一季度，在局地疫情反复和外部环境仍较复杂的考验下，我国国民经济开局良好。从主要宏观数据来看，基本面运行平稳，国内的生产和需求均有所扩大，居民物价则保持了相对稳定。由于同期疫情造成的低基数和今年鼓励就地过年等因素，一季度主要经济数据同比增速均大幅扩张，因此除常规的月度和累计同环比增速外，国家统计局等机构也公布了与2019年同期相比及两年的平均增长数据，以还原剔除不可比因素影响后较同期的变动情况。
总的来看，随着支撑经济稳步恢复的积极因素继续增多，前期表现低迷的服务业有望延续恢复性增长态势。但由于疫苗尚在全面铺开的过程中，疫情防控仍存在一定压力，而餐饮等接触性、聚集性消费恢复表现相对滞后，消费结构上存在线下弱于线上等问题。此外，近期全球经济恢复提速，原材料价格出现过快上涨，使我国生产资料价格承受一定输入性通胀，部分企业尤其是受成本上升冲击更大的中小微企业短期内经营压力加大。展望二季度，经济大概率延续恢复态势，央行货币政策继续维持正常化。
一、GDP：同比达两位数增长
初步核算，一季度国内生产总值249310亿元，按可比价格计算，同比增长18.3%，比2020年四季度环比增长0.6%；比2019年一季度增长10.3%，两年平均增长5.0%。分产业看，第一产业增加值11332亿元，同比增长8.1%，两年平均增长2.3%；第二产业增加值92623亿元，同比增长24.4%，两年平均增长6.0%；第三产业增加值145355亿元，同比增长15.6%，两年平均增长4.7%。
图1：GDP增速（%）
一季度国内生产总值同比增速受上年较低基数、员工就地过年工作日有所增加等不可比因素影响，时隔近十年再度站上两位数。环比来看，一季度GDP增长0.6%，两年平均增长5.0%，表明我国经济稳定恢复。
二、工业增加值：工业生产稳步运行，制造业景气度不减
生产继续保持高景气度，环比经季调略有放缓
一季度，全国规模以上工业增加值同比增长24.5%，环比增长2.01%；两年平均增长6.8%。其中，3月份规模以上工业增加值同比增长14.1%；环比增长0.60%。短期来看，国内工业经济走势运行平稳，生产端景气度继续维持较高水平，为国内外需求端的恢复创造了有利的支撑。
图2：工业增加值环比季调（%）
分三大门类看，一季度采矿业增加值同比增长10.1%，两年平均增长4.0%；制造业同比增长27.3%，两年平均增长6.9%；电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长15.9%，两年平均增长4.8%。其中，制造业继续保持复产复工以来领跑的趋势，两年平均增速回至疫情前正常水平区间内。尤其是装备制造业和高技术制造业增加值同比分别增长39.9%、31.2%，增速继续在较高水平区间内，两年平均分别增长9.7%、12.3%，高端制造业进一步加深。
图3：三大门类工业增加值累计同比（%）
九成大类行业保持同比增长
分行业看，3月份，41个大类行业中有37个行业增加值保持同比增长。农副食品加工业增长8.3%，纺织业增长7.5%，化学原料和化学制品制造业增长11.9%，非金属矿物制品业增长24.5%，黑色金属冶炼和压延加工业增长12.3%，有色金属冶炼和压延加工业增长5.9%，通用设备制造业增长20.2%，专用设备制造业增长17.9%，汽车制造业增长40.4%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长9.8%，电气机械和器材制造业增长24.1%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长12.2%，电力、热力生产和供应业增长13.6%。
内外需求带动产销率和交货值同比改善
3月份，工业企业产品销售率为96.5%，同比提高1.4个百分点；工业企业实现出口交货值11947亿元，同比名义增长15.9%。分产品看，3月份，612种产品中有505种产品同比增长。钢材11987万吨，同比增长20.9%；水泥19702万吨，增长33.1%；十种有色金属548万吨，增长12.7%；乙烯249万吨，增长27.8%；汽车251.7万辆，增长69.8%，其中，新能源汽车23.3万辆，增长237.7%；发电量6579亿千瓦时，增长17.4%；原油加工量5979万吨，增长19.7%。
总体看，一季度工业生产稳定恢复态势没有发生改变，生产端景气度依旧很高。低基数、就地过年等因素使得同比增速阶段性见顶，环比增速则略有收窄。从需求端来看，国内消费亟待进一步改善，受疫情冲击的海外供给端或将在疫苗推广中逐步恢复，因此工业生产全面恢复的基础仍有待巩固，还需警惕近期上涨过快的大宗商品价格对企业经营造成的压力。
三、投资：稳投资继续发力，先行指标指向持续改善
投资增速恢复性反弹，结构持续性优化
1—3月份，全国固定资产投资（不含农户）95994亿元，同比增长25.6%；比2019年1—3月份增长6.0%，两年平均增长2.9%；经季节调整后与去年10—12月份环比增长2.06%。 其中，民间固定资产投资55022亿元，同比增长26.0%。从环比看，3月份固定资产投资（不含农户）增长1.51%，继续保持平稳增长态势。
图4：民间固定资产投资完成额累计同比（%）
分领域：基建和制造业投资稳定恢复，房地产投资支撑有力
1—3月份，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长29.7%，前值36.6%；制造业投资增长29.8%，前值37.3%；1—3月份，全国房地产开发投资同比增长25.6%，前值38.3%；比2019年1—3月份增长15.9%，两年平均增长7.6%。其中，住宅投资20624亿元，增长28.8%。
图5：三大领域固定资产投资累计同比（%）
分行业：高技术产业投资增长较快
一季度，高技术产业投资同比增长37.3%，两年平均增长9.9%；其中高技术制造业和高技术服务业投资同比分别增长41.6%、28.6%，两年平均分别增长10.7%、8.2%。高技术制造业中，医疗仪器设备及仪器仪表制造业、计算机及办公设备制造业投资同比分别增长50.0%、49.5%，两年平均分别增长9.1%、24.2%；高技术服务业中，检验检测服务业、研发设计服务业投资同比分别增长55.7%、48.2%，两年平均分别增长14.8%、21.5%。
投资先行指标积极向好
随着国内经济持续稳定恢复，投资项目要素保障不断加强。从资金面看，一季度，投资项目到位资金同比增长30.0%，高于全部投资4.4个百分点。从新开工项目看，新开工项目计划总投资增长29.3%，高于全部投资3.7个百分点。从非制造业商务活动指数看，3月份建筑业商务活动指数为62.3%，较2月份回升7.6个百分点，位于高位景气区间。一系列指标表明，投资稳定恢复的增长态势将持续巩固。
总的来看，固定资产投资的三大领域中，地产开发投资依旧保持高景气度，累计增速也领跑其他两大领域，制作业投资持续恢复，而基建投资则表现相对偏弱。由于今年赤字率和专项债额度较去年收窄，基建投资或维持低位增长；房地产开发投资预计受到高景气的商品房销售的继续保持不弱的增长；而上年受疫情影响最深的制造业投资，随着企业盈利的改善和投资意愿的提高，有望恢复至疫情前正常水平。
四、消费：延续弱复苏态势，结构有待优化
社零环比提速，内需恢复超市场预期
3月份，社会消费品零售总额35484亿元，同比增长34.2%；比2019年3月份增长12.9%，两年平均增速为6.3%。其中，除汽车以外的消费品零售额31554亿元，增长32.5%。扣除价格因素，2021年3月份社会消费品零售总额实际增长33%，两年平均增长4.4%。从环比看，3月份社会消费品零售总额增长1.75%，前值1.45%。
累计来看，1—3月份，社会消费品零售总额105221亿元，同比增长33.9%，两年平均增速为4.2%；经季节调整，与去年10—12月份环比增长1.86%。其中，除汽车以外的消费品零售额94612亿元，增长31.2%。商品销售继续改善，部分升级类商品较快增长；新兴业态快速发展势头不减，实体店零售经营明显回升。随着疫苗接种普及，前期受疫情冲击严重的服务型消费将加快修复。
图6：社零同比（%）
商品销售凸显消费潜力，境外消费回流引导可选消费品延续高增
按消费类型分，3月份，商品零售31974亿元，同比增长29.9%，两年平均增长6.9%；餐饮收入3511亿元，增长91.6%，两年平均增长0.9%。1—3月份，商品零售94625亿元，同比增长30.4%，两年平均增长4.8%；餐饮收入10596亿元，增长75.8%，两年平均下降1.0%。在促消费政策的带动下，居民消费潜力持续释放。
图7：商品零售和餐饮收入当月同比（%）
商品销售继续改善，网上零售快速增长
去年年初，疫情下的居家隔离和办公导致线上购物逆势增长，且在疫情防控常态化后居民线上购物意愿仍在加深。1—3月份，全国网上零售额28093亿元，同比增长29.9%，两年平均增长13.5%。其中，实物商品网上零售额23067亿元，增长25.8%，两年平均增长15.4%，占社会消费品零售总额的比重为21.9%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类和用类商品分别增长30.5%、39.6%和21.4%，两年平均分别增长31.6%、8.9%和15.6%。
图8：网上零售销售占比和累计同比（%）
从收入角度来看，一季度全国居民人均可支配收入9730元，比上年同期名义增长13.7%；扣除价格因素影响，实际增长13.7%。与2019年一季度相比，全国居民人均可支配收入两年平均名义增长7.0%，实际增长4.5%。从疫情角度来看，虽然进入2021年，部分地区出现个别聚集性病例，但在我国统筹疫情防控的努力下，疫情均扑灭在小范围内，未造成全国性的封锁，因此对线下消费和餐饮服务恢复形成有力支撑。此外，疫苗的全面接种也在加深，截至4月25日，国家卫健委数据显示，全国报告接种新冠病毒疫苗达2.24亿次。在此基础上，居民消费潜力加快释放，消费市场有望延续复苏态势。
一季度，消费市场恢复态势进一步巩固，预计今年的五一假期或将成为“最热五一黄金周”。出行数据显示，4月30日至5月5日，全国铁路、民航以及道路客流量合计将达到2.5亿人次左右。热门铁路客运线路和民航客流量将超2019年同期水平，道路客流量预计也将恢复至2019年同期水平的八成以上，国内旅游经济将迎来强劲复苏，届时线下服务型消费也将迎来不小的改善。
五、进出口贸易：同期高基数下，外部扰动增多
贸易景气度依旧不弱，进口超预期导致贸易顺差收窄
3月我国出口同比增速受低基数影响冲高回落，而进口则好于前值和预期。以人民币计，3月出口同比增长20.7%，前值139%；进口同比增长27.7%，前值10.3%；以美元计，3月出口同比30.6%，预期31.1%，前值154.9%；进口同比38.1%，预期19.6%，前值17.3%。当月贸易顺差138亿美元，预期460.7亿美元，前值378.7亿美元。
图9：按美元计进出口当月同比（%）
3月出口延续此前不弱的上涨趋势，说明外需依旧维持高位景气，但当月出口增速略低于预期，海外疫苗推进可能进一步削弱此前的出口替代效应；进口量价齐升，增速大幅超出市场预期，使得当月贸易顺差收窄至去年2月以来最低，也低于近年同期水平。
贸易结构继续优化，对“一带一路”沿线国家进出口攀升
一季度，一般贸易进出口占进出口总额的比重为61.2%，比上年同期提高1.3个百分点。民营企业进出口占进出口总额的比重为46.7%，比上年同期提高4.4个百分点。
一季度，东盟、欧盟、美国和日本为中国前四大贸易伙伴，分别进出口1.24万亿元、1.19万亿元、1.08万亿元和5614.2亿元，分别增长26.1%、36.4%、61.3%和20.8%。此外，中国对“一带一路”沿线国家、RCEP贸易伙伴进出口分别增长21.4%、22.9%。
出口：机电和劳动密集型产品出口高速增长
前2个月，我国出口机电产品增长54.1%，占出口总值的60.3%。其中，自动数据处理设备及其零部件2339.8亿元，增长68.5%；手机1495.9亿元，增长49.2%；汽车（包括底盘）272亿元，增长93.4%。同期，出口劳动密集型产品增长49.2%，占18.7%。其中，服装1569.2亿元，增长40%；包括口罩在内的纺织品1444.4亿元，增长50.2%；塑料制品911.5亿元，增长70.5%。
图10：按美元计出口贸易方式同比（%）
进口：主要进口商品量价齐升
大宗商品价格快速上涨也助推了进口增长。在美国等主要经济体货币宽松政策的影响下，全球大宗商品价格持续上涨，截至3月份，铁矿砂进口价格连续7个月同比上涨，铜矿砂进口价格连续11个月同比上涨，大豆进口价格连续4个月同比上涨，一季度上述产品进口价格同比分别上涨了53.5%、28%和11.1%。原油进口价格也结束了连续12个月的同比下跌走势，3月当月同比上涨1.6%。
图11：进口价格当月值同比(%)
去年三季度以来，我国外贸已经连续三季度保持同比正增长。但由于全球新冠肺炎疫情目前有所反复，国际形势的不确定性也在增多，如苏伊士运河被堵等突发因素对国际贸易、物流时效带来了短期影响。由于去年二季度后，我国外贸进出口基数显着抬高，因此对今年二季度的外贸增长也带来了挑战。综合来看，近期有利于我国外贸运行的因素仍较多，但外部的挑战也在加大，稳外贸任重道远。
六、金融数据：货币政策仍以稳为主
社融增量主要构成为信贷，债券融资继续偏弱
3月份,社会融资规模增量为3.34万亿元，比上年同期少1.84万亿元。一季度社会融资规模增量累计为10.24万亿元，比上年同期少8730亿元。
图12：社融规模当月值
一季度，对实体经济发放的人民币贷款增加7.91万亿元，同比多增6589亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加1845亿元，同比少增65亿元；委托贷款减少50亿元，同比少减920亿元；信托贷款减少3569亿元，同比多减3439亿元；未贴现的银行承兑汇票增加3245亿元，同比多增2985亿元；企业债券净融资8614亿元，同比少9178亿元；政府债券净融资6584亿元，同比少9197亿元；非金融企业境内股票融资2467亿元，同比多1212亿元。
存量同比增速下滑，稳杠杆效应继续
3月末社会融资规模存量为294.55万亿元，同比增长12.3%。相比于2月社会融资规模存量同比增长13.3%，3月社融存量增速有所下降。2021年一季度社会融资规模增量累计为10.24万亿元，比上年同期少8730亿元。
图13：社会融资规模存量同比（%）
信贷结构以中长期贷款为主，企业融资需求旺盛
信贷方面，3月人民币贷款增加2.73万亿元，同比少增1039亿元。一季度人民币贷款增加7.67万亿元，同比多增5741亿元。分部门看，住户贷款增加2.56万亿元，其中，短期贷款增加5829亿元，中长期贷款增加1.98万亿元；企（事）业单位贷款增加5.35万亿元，其中，短期贷款增加1.2万亿元，中长期贷款增加4.47万亿元，票据融资减少4785亿元；非银行业金融机构贷款减少2082亿元。
图14：人民币贷款主要分项当月值占比（%）
货币与存款：与社融增速同步放缓
3月末，广义货币(M2)余额227.65万亿元，同比增长9.4%，增速比上月末和上年同期均低0.7个百分点；狭义货币(M1)余额61.61万亿元，同比增长7.1%，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2.1个百分点；流通中货币(M0)余额8.65万亿元，同比增长4.2%。一季度净投放现金2229亿元。
图15：货币增速（%）
3月社融和信贷数据低于预期，存款增速继续放缓，货币政策依旧在正常化的轨道上，当前社融增量略高于2019年同期水平，未出现大幅偏离季节性的情况，说明宏观政策依然是具有连续性和稳定性的，未来急剧收紧或放松的概率都不高。从信贷结构上来看，投放给企业的贷款依然高于居民端且以中长期为主，对实体经济继续起到支撑；居民端中长期贷款则略高于短贷，体现当月消费和地产销售数据均不弱。
七、通胀：消费品价格回落，工业品价格回升
消费品通胀偏弱，同比继续负增长
CPI同比逐月回升。一季度，CPI与去年同期持平，扣除食品和能源价格的核心CPI与去年同期持平，处于低位。分月看，受春节因素影响，1、2月份环比分别上涨1.0%和0.6%，3月份下降0.5%；受去年同期对比基数由高走低影响，1、2月份同比分别下降0.3%和0.2%，3月份转为上涨0.4%。
图16：CPI同比（%）
分类别看，一季度食品烟酒价格同比上涨0.6%，衣着下降0.2%，居住下降0.2%，生活用品及服务下降0.1%，交通通信下降1.4%，教育文化娱乐上涨0.3%，医疗保健上涨0.3%，其他用品及服务下降1.1%。在食品烟酒价格中，粮食价格上涨1.5%；鲜菜价格上涨4.8%；猪肉价格下降12.5%，其中3月份下降18.4%，降幅比2月份扩大3.5个百分点。一季度，扣除食品和能源价格后的核心CPI同比持平。
图17：历年基期CPI环比均值与今年值（%）
工业品新涨价因素带动PPI快速上升
一季度，PPI同比上涨2.1%。分月看，1月份PPI环比上涨1.0%，推动同比上涨0.3%，时隔11个月后同比首次上涨。2月份环比上涨0.8%，同比涨幅扩大至1.7%。3月份环比涨幅扩大至1.6%，加之去年同期对比基数相对较低，同比涨幅快速扩大至4.4%。 PPI结构性上涨特征显著。
图18：PMI出厂价格和PPI环比（%）
近期PPI上涨多集中在上游生产资料行业。一季度，生产资料价格同比上涨2.8%，影响PPI上涨约2.12个百分点。生产资料中，涨幅随产业链自上而下逐级递减，下游生活资料行业价格走势相对平稳。一季度，生活资料价格同比微降0.1%，影响PPI下降约0.02个百分点。输入性因素是推动PPI上涨的重要原因。我国大宗商品对外依存度较高，进口价格上涨增加生产成本，推高相关行业出厂价格，带动PPI持续上行
总的来看，消费领域价格运行平稳，生产领域价格结构性上涨。4月，多部门针对大宗商品价格过快上涨发声，由于原材料价格上涨过快导致下游企业生产压力加剧，工业经济的恢复基础并不牢靠。
总结：一季度，支撑经济稳步恢复的积极因素依然较多，但疫情防控对餐饮等接触性、聚集性消费仍有压力，消费结构存在线下弱于线上等问题。此外，全球经济恢复提速，原材料价格过快上涨，我国生产资料价格面临输入性通胀，受成本上升冲击更大的中小微企业短期内经营压力加大。展望二季度，经济大概率延续恢复态势，但在以房地产价格为主的资产价格延续上涨的情况下，货币政策尚不具备宽松的条件，将继续维持正常化。
从海外情况来看，国外主要经济体复苏进程加快，美国、欧元区等地的制造业PMI升至历史高位，部分央行的货币政策也开始发生转向，但新一轮疫情爆发所带来的影响不容小觑。根据本次疫情“震中”印度的最新疫情数据显示，其单日新增确诊病例接近40万例，监测阳性率接近20%，说明该国仍存在大量未被检出的阳性病例。如印度疫情未能及时得到控制，一旦向他国发生扩散，或将进一步影响全球复苏进程。
目前主导资本市场的情绪的主要仍是流动性，现阶段资金面处于宽松局面，引导短端收益率不断下行。近期重点关注供给压力和公开市场操作情况，同时警惕工业品价格向消费品传导对收益率造成的压力，关注4月中下旬政治局会议的政策变调窗口。
数据来源：Wind
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