价值线 有用、有料、有趣 引言
最近陆续披露的基金一季报成为市场关注的焦点。其中，与张坤同为易方达“三剑客”之一的陈皓大幅加仓华贸物流，引起了价值线研究院的注意。
公开资料显示，陈皓管理的易方达创新未来在一季度加仓华贸物流超1000万股，华贸物流已成为该基金第二大重仓股。
同时，陈皓管理的另一只基金易方达新经济混合也持有华贸物流1378万股，并且是第一大重仓股。两只基金合计持有华贸物流5564万股。
此外，易方达另一个顶流基金经理冯波管理的易方达研究精选更是加仓2000余万股买入华贸物流。
为何易方达明星经理扎堆买入华贸物流？华贸物流有何吸引人的过人之处？华贸物流股价今年已上涨67.92%，后续股价还有多大的上升空间？本期价值线将聚焦华贸物流。
（华贸物流K线图）
华贸物流是做什么的？
1984年，华贸物流的前身—华贸服务公司成立于上海，由香港中国旅行社和上海丝绸及华建公司共同出资设立。华贸物流是中国最早获得一级国际货运代理资质的企业之一，公司围绕主营业务国际空运、国际海运、国际工程物流、仓储业务以及供应链贸易稳定发展，业务量不断增长，与上下游建立了长期稳定的合作关系，并于2012年成功上市。
根据2020年年报，在华贸物流的收入结构中，由国际空运和国际海运构成的传统国际货代业务占比最大，分别达到了40.42%和34.29%，合计占比74.71%。
相比国内物流，国际货代业务因为涉及到不同的国家海关，业务流程更为复杂，业务环节更多，业务链条更长。一次典型的国际货代业务流程是这样的：
直接客户或同行客户将货物揽收后，存放至华贸物流负责的仓库中，华贸物流将货物进行打包、分拣，再进行报关，紧接着通过采购的运力资源将货物运输至境外进行清关以及分拨中转，最后移交至当地快递企业进行配送。
在整个业务流程中，华贸通过成本加成原则打包收取相关的国际运输、货站操作、港区港杂、报关报检、仓储管理费用。
身处传统行业，业绩却突然“开起快车”
国际货代是低增长且具有周期性的传统行业，然而华贸物流的国际空运和国际海运业务却在过去五年中依然实现了12.35%的复合年均增长率。尤其是刚刚公布的2020年报及2021一季报，华贸物流业绩增速更为惊人，分别实现归母净利润5.30亿元和1.85亿元，同比增长达51.01%和231.91%。
它是如何做到的？分析人士认为主要靠两点：
（1）市场份额提升
一方面，2020年，受新冠疫情的冲击，国际民航客机航班大面积取消，腹舱运力退出导致行业运力供不应求，很多中小货代公司拿不到舱位而被淘汰出局。而华贸物流具备强大的干线运输网络，在旺季来临时，华贸稳定的仓位资源能确保自有货物优先登机，以确保物流时效；
另一方面，华贸拥有强大的关务资源、自主开发的报关信息系统以及专业的关务服务团队，从而在口岸和特殊区域清关方面优势明显，可以保证物料的时效，构筑行业核心竞争力的坚实壁垒。
（2）不断开拓国内优质客户
伴随着中国企业出口份额的持续提升，中国自主品牌在选择国际物流服务时正逐步从外资物流企业切向国内跨境物流公司切换。
华贸物流抓住了机会，在大客户开拓方面取得了突破，成功开发了华为、阿里巴巴、京东、海康威视、中兴通讯、大华技术、大疆创新、上汽集团、中国中车、中国医药、中免集团等一系列优质直接客户。尤其是与华为的合作，业务量快速攀升，华为迅速成为公司最大的企业客户之一。
2020年，华贸物流又中标了创维集团海运出口物流项目，并正式成为小米科技有限责任公司物流供应商。
目前，A股跨境物流市值最大的企业是中国外运，但申万宏源指出，相比于华贸物流，中国外运存在三大短板：1.中国外运欠缺前端揽收网络；2.客户主要为大型B端客户，缺乏C端电商卖家客户；3.后期的运营效率不高。
显然，市值低一些的华贸物流的阿尔法属性更强。
此外，当前市场给予华贸物流估值相对中国外运也高出非常多：华贸物流200亿市值相对2020年5.3亿净利润估值37倍，而370亿的中国外运估值仅13.5倍左右。
机构为何青睐？发力跨境电商带来想象力
传统的货代业务显然不是易方达顶流基金经理扎堆的原因，尤其是对于偏爱成长股的陈皓来说。
疫情之下，电子商务迎来了快速发展的机遇，而华贸物流在跨境电商物流业务方面的布局，或是机构近期持续买入的原因所在。
2018年，华贸物流联合深圳两家公司成立深圳市翼邦物流有限公司，首次布局跨境电商物流业务。
2019年，华贸物流收购大安国际70%股权，实现了跨境电商物流中邮政小包渠道的布局。大安国际长期为中国邮政提供国际航空代理服务，在国际邮政空运代理细分领域内市场份额排名第一。
同年，华贸物流设立下属公司深圳华贸跨境电商物流有限公司，在取得国际快递业务经营许可资质的基础上，积极申请海关国际快件中心、跨境电商个人直邮物流信息推送、跨境电商进口保税备货仓库等相关资质，加快拓展跨境物流业务。
至此，在跨境电商物流主要的四种物流模式（邮政、专线物流、国际快递、海外仓）中，除了价格收费最高的国际快递业务外，华贸物流已实现全方位、全链条覆盖。
据华贸物流2020年年报，跨境电商物流业务收入达18.98亿元，占华贸物流收入比重已从2019年的2.25%大幅提升至2021年的13.46%，如果跨境电商物流业务进展顺利，3-5年内该部分收入占总收入比重或将达到25%-30%。
同时，跨境电商业务相比传统货代业务也具备更高的毛利率，据华贸物流2020年年报，跨境电商物流业务毛利率达17.53%，远高于国际空运和国际海运的10.27%和6.79%。
2021年2月19日，华贸物流发布公告，拟收购佳成国际70%股份。这一收购将补足华贸物流在跨境电商物流业务的短板。
佳成国际旗下有境内外逾50家分支机构，服务区域覆盖200多个国家和地区，是集国际速递、国际货运、跨境通关、跨境集运、跨境仓配于一体的综合型国际物流公司。2020年，在国内所有跨境电商物流公司中，佳成国际位居第九，处于第二梯队。
此前限制佳成国际发展的因素主要是干线运力方面的瓶颈，由于包机、包仓位对资金需求较强，对于规模较小的民企而言，资金成本较高。华贸物流的入主将弥补这方面的不足。
同时，对于华贸物流来说，佳成国际将补足公司跨境电商物流业务在C端的短板。与华贸主要服务大型B端商家，如华为、Shein等不同，佳成国际主要客户以Amazon、eBay、Wish等平台上C端中小商家为主。因此一旦收购完成，华贸物流将获得更加广泛的获客渠道。
此外，佳成国际还将填补华贸物流在前段揽收环节的短板。同时其关务、海外段尾程服务能力与华贸形成强强联合。
据中金公司测算，佳成国际2021年并表有望为华贸物流贡献6870万元净利润。申万宏源做了一个更长期的测算，在未来空运量达40万吨、运价保持30元/kg的情况下，佳成国际将为华贸物流最多贡献6.72亿元归母净利润。
中国尚无跨境物流千亿市值龙头，未来会是它吗？
华贸物流未来的空间到底有多大？
有数据显示，2019年中国进出口总额中约有12万亿为跨境电商，其余为传统工业品物流。按照10%物流费用估算，约1.2万亿的总市场中，扣除航空、海运等国际干线市场（约占物流费用30%-50%），留给跨境电商物流平台的市场规模约6000-8400亿。
参照国际头部企业约3-5%的份额估算，头部公司有望获得180-420亿市场规模，考虑上半年跨境电商增速26%，总量及成长空间巨大。
目前，在全球主要的跨境物流巨头市值排名中，中国公司普遍排名较为靠后。
全球主要发达经济体都有本土货代物流公司巨头。DHL，DSV、德迅，辛克物流为欧洲货代龙头，当前市值在1578-2385亿之间。XPO，康捷、罗宾逊全球物流则与美国企业深度绑定，当前市值为540-1037亿。而华贸物流的市值仅仅200亿元。从长期维度看，中国经济总量不一定会小于欧洲或美国，中国本土货代龙头有望对标欧美，进入国际货代物流行业第一梯队，华贸物流会是这之中的主力。
中信证券则认为，中国作为全球最大的制造业国家，伴随中国品牌制造（OEM 向 ODM 转变）出海，跨境物流自主可控至关重要，大额的跨境物流需求将推动中国跨境物流龙头的诞生。随着中国制造加速走出去、跨境电商蓬勃发展、中国跨境物流公司不断修炼内功，未来中国也有望诞生一批千亿市值的跨境物流龙头公司。
总之，正如多家券商在研报中指出的那样，目前中国跨境物流企业较为分散，缺乏真正的龙头企业。相比于海外跨境物流巨头而言，小而美的华贸物流成长潜力到底有多大？值得关注
收购协同、行业竞争等不确定性大
华贸物流能否实现远大的理想，剑指千亿市值，仍需关注几个问题：
首先，华贸物流的整合能力将决定能否与被收购企业产生协同效应。自2014年以来，华贸物流就开启了疯狂收购模式，已先后收购德祥集团、中特物流、华安润通、华大国际、航投物流等物流企业，尤其是2021年年初，华贸物流先后宣布收购深创建供应链和佳成国际，能否对其进行有效整合，最终产生协同效应，对于华贸物流未来的发展至关重要。
其次，市场竞争愈发激烈。因为都看到了跨境物流业务的前景，不止华贸，行业其他头部企业都在近期展开了并购竞赛，加速整合。比如中国外运（国内货代空运量排名第二）收购KLG Holding、德迅收购爱派克斯（国内货代空运量排名第一）、顺丰收购嘉里物流（国内货代空运量排名第三），强强联手已成常态。
华贸物流能否脱颖而出？价值线将继续关注。
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