一、上周市场回顾
1、资金面
上周央行公开市场进行了600亿逆回购操作，同期有500亿逆回购到期，以及周日有561亿TMLF到期（此前已于本月15日一次性续作），公开市场净回笼461亿。资金利率走势与市场预期节奏不同，具体表现为前半周缴税期资金利率表现平稳，而过了缴税时点后资金利率中枢小幅抬升。前半周时，市场对缴税压力+供给压力有充足的预期，机构普遍提前降杠杆或者准备好充足的头寸应对。而周四传出大行隔夜融出价格被指导抬升，或预示着资金面开始逐步收敛。
本周央行公开市场将有500亿元逆回购到期，周一至周五均到期100亿元。本周地方政府债供给压力仍然不小，以及还将面临跨月跨节假日时点的考验，当前市场已经开始有资金面收紧的预期，预计本周资金利率将进一步小幅回升。
2、利率债
一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
数据来源：wind，2021-04-25
二级市场：
上周利率走势有所分化，利率短端在资金面宽松的推动下收益率下行，而长端10年期收益率略有上行。虽有税期和地方债缴款压力，但流动性整体仍保持稳健充裕。截至上周五，1年期国债收益率为2.3900% (较前周下行13.95BP)；10年期国债收益率报3.1719% (较前周上行0.88BP)。中债总财富指数5-7年表现最好：
3、信用债
一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。
数据来源：wind，2020-04-25
二级市场：
上周，中债信用债总财富指数上涨，5-7年指数涨幅较大。产业债和城投债收益率多数下行，且下行幅度较大，仅有3Y中低资质产业债收益率上行。信用利差方面，产业债和城投债短端利差走阔且幅度较大，长端利差压缩。期限利差方面，产业债3Y-1Y期限利差走阔为主， 5Y-3Y压缩为主；城投债3Y-1Y压缩为主，5Y-3Y走阔为主。
分行业看，各行业3YAA等级收益率下行为主，工商企业集团下行幅度较大；信用利差分化，其中工商企业集团压缩幅度较大，大消费类走阔较多。
4、可转债
上周A股市场涨幅主要集中在周一，股市受美债收益率下行、华为智能驾驶等催化大涨，白马股在业绩报前后出现闪崩的迹象也有所缓解，上证指数在3470点附近震荡，创业板则反弹至3000点附近。基金发行趋弱的现象没有缓解，从一季报看，主动偏股型基金仓位有所下降，但大规模赎回现象不明显。需关注的是，随着反弹深入，场外ETF重现净赎回。上周A股市场日均成交额7900亿元，有所放量，北向资金大幅净流入210亿元。截至上周五，上证收盘在3474.17点，周度上涨1.39%；深证成指周度上涨4.6%，创业板指周度上涨7.59%，沪深300周度上涨3.41%。分行业来看，电气设备、医药生物、食品饮料涨幅居前，商业贸易、纺织服装、房地产跌幅居前。
上周中证转债指数收涨0.72%，个券涨多跌少，汽车、顺周期涨幅居前，前期跟随正股涨幅较大的品种则迎来调整。上周五单日六只新券上市，总量超300亿，上市首日整体表现超预期，表现了市场的目前承接能力较强，对于行业景气度向上、业绩稳健增长的的公司转债估值定位不低。
二、本周市场展望
经济基本面：
1、高频数据跟踪
上周水泥出货量略有下行，粉磨站开工率处于历史高位，库存在低位有所回升，但水泥价格依然维持涨势；钢材社会库存61.5万吨，相比前一周去库速度有所下降，钢价在铁矿石价格上涨的推动下，有所上行。原材料价格上行幅度较大，吨钢毛利有所压缩。
从通胀看，南华工业品指数上周高位窄幅震荡，猪肉价格、蔬菜价格继续回落，总体看，PPI在4月份、5月份同比仍将大幅上行，而CPI亦将有所上行。
政策面:
1、金融机构进晋入企调研
山西广播电视台融媒体报道，4月21号，“金融机构进晋入企调研活动”在太原拉开帷幕。来自全国160余家银行、券商、基金、保险、资产管理等金融机构的500多名嘉宾齐聚山西，与省属企业面对面沟通交流，深入了解山西国资国企改革发展情况，共同探讨新形势下银企合作共赢新路径。
三、固定收益投资策略
1、利率债
上周资金面仍然宽松，债市杠杆亦不高，但长端收益率进一步下行遇到阻力，短端收益率仍然明显下行。
从经济基本面看，一季度经济数据中，经济修复最快的部门（以工增为代表的生产端）修复已经趋于尾声，而修复较慢的部门，消费则仍有一定的回升空间，但消费的恢复依然受制于收入的增长和居民较高的杠杆率，疫情之后经济在特殊时期的政策、出口高增的作用下的修复已经过了最快的阶段，经济环比走弱，而疫情对经济的长期影响亦将逐步显现。通胀看，水泥、电解铝、铜等价格上涨，PPI仍有较强的上行压力。农产品、猪肉价格下跌，通胀上行压力较小。
从政策面看，经济修复边际转弱，叠加信用风险有所加剧，使得货币政策难以进一步收紧，但是PPI通胀上行的大背景下，货币政策亦难以有明显转松的信号。总体看，当前债市杠杆不高、股市抱团的风险亦得到缓释，货币政策将处于较为温和的阶段。
从债市策略上看，当前债市仍是震荡格局，难言趋势性行情，资金面的预期差主导债市的波动。4月份，面临缴税大月，机构普遍谨慎，担心资金面收紧，杠杆不高，但持续宽松的资金面推动下，债市有了明显修复。但利率下行至当前点位，继续下行依然乏力，地方债的供给将会比4月份有所增加，5月份仍然存在较大的缴税压力，资金面依然存在较大不确定性。交易盘在心态上等待利空兑现收益率上行之后更好的买点出现，但配置盘欠配的大背景下，利率调整即是介入机会，这使得调整空间亦不大，债市仍然处于震荡格局。随着资金面、通胀等利空兑现，以及疫情对经济的长期影响逐步显现，经济下行压力将会带动收益率下行，债市调整给配置盘提供了较好的入场机会。
2、信用债
上周信用收益率总体有所下行，但信用利差走势分化，由于利率债短端下行幅度较大，短端信用利差走阔，而5年期品种信用利差收缩。上周山西组织金融机构进晋入企调研活动，山西国资相关负责人发表了“无论资产如何划转，不逃废债”等观点。市场的一致预期往往会对企业造成巨大打击，史无前例的“信评大会”之后，市场对山西煤企债仍然较谨慎，此次大会能否提振市场预期仍需观察。此外，上周天津市政府发布关于推动天津城市基础设施建设投资集团有限公司深化改革转型升级实现高质量发展方案的批复，相关个券成交活跃度有所提升。信用债融资在永煤事件后修复仍然较困难，弱资质主体未来仍面临较大债券滚续压力。投资组合不应过度下沉资质，仍需保持谨慎，降低风险偏好，回归基本面，投资向高资质主体靠拢。此外，永煤违约后，市场亦加强了质押券的筛查，具体提高质押券标准，杠杆策略需要根据持仓利率债、高资质信用债的情况酌情制定。
3、转债
上周转债市场弱于主要股指。股市在宏观流动性有所弱化、缺乏增量资金、前期优质品种安全边际仍不充足、一季报陆续兑现后续将迎来较长业绩真空期的情况下，股指反弹空间可能有限，投资者普遍有震荡预期，谨防博弈再度导致结构性恶化引发的下行风险，后续重点关注月底中央政治局会议对于货币政策的定调。转债供需方面，上周迎来转债的集中上市，热门新券对老券形成挤出效应；部分次新券存在一定低估。总体来看，配置力量不弱的前提下，大金融尤其是优质银行转债的估值水平将持续高于去年，高估值转债出现在电子、医药等板块，但绩优品种从全年业绩兑现预期来看仍有较好的匹配度。目前整体仓位不宜激进，加仓建议主要在绝对价格适中、正股交易不拥挤的中盘品种，利用转债进可攻退可守的产品特性对冲对股市波动风险。此外，经过调整的一线龙头以及具有较高配置价值的大金融与公用类品种依然可以作为底仓。
(国金基金：叶伟平)
数据来源:本文数据未经特别说明，均源自wind
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