股价都是处于下行区间。我乐观地认为,其他物流公司被顺丰打的抬不起头来。

二月底,京东物流上市信息流出,市值预计400亿美元,是唯一接近顺丰的物流公司。自己使用京东物流的良好体验以及参观京东X事业部的经历让我产生了一个疑惑,到底是顺丰将竞争对手打的抬不起头,还是顺丰的问题还没爆发?

但是,看了顺丰的1、2月快速增长的业绩简报还是下了决心,等到顺丰股价回落到上一轮拉涨前的支撑位76元附近开始建仓。

4月8日,顺丰业绩爆雷,9日股价一字封停。建仓价格的决策让我幸运地躲过了一劫,自己先是等到快速回调的兴奋,再是犹豫,到底什么时候买?


三、我要用世界物流巨头的市值来衡量顺丰?

我一直等着内资企业全面超越外资的一天,幸运的是2020年我们世界500强企业的数量已经超过了美国,但是在质量上与美国还有不小的差距。

世界零担物流行业三巨头DHL\FDX\UPS是否是顺丰未来发展的市值标杆?


将这三家企业的市值、营收、利润与顺丰做了简单的对比;考虑去年3月美股连续熔断后美联储大放水给股市带来的巨大上涨,疫情对于快递行业收入、利润带来的巨大波动,也将2020年2月28日之前的年度营收、利润、平均市值列出做一个参考。

顺丰与国际快递巨头的市值差异,营收与利润与国际巨头的差异对比,不知道你看了是什么体会?

当然,不同市场的投资者不同,快递市场结构不同,估值的逻辑一定不会完全一样。这种对比仅仅只能作为辅助参考。


四、通往王座的价格战血路

美国快递行业在1982-1989,1992-1995 这两段时间进行了快递行业两次洗牌,头部企业靠着成本、服务优势主动压价抢量,在价格战中存活,达成寡头稳态竞争格局,价格战后前三家快递企业市场占有率(CR3)达70%以上。

国内快递行业也正在经历这个洗牌过程。国家邮政局信息,2007年至2020年,快件单价价格从28.5元降低到10.55元。价格战的持续展开,对于用户来说是好消息,对于快递企业来说都是降低单件成本的压力。按顺丰年报,目前市场占有率提升至9.76%并一直维持高速增长状态,全年业务量达到81.37亿票,相比2019年的48.30亿票增长68.47%,势头强劲;韵达、圆通、申通分别实现快递业务量141.82亿票、126.48亿票、88.18亿票,顺丰与他们还有一定的差距。

顺丰在2020年报中分析了这样几个情况(原文摘录):

1. 2020年综合50强物流企业的2019年物流业务收入合计为1.1万亿元,按可比口径计算,同比增长15.6%,但占2019年中国物流业总收入10.3万亿元的比重仅为10.7%;

2. 中国大物流行业市场规模约15万亿元,顺丰2020年营业收入总额突破1,500亿元,占大物流行业市场份额约为1%,未来顺丰的发展潜力巨大。

3. 2015年至2020年,我国社会物流总费用与GDP的比率由16.0%下降至14.7%,降低了1.3个百分点,物流行业降本增效成果显著。近年来,通过优化营商环境,提高物流设备智能化水平,改革公路收费等措施,我国物流成本有所下降,效率不断提升。

今年1月、2月分别发布了快递业务经营简报。顺丰继续保持高增长,大举进入低单价快件带来的单件收入降低也很明显。同时,如果按照邮政总局公布的1月业务完成量84.9亿件计算,顺丰控股在当月业务量市占率达到10.64%,已经超过申通9.93%的市占率。


这也是为什么说顺丰的Q1暴雷是通过价格战提升市占率,但是低成本网络还未建好导致亏损的判断所在。

顺丰能否顺利降低成本,成为价格战之后脱颖而出的真龙头?



五、丰网与鄂州机场

顺丰目前的主要网络是直营网络,服务好、时效强、成本高。这是现在低单价快运业务亏损的根本原因。

2020年4月,成立服务特惠快件业务的丰网才,这个网络的核心建设思路就是学习四通一达、极兔的低成本,当然说法略好听一些。至今,建网恰好1年左右,但是期间顺丰的快件数量整体增长了近70%。在原本业务量基础就不低的情况下,网络建设、运力建设跟不上这种极速的增长也算是情有可原。

但是高增长带来的亏损一点都不可怕,反而蕴藏着巨大的增利潜力。

鄂州机场不单单是顺丰的商业行为,更是国家发展货运航空的战略行为。一个物流公司几乎控制使用国内唯一的货运机场,这个竞争优势到底怎么衡量超出了目前的知识水平。鄂州机场的投用,将使顺丰在货运航空行业获得更大的话语权,同时大幅增加货运航班排班的灵活性,进而提升顺丰机队的整体成本效益,同时也增加了顺丰特快件的整体运力及国际航运能力。

届时,顺丰将拥有国内最大的物流货运机队、最灵活的货运航空时间排班、最低的综合航空货运成本。

当然,高端物流端京东的压力,低成本物流端极兔的极速成长,都是市占率大战中的不可控因素。这也是顺丰目前的投入最终能铸就自己的护城河,还是成为别人嫁衣的关键影响因素,但是现在还是乐观看待顺丰的发展。



六、有没有“优秀”的急救药?有没有成本的护城河?

以前淘宝购物,最喜欢看卖家的回复里面有一句“顺丰包邮的哦,亲”。这是顺丰品牌的力量,四通一达很难有这个机会,只有京东还有获得市场同样品牌认可的潜力。这也是顺丰立足高端物流市场的结果,当然这个结果也是以顺丰高企的单件成本为代价。

2017年,王卫带新闻热点的顺丰被掌掴小哥敲钟,同时给40万员工发红包。

2020年,对于股价的一路攀升,王卫在朋友圈里呼吁大家冷静看待!

4月9日在爆出业绩暴雷后,王卫在股东东大会上向股东道歉,并说在管理上有疏忽,类似的问题不会出现第二次。

我不相信资本的眼泪,但是我相信企业家的格局。

我相信卓越的管理者能让企业保持长久生命力;

我相信优秀是一种让人保持长久竞争力的习惯;

我相信高成长下的亏损有很多挽救的方法;

就如我在之前文章提到的,有些公司就是可以一直做到其他公司怎么学都学不会的事情。

我相信《国家综合立体交通规划纲要》里描绘的未来。我相信中国物流行业的未来。继续等待比肩国际巨头的中资物流企业如何诞生。

相关证券:
  • 顺丰控股(002352)
  • 韵达股份(002120)
  • 中通快递-SW(02057)
追加内容

本文作者可以追加内容哦 !