A股市场抗跌性进一步加强，债市继续保持偏强势
20210524
01/股市一周综述
看行情
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上周在外围市场波动明显加大的背景下，A股市场抗跌的迹象较为明显。尽管盘中波动也比较大，但多数指数上周仍录得正收益。具体来看，上证指数累计下跌0.11%，深证成指上涨1.47%，创业板指上涨2.62%。主要宽基指数中，上证50指数下跌0.60%，沪深300指数上涨0.46%，中证500指数几乎平盘报收。行业板块方面，由于受高层会议持续对大宗商品价格涨价问题关注及监管加码的影响，上周顺周期的钢铁、采掘等顺周期板块出现大幅的调整，叠加上上周有亮眼表现的银行及非银金融板块亦走势偏弱，进而对指数进一步的上攻形成一定的负面压制。相比较下，电气设备、家用电器、食品饮料等板块则在上周市场出现大幅波动的情形下上演缓冲剂的角色，带领市场抵抗住了波动并逆势走强。整体而言，上周市场保持了一定的赚钱效应，市场大幅波动的背后亦不乏有亮点呈现，指数无趋势但结构性行情机会不少。
图1： 上周主要指数多数呈现上涨，延续上上周的涨势
论大势
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历年二季度行情整体偏向于弱势，主要是随着4月份年报和一季报披露完毕后，市场进入业绩的真空期，缺乏上涨的催化剂。内部环境来看，宏观经济保持复苏，企业盈利的持续修复是当前市场最大的确定性，业绩的改善将继续为市场提供支撑。但大宗商品持续上涨也相应推升了全球通胀的预期，市场对宏观流动性边际收紧的预期愈发强烈，继续“拔估值”的行情有限，包括“核心资产”及科技股在内的标的会继续受到压制。在市场对未来内、外部流动性担忧被证伪前，增量资金观望情绪升温，市场呈现减量资金博弈状态。具体表现为，股票型和混合型基金新发的规模从2月份后呈现持续下降，且市场成交量呈现缩量态势。
大势上，我们倾向于认为市场将延续震荡走势，市场结构性博弈行情会加剧。投资的关键在于从震荡行情中寻求结构性机会，轻指数，重结构。结构而言，盈利及估值因素均支持以中证500为代表的中盘股在未来跑赢以沪深300为代表的大盘股。建议继续从300-500亿元中等市值标的中寻找相对确定性的机会。
图2：剔除基数效应后，A股（非金融石油石化）营收和利润增速延续上行态势
谈配置
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建议从以下几个维度把握市场投资机会：
（1）从中长期视角出发，聚焦前期回调幅度较大，且行业景气度仍保持上行的低估值绩优板块，如高端制造、智能制造、半导体、消费电子、CXO等赛道；
（2）关注后疫情时代，受损板块的疫后复苏。建议聚焦国内出行恢复下的旅游餐饮、酒店、航空以及纺织服装板块；
（3）在地产投资和出口维持强韧性条件下，继续关注高景气的地产后周期竣工链，如家居、家装、建材等；以及强出口链条，包括汽车零部件、机械设备、纺织服装等。
02/债市一周综述
资金面观察
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上周央行全口径净投放600亿元流动性，市场资金面继续保持宽裕。上周（5/14-5/21）央行公开市场累计进行了500亿元逆回购、1000亿元MLF和700亿元国库现金定存操作。上周央行公开市场累计有600亿元逆回购和1000亿元MLF到期。因此，上周央行全口径下在公开市场上累计净投放600亿元流动性。央行继续等量续作MLF，同时在公开市场上延续100亿元逆回购操作惯例，并且LPR报价利率已连续13个月未作调整,央行一系列操作的背后体现其继续保持稳健中性的货币政策基调不变。从资金面情况看，上上周货币市场利率小幅抬升后，上周各期限利率继续保持稳中有降的态势，反映市场整体资金面仍维持较为充裕的格局。央行一季度货币政策执行报告中透露的政策取向变化有限，但在专栏中明确了当前最关注的两个国内外风险因素——通胀风险和美债利率上行风险。当前货币政策对国内通胀风险仍处于观望期，后续需关注通胀传导风险加剧、美债利率再次启动上行对国内货币政策的影响。
债市观点
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从债市的基本面环境看，经济延续复苏的大方向不变，但随着低基数效应的弱化及政策刺激对经济带动作用的减弱，经济复苏的二阶导数在放缓，会对债市形成正向支撑。尽管市场整体的资金面环境维持相对宽裕的格局但二季度地方政府的发行放量仍是债市所不能缓释的因素，这可能会压制债市的情绪。此外，从资产配置的角度看，在二季度我们整体预判股票市场的赚钱效应不佳且波动料将加大的环境下，利率债及高等级信用债的确定性较高，配置盘的力量会比较强。综合而言，在上述逻辑支撑下，我们认为债市向好的逻辑在逐步强化。当前时间建议关注利率债和高等级信用债的配置性机会及利率债的波段交易性机会。具体到品种选择上，认为国债要好于国开债；对配置盘而言，期限上建议选择中长期品种为主。
图3：10Y国债收益率与10Y国债期货价格走势
03/基金经理点评
市场震荡格局不变，但结构性机会纷呈。
市场流动性较为充裕。此前市场预期的流动性边际紧缩迟迟没有出现，对目前存量博弈的市场构成支撑，但市场也呈现跷跷板效应，顺周期和资源类板块上涨时，成长股承压，顺周期和资源类板块下跌时，成长股相对强势。
5月中旬以来市场风险偏好小幅抬升，随着“百周年”临近，市场产生维稳预期，也对市场构成支撑，预期可持续至6月中下旬。
在流动性充裕和维稳预期支持下，市场整体风险不大，但大幅上涨概率也不大，市场整体依然呈震荡格局，结构性机会将比较丰富。
市场结构方面，我们相对看好高景气的新能源和科技方向，以及稳定成长的消费和医药板块，但板块内也存在分化，需要深挖估值与业绩匹配的个股。
海外市场美国经济和美联储行为，以及美股表现是需要密切关注的外部变量，如果发生剧烈变化，可能对A股造成冲击。
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