5月11日晚10点，复旦大学管理学院的阶梯教室依旧灯火通明，历时4个小时的小组案例分析展示已近尾声，这是复旦大学管理学院价值投资实务课程第一学年的收官之夜。兴证全球基金总经理庄园芳出席并发表结课致辞，兴证全球基金副总经理董承非、陈锦泉、总经理助理谢治宇三位授课导师现场为学生点评案例并亲手颁发结课证书。至此，由秋至夏，首届价值投资实务课程顺利落下帷幕。
复旦大学管理学院价值投资实务课程由兴证全球基金与宁泉资产共同发起，面向未来有志于从事投资事业的学生，旨在通过优秀投资经理的价值投资理念、方法论和实战案例分享，为蓬勃发展的资产管理行业培养更多优质投研人才。课程为期两学期，12堂课。授课导师包括董承非、陈锦泉、谢治宇，并特邀业界优秀投资者东方港湾投资管理股份有限公司董事长但斌、君和资本创始人王国斌进行客座分享。
兴证全球基金总经理庄园芳在结课致辞中勉励同学们：“课程的结束，事实上才是价值投资修炼的开始”。她谈道，兴证全球基金、宁泉资产与复旦管院共同发起价值投资课程的初衷是以开放交流的态度，为有志于从事投研事业的学子们开一扇窗，让大家在投资之路伊始，就能够接触到优秀投资者秉持的价值观，以及他们在投资实践中不断总结优化的方法论。价值投资是没有标准答案，需要不断探索的事业，像“维基百科”一样需要在实践中不断更新、完善。 庄园芳表示，投资是一个成功概率非常低的行业，从业近三十年，曾看到过许多失败的投资人淹没在人群中。投资事业容易放大人的优点与缺点，在不断探索的道路上，被打击的时刻远远多于取得成绩的时刻。每一位有志于从事价值投资的朋友，都需要不断考虑如何克服挫折，坚持下去。之所以推广价值投资课程，是因为团队认为价值投资的方法是可学习、可提升的，其对于人性格、价值观是一种修炼，可以培养人的诚实、勇气等宝贵品质。 中国的资产管理行业仍是巨大的蓝海，面临的是增量市场而非存量市场，目前市场上的优质管理能力还远远满足不了投资者巨大的需求。而优质的资产管理能力，需要长时间耐心培养。建议大家在日常中多阅读非专业相关的书籍，因为它能够增加对人的心理、对社会等非量化的理解，培养看待企业、商业模式、竞争模式的格局与视野，更注重培养独立思考的能力。 在12堂课程中，导师们与嘉宾究竟有哪些精彩的观点分享？小编为大家撮要撷精，简要整理嘉宾精彩发言如下。
价值投资思想是可以被复制的成功路径
【不断进化的价值投资思想】
价值投资在我们看来是一个比较适合于大多数人的投资方式。
投资是面向未来的，而未来是充满不确定性的。投资者之所以需要安全边际，在于应对不确定性，包括宏观经济、行业的景气度、企业间的竞争、公司的管理层，还有市场先生对企业的看法等等都会改变，安全边际影响投资过程，从而影响最终的投资结果。
巴菲特更喜欢无形资产贴现带来的安全边际，卡拉曼更加看重有形资产，格雷厄姆更看重隐蔽资产的变现。不同市场环境可能需要的安全边际也不一样，牛市里面谈安全边际可能输在起跑线，而熊市里面需要更厚的安全边际。那么，投资者需要的安全边际是多少？投资者可以问自己：愿意以及能够承受多坏的运气？可以忍受企业价值出现多大的波动？对错误的忍受极限是什么？所有的这些问题都视你对亏损的承受能力而定。
在投资组合理论中，波动是风险，但是价值投资中，向下波动反而可能是机会，投资者应当学习通过价值投资思想辨别市场机遇和挑战的方法。
其一，内在价值是一个非常模糊的概念，它是一个非常宽的区间。其二，内在价值会改变，它不是一个静态的一成不变的东西。真正的价值投资者出手次数很少。巴菲特也说过说就像棒球手一样，一直保持挥球的姿势，可能是一年乃至于几年才挥一次杆子。
如何评估一个企业的价值，是一个投资者必须具备的技术。给企业一个精确的估值是很困难的，需要大量对企业未来经营的假设，贴现率的假设，所以估值有科学的成分，但是艺术的成分也很重要，而艺术是难以精确计算的，“模糊的正确一定优于精准的错误。
价值投资是不断进化的，《价值》中张磊的一句话是说，如果价值投资的出发点是发现价值的话，他更进一步还要创造价值。
——董承非 兴证全球基金副总经理、研究部总监、兴全趋势、兴全新视野基金基金经理
【价值投资在行业竞争格局分析中的运用】
每一个投资人在做投资的时候，不管有没有理论都是在探索。买入并长期持有优秀的公司的股票，是价值投资是最重要的策略。做资产管理的人，学习证券分析，学习费雪的书，学习巴菲特的书，学习彼得林奇的书，尽管他们对这个世界和对价值的诠释真的是不一样，但是基本的观点依然都是通过找到有价值的资产，有的是找很低的低谷，有的是找跟价格相匹配，巴菲特也不会是历史的终结。
价值投资的思想是市场短期是投票机，长期是称重器；市场的波动能为投资者创造低风险高收益的投资机会；内在价值是价值投资的基础，安全边际是价值投资的核心；价值投资奉行积极的投资策略，根据有关信息能够获得超额收益；安全边际、逆向投资、集中投资是价值投资的主要投资思路。跟其他的理论相比，价值投资更注重的是安全、保护本金的行为；关于人弃我取，很多很成功的投资者的确有很多逆向思维，不随大流。很多时候对自己的价值判断的体系有很好的信心，才能够支撑持续逆向的操作。
研究企业首先要研究行业，包括行业历史、现状格局，行业竞争格局、产业链发生的变化，影响竞争的关键因素，以及社会和科技的发展对行业的影响，和对未来趋势的推演和验证。在研究中，竞争格局不是一成不变的，应当进一步理解竞争的动态变化及对于行业、企业发展的影响。
如果想要做更大的事情，一开始就很清楚地选择一个高的标杆，不断用这个标杆去对比，在成为了行业最强大的公司之后，只能独自向前探索。在我们过去这些年的投资经验的总结中，每个行业里面最优秀的公司一定要有非常具体的辨识能力。别的公司如果我们想要投，我们要知道它到底比我们认为是标杆的公司强在哪里，优势在哪里。
人生很多时候后视镜看都很漂亮，但并不是每一个伟大都能在一开始就看得很清楚。中国是一个巨大的经济体，中国的企业家一直在创造神话。只有最伟大的企业家，在发展陷入瓶颈期时，他们猛烈地推开了那扇突破的大门。以制造业为例，跑量和杀价是普遍存在的问题。精细化、高定价的事情是最难做的。最难做的事情，如果你能做出来，就奠定了很大一个差异化或者很高的壁垒。优秀的企业在危机来临时，不是防守，而是大跨步地进步。
作为一个投资者，你永远不知道哪个技术能赢，你研究了很多，是这个行业的专家，甚至是社会政策的制定者，你很难知道企业是否会胜出，但是企业家的信心反映在财务上面、需求方面、投资的力度，以及反映在占有现金的能力上面。
如何评价企业家，唯一能做的就是感受。给他建立诚信档案也好，标准分类也好，其实不外乎看他“做事情”。“做事情”有各种评判，讲义气或者执行力强之类，都不如用财务数据分析有效，以及言行一致。
——陈锦泉 兴证全球基金副总经理、固收部总监、专户部总监、投资经理
【以价值投资思想看待商业模式与估值】
研究商业模式其实是在探寻生意的本质是什么，它决定了公司的长期回报。相同的行业，可以是不同的商业模式；不同的行业，可以使用相同的商业模式。
用批判的眼光来看待一个商业模式是否成立，最核心的事情应该是把它拉长去看，究竟是否是一个能够盈利的模式。事实上随着社会的发展、科学技术的进步，我们会发现越来越多新的东西、新的模式出现，特别是在互联网出现以后，这种新的模式变得越来越多，比如互联网“我不一定现在要盈利，我只希望将来我把量做大的时候可以盈利就好”，事实上这个事情不只在互联网上发现，许多新兴的工业品、科技都有这个情况。我们把它定义成叫做其创造的价值要大于它的整个成本。但是我还是想请大家注意一下，所谓的创造的价值和所谓的成本的衡量，在我们现在看来，需要用一个更宽的视野去看。
经营、竞争、需求是商业模式的三个核心考量指标，ROE、自由现金流是商业模式评判的标准，一个好的模式必然对应着强大的竞争壁垒，而核心资产、核心能力是商业模式的基石。没有核心竞争力的商业模式，很快会被人模仿，所谓的超额利润也会成为空中楼阁。护城河又称为可持续的竞争优势，我们研究护城河的意义就是判断在竞争对手冲过来时，公司能否抵挡住，能抵挡多久。
从研究到投资还需要把握估值。估值的意义在于两方面，一方面，对企业进行有效估值是价值投资的核心。公司和股价的联系依靠估值，估值是投资者、研究者所有观点、判断、能力的表征，建立在各种假设条件之上，合理的估值就是用合理的方法加上合理的假设条件，安全边际也是相对估值而言的；另一方面，估值是一杆秤，估值水平可以用来感知市场的温度，测量周期的位置，也可用于测量投资者的心理和风险偏好水平。估值的弹性在较短的区间内可能会远远高于企业盈利的弹性，估值并不能解决所有的投资问题，刻板地依照估值或者毫无顾忌的抛弃估值都可能会出现重大错误。
——谢治宇 兴证全球基金总经理助理、投资总监、兴全合润、合宜、社会价值基金基金经理
【践行中对价值投资的思考】
人们以为的价值投资是一路顺利，沐浴春风，但实际上却艰难曲折充满挑战。所以一定要有强大的内心，内心深处要持续迸发力量、信念、热情、执着和热爱，这样才能找到并坚定的持有优秀的企业。
只有长期看好自己的国家，才能在各种风暴中坚守价值投资的初衷。跟随伟大的时代、伟大的国家、伟大的民族以及伟大的企业共同成长。
不要在低谷转身去，不要在顶峰慕名来。 价值投资并不适用于所有的行业。投资只有在正确的方向上坚持才有价值。目前面临的主要问题是好公司估值贵，这一点要靠时间去消化。
——但斌 东方港湾投资管理有限公司董事长、基金经理
【多元思维和投资】
价值投资是周期性成功的策略。
我很喜欢《史记》中的《货殖列传》，里面讲：“无才作力，少有斗智，既饶争时”；“贵上极则贱，贱下极则贵，贵出如土，贱取如珠玉”。几千年来的商业文化，无不与此相符合。
人类的大脑是在物资奇缺过程中进化的，所以获得任何“资源”，比如食物、性、金钱等，都可以让人们感觉良好，大脑也会提醒我们要继续下去。建议投资者监控每日交易量，防止发生例如几单成功交易后，“受到刺激”，承担过高风险的情况。
二级市场投资者是整个生态链里最低层的，最脆弱、最危险，留给投资者的就只有去接那根快要烧尽的要烧疼手的火柴梗。对长期投资者来说，市场大跌并非最大风险，最大风险是永久性损失，也就是你投资的公司会死掉。
为了预测未来，就试图建立模式来解释随机事件，这容易导致另一类重要的行为偏差，简单外推。投资者要避免外推产生的危险。
我们用不同的方法来处理信息，在投资时也会感情用事。一个事物有几十种甚至成千上万种相互影响的因素。不断地将注意力集中在同一个学科，不管这个学科是多么有趣，都会把人的思想禁锢在一个狭窄的领域之内，无法一窥全貌。“手里拿着锤子，看什么都像是钉子”，广泛学习不同的学科，能够对投资形成更全面的支撑。
多元思维模型借用并完美地糅合了许多来自各个传统学科的分析工具、方法和公式，这些学科包括历史学、心理学、生理学、数学、工程学、生物学、物理学、化学、统计学、经济学、文学等。
学价值投资不读查理芒格就可能会有偏差。查理•芒格的“格栅模型”认为，在你的头脑中有很多模型，你应该把你的经验，不管是直接还是间接获得的，分类安置在这个格栅模型中。
在投资领域中，热爱阅读绝对能让你从普通水准的专业人士中脱颖而出。通过阅读能够不断拓展能力圈，把非舒适区变成舒适区。信息是最重要的商业资本，掌握得越多，拥有的视角就越多。始终对新鲜事物保持开放态度，无论是新的人、新的经验还是新的知识。
好名声得之难，失之易。巴菲特每年都会给下属公司的总经理写一封信，每年都会重复这三句话：第一句话：损失金钱事小，损失名誉事大。第二句话：建立声誉非常慢，毁掉声誉非常快。声誉非常脆弱，就像一块玻璃，有时一块小小的裂缝，就能毁掉整整一大块玻璃。第三句话：不能光明正大登到报纸头版上的事，就是会破坏公司声誉。
——王国斌 君和资本创始人
价值投资可能带来的进益，不止在投资
关于品格： 学价值投资会培养一些良好的品质，因为它需要诚实、需要勇气、需要平常心。
——杨东
投研人员只有自己完全相信的东西，才可以写在报告中，这也是诚实的体现。
——庄园芳
按照价值投资的思想，你买的股票是要抱着长期一起过日子的想法。这需要遵循诚实原则，去诚实、客观地认识自己，认识自己的长处和短处。
——董承非
看一家企业要去看人，因为是人是主导。在投资中，对于人的考量我们唯一能做的就是用心去感受，看他人所说的和所做的是否一致。
——陈锦泉
作为投资专业人士，需要做的是忍受自古以来人类最为害怕的孤独感。通过练习，抑制这种本能的恐惧是可以做到的。
——王国斌
关于认知： 学习价值投资，是培养对世界的一种态度。 ——杨东
价值投资者更擅长控制自己的情绪，保持理性，和市场的鸡飞狗跳划清界限（因而这些人都长寿），价值投资是人弃我取的学问，去人少的地方，逆向投资，不随大流。
——陈锦泉
价值投资从某种意义上是逆向投资，不受欢迎的股票可能会被低估，而深受欢迎的股票几乎永远不会被低估，在逆向投资的过程中，价值投资者要有一颗强心脏，逆向的压力不是每个人都能承担的。 ——董承非
对于未来假设，总是过于完美。方法论永远比数值更加重要。估值高低变化，你最应该去发现估值变化发生变化背后的因素和这些因素的背后。
——谢治宇
关于学习、积累和专注： 观察世界观察久了，就会发现所有的差异都是一点点的积累。开始工作，年轻人要用50年来给自己做规划。不要小看一点点的差异，通过时间复利放大，这个力量很大。你要从差异中发现未来，这是最重要的力量。
——陈锦泉
研究员在研究某一个行业，他对自己的行业特别熟，对其他特别不熟，结果是他对于某一些商业模式的识别度不够高。但当你不专注主业时，非常容易出问题。
——谢治宇
投资行业的人通常思维节奏很快，他们很多时候没有足够的耐心，因此提炼核心的能力、概括的能力尤为重要。
——董承非
每天睡觉前比醒来时变得聪明一点。投资到最后与智商有关系也没关系，但一定与心态有关系。 ——王国斌
关于犯错： 如查理芒格所说：“最好从别人的悲惨经历中学到深刻教训，而不是自己的。” 在座的各位同学还年轻，年轻时犯错是幸运的，越往后买单的代价越大。一定多分析、多总结、多反思。 ——董承非
结语
巴菲特曾经在一篇演讲中表示，直到目前，市场上也只有不到10%的人真正采用价值投资的方式，“人类有种把简单事务变复杂的天性”。对于价值投资讨论的课程暂时告一段落，但价值投资理论仍将不断在实践中进步，其内核和外延的发展依靠每一位投资者共同在实践中探索践行。我们相信，好的投资，时间看得见。
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