中长期来看，晨光文具品牌与渠道护城河深厚，文具向文创转型提升了产品溢价，伴随高端产品占比提升，传统文具业务毛利率将进一步提高。公司两大新业务晨光科力普与零售大店（晨光生活馆&九木杂物社）正处于高速增长阶段，零售大店预计将迎来盈利拐点，为公司业绩提供增量。未来且看，晨光能念好文具行业的生意经吗？
7000多字 | 19min
覆盖时间 | 2021.6
公司简介
公司起初以文具代理为主，后逐步建立品牌与销售渠道，目前已成为集传统文具、文创及办公采购为一体的综合性文具供应商。截至2018年底，公司在文具行业市占率7.3%，位居第一；在细分书写工具行业市占率高达17.84%，远超第二名（得力4%）。截至2019年末，公司在全国拥有35家一级合作伙伴、近1200个城市的二、三级合作伙伴，超过8.5万家零售终端。
公司发展历程
公司实际控制人为陈湖文、陈湖雄、陈雪玲，三人分别直接持有公司股份 1.47%、1.47%、0.87%，并通过晨光控股、科迎投资、杰葵投资直接/间接持有公司股份合计约63.035%。股权相对集中且稳定性较高，有助于提高决策一致性，利于长远发展。
公司股权结构
根据业务模式划分，公司业务分为传统业务和三大新业务。传统业务主要指晨光品牌书写工具、学生文具、办公文具。新业务分为晨光科力普、零售大店与晨光科技。晨光科力普于2012年底成立，主要是传统办公文具的升级，打造B2B办公一站式服务。零售大店包括晨光生活馆和九木杂物社，分别于2013年、2016年成立，主打精品文创和体验式消费，是零售渠道的升级探索。晨光科技是2015年开拓的电商业务，近几年线上销售占比稳步提升。
公司业务主要分为传统业务与三大新业务
公司主营产品概览
三大新业务当中，办公直销（晨光科力普）占比最大且增长较快，收入贡献从2016年的11%增长至2020的34%。
办公文具（含科力普）占比最大，学生文具次之
伴随人均收入水平提升与消费升级，此前以销量带动收入高速增长正逐步弱化，公司洞察新消费趋势、及时抓住政策机遇向精品化、多元化业务拓展；B端办公直销+C端零售大店对传统业务形成双翼护航。晨光科力普主打办公直销业务，为企业提供高性价比的办公采购一站式服务。未来办公直销业务将成为公司传统业务之外的新增长点，晨光科力普凭借品牌、产品专业性与物流优势有望进一步扩大市场份额。
晨光零售大店业务分为晨光生活馆、九木杂物社两大商业形态。晨光生活馆以8-15岁的学生作为主要消费群体，销售产品以文具为主，辅以部分生活与玩娱品类，店铺主要集中在新华书店及复合型精品书店。从盈利情况看，最近三年晨光生活馆处于亏损状态，但呈现快速收窄趋势。随着公司不断优化店铺运营管理、提升单店质量，生活馆的经营效益将得到提升，预计未来1-2年生活馆将实现扭亏为盈。近年来，九木杂物社营业收入增长较快，减亏趋势明显。随着公司不断调整产品结构，加大文创投入力度，单店销售额也会逐步改善。目前，九木杂物社的微信小程序已经上线，客户消费黏性预计会进一步加强。
晨光科技主要指电商直营业务（天猫和京东），未来线上渠道提升空间大。
财务分析
（1）营业收入与净利润稳中求进，2020年增速有所下滑
公司2020年实现营收131.4亿元，同比增长17.92%，2021年一季度公司实现营收38.12亿元，同比增长82.96%。净利润方面，公司2020年实现归母净利12.55亿元，同比增长18.43%，2020年扣非归母净利润11.03亿，同比增长9.70%，2021年一季度扣非归母净利润2.95亿，同比增长69.49%。2020年受疫情影响，公司营收和净利润增速有所下滑，但整体来看，公司营收与净利润稳中有升。
（2）盈利能力：成本管控良好，毛利率与净利率稳中有升
公司传统业务毛利率和净利率均呈现小幅上升趋势。其中，学生文具毛利率由2016年的29.58%上升到2020年的33.43%，办公文具毛利率从2016年的17.72%提升到2020年的28.25%，主要是近年来不断提升中高端产品占比，开拓精品文创市场，产品单价逐渐上升。但新业务办公直销毛利率为10.98%，低于综合毛利率平均水平，但办公直销市场空间广阔，公司未来有望凭借品牌优势继续战略市场，进一步带动毛利率提升。
费用总体管控良好，管理费用率逐年下降。2016-2020年，公司期间费用率保持在15%的水平，总体平稳。费用率构成上，销售费用率总体平稳；管理费用率逐渐下降，从2016年的 6.43%降至2020的4.59%，公司近年来业务扩张带来规模效应，叠加制造过程、销售渠道的数字化建设取得积极成效，管理费用逐步下降。
净资产收益率稳中有升，回报率较高。公司的加权净资产收益率从2016年的21.81%上升到 2020年的26.91%，稳中略有上升，主要源于权益乘数和总资产周转率的上升。
（3）偿债能力：短期负债率微增，总体负债合理
资本结构合理，短期资产负债率出现上升。公司资产负债率从2016年的26.56%上升到2020年的43.96%，但整体负债率合理。其中，从短期偿债能力来看，流动比率和速动比率有下降趋势，2020年流动比率和速动比率分别为1.74、1.42，但依然大于1。由于公司负债多为非付息经营性负债，因此偿债压力并不大。公司现金流量比率出现持续下降，2020年降到 0.31，反映了公司短期偿债能力值得警惕。
（4）营运能力：应收周转率下降，总体周转率平稳
总资产周转率稳定，近几年保持在1.6次的水平。公司不断加大生产、销售过程的数字化管理，比如将MPS升级为MBS、开发晨光联盟APP等，优化了生产与销售的协调，提高了存货周转率。公司应收账款周转率出现下降，从2016年的35.38次下降到2020年的10.16次。从账龄看，公司96.54%的应收账款账龄均在1年以内，整体较为健康。
文具行业—行业透视
（一）行业增速趋缓，市场集中度提升空间大
文具行业属于文教办公用品制造业，其中包括笔的制造、学生文具、办公文具及其他文教办公用品制造等细分行业。从行业收入构成来看，办公文具占比最大为61%，其次为书写工具、学生文具，分别占比21%、12%。尽管互联网时代到来，电子化办公流行，部分传统文具被电子产品替代，文具行业受到一定冲击。但近年来国家重视教育投入、倡导营造文化氛围以及消费升级的背景下，文具行业迎来新的发展机遇。
办公文具市场份额最大为61%，其次是书写工具
文具类产品构成
近年来，文具行业规模持续增长，但增速已经由2013年之前的两位数增长转为个位数增长。从2013年至2019年，文具行业规模从125亿美元增长至182亿美元，年均复合增长率达7.8%，同比增速由2013年的14.2%降至7.1%。受中国出生率下降及互联网冲击，增速趋缓。但2016年出台二胎政策，未来新生儿预期增加，有望给文具行业带来新的增长红利。
近年来，文具行业增速放缓
从消费人数看，文具行业的消费人群主要是在校生和办公人士，一方面出生率有所下降，人口老龄化加剧，65岁以下人口占比缩小。另一方面，随着国家加大对教育经费的投入、高等教育扩招等趋势，在校生人数近年来逐步增加。文具的消费主力人群在未来几年可能有小幅波动，但基本稳定。从人均文具消费水平来看，尽管中国人均文具消费额在不断增加，但2018年人均文具消费105元/年，和发达国家的240元/年相比，仍然有较大的提升空间。
行业竞争格局分散，龙头市占率有待提升。文具生产技术与行业进入壁垒较低，且主要集中在低端产品竞争上，兼具品牌和规模的企业很少，国内知名度较高的企业仅有晨光文具、真彩文具、齐心文具、得力文具。
对标海外，2018年中国文具行业CR5为16.9%，与美、日等发达国家60%的市占率相比，市场集中度低，中国文具行业无论在集中度还是品牌上，都有广阔的整合与提升空间，龙头份额将会进一步扩大。
晨光在文具行业市占率第一为7.3%
（2）产业链：原材料供应受进口影响大，下游BC端渠道逐步升级
上游：原材料依赖进口，具有规模优势的制造商议价能力强。
文具行业产业链
中游：建立自主品牌和渠道网络的企业盈利能力更强，国内文具以OEM模式为主。
文具行业制造模式
下游：文具销售以线下为主，线上占比上升，零售端呈连锁化
文具行业线下两大销售方式
2019年书写工具线下销售占比86%
（3）行业驱动力: 教育投入增加，文具向文创转型满足体验式消费
城镇化率提升在收入提升的基础上，增加了消费能力更强的人群占比，有望推动文具行业规模稳健增长。文具行业面向3亿左右的学生群体和1亿左右的办公群体，二胎政策放开带来新生儿增加预期，未来几年会进一步带动学生人数增加，学生作为文具行业的主要消费群体，对于文具行业的销量将会形成助力。
此外，国家对教育投入持续增加，近几年陆续出台一系列支持教育、文化事业发展的政策，对文具消费起到鼓励作用；而针对文具制造、研发方面的政策有助于提高制造水平和集中度。
消费人群中新中产阶级及新生代人群涌现带来新消费需求，体验型消费比重提升，正促使文具行业向文创转型，具有高品质、时尚设计的产品将会脱颖而出。以九木杂物社为例，主打精品小百货，目标群体为15-35岁的女性，倡导搜罗全球好物，满足对高品质文创产品的消费需求。总体来看，新消费趋势将带来文具行业的量价齐升，拥有研发、设计和品牌护城河的龙头将收获更多红利。
消费升级下四类消费人群特征分析
（4）未来趋势：精品文创、办公直销打开新增长空间
1、学生文具：文创市场迎来春天，高端化提升溢价与毛利率
中期来看，二胎政策对文具消费构成一定支撑，但长期人口老龄化趋势难以逆转，消费人群增长对文具消费长期拉动作用有限，未来行业驱动力更多来自单价提升和单人消费增加。城镇与农村居民可支配收入提升意味消费能力提升，有望拉动单人消费量的增长。近年来，文创市场走俏为行业发展带来新契机。文具与创意相结合，使消费者愿意支付溢价，高端化产品将带动行业毛利率提升。
2、办公文具：乘政策东风，B端直销市场快速成长 办公文具市场经历了从线下零售、线上销售到B2B一站采购的三步跨越式发展，采购逐渐趋向数字化、平台化和定制化。根据麦肯锡的数据显示，如果采用端到端的数字采购计划，企业每年可节省20%-30%的成本，数字集采相比传统线下采购方式具有降本提效的优势，将逐渐成为企业采购的新趋势。
办公文具市场三大发展阶段
2018年中国办公行业市场规模约为1.9万亿元，预计未来年均复合增长率达9%，2020年办公行业规模达到2.26万亿。目前，办公文具销售每年过亿元的企业仅有齐心、得力和晨光科力普，CR3不到1%，行业分散。而2016年美国办公行业两大巨头史泰博、欧迪办公的市占率之和已经超过 80%，中国办公用品行业具有较大的整合与提升空间。
大办公行业市场规模
国内供应商主要包括办公文具垂直供应平台、综合电商平台两大类。文具制造直接销售平台主要指制造、销售办公文具的企业，如晨光科力普、齐心等；优势是深耕多年，具有产业链上的丰富资源、产品SKU齐全可以满足定制化需求。而综合电商平台如天猫、苏宁易购、京东等，优势在于产品综合性强，价格较低，且物流派送能力强。
办公集采行业两大类供应商各有优势，有望形成差异化竞争
公司业务分解及前景
（一）传统业务发展动力：研发强、品类精、渠道广
（1）产品：技术研发深厚，跨界IP提升附加值 作为全球最大的文具制造商之一，公司不断加大技术研发投入，每年投入超过1亿元，专利数已经从2014年的470项增加到700多项。公司在文具制造上的核心技术水平始终走在前列，取得了多项领先的研发成果。
公司拥有持续的研发投入、专业的研发团队和良性的激励机制。2019年公司研发投入达1.6亿元，远超竞争对手齐心集团的0.5亿元。公司研发支出一直保持了较高的增长态势。2019年公司研发人员达到459人，研发队伍不断壮大。
公司研发投入平稳增长
公司在传统文具基础上升级改版，解决消费者痛点，打造爆款产品从而提升单品销量。比如，针对考试场景设计的“考场黑科技MG666”考试专用笔，主打超大容量、书写流畅，深受学生好评；加入前臵缓冲结构、低重心更省力的“悦写缓冲”中性笔，曾斩获德国iF奖、日本G-mark奖国际设计大奖。
公司在新品研发方面，建立从消费价值设计、到产品设计、到产品模具开发、再到品牌形象设计的“全程设计系统”，快速将设计方案转化为流通商品，较好的捕捉流行趋势，提升市场份额。公司已经拥有“4大类、50多个品项、逾5000款品种”的产品体系，产品线的广度和深度均居于国内前列，每年向市场推出新品2000多种。大量新品打造了规模优势和种类优势，不断提升公司产品与用户之间的粘性。
2017年，公司成立精品文创事业部，逐渐提升文创产品占比，设计出一系列深受好评的趣味产品，如锦鲤按动中性笔、喵星人橡皮等。同时，公 司与超强IP合作，提升产品辨识度。
公司跨界与国际知名IP合作
（2）渠道：高效分销体系奠定渠道优势，零售多元化提升获客能力 公司店面遍布全国各级学校周边商圈，实现全国学校约80%的覆盖率，超强的终端覆盖能力源自公司科学有效的销售体系和管理模式。基于文具产品特点，公司针对性地建立以区域经销为主，结合KA销售、境外经销、 办公直销和直营旗舰大店的销售模式。
公司2019年零售终端达到8.5万家
公司建立以区域经销为主，多元化的销售模式
公司形成了独特的“伙伴金字塔”营销模式。“层层投入、层层分享”的核心理念将公司和所有经销商打造成一个“稳定、共赢”的利益共同体。
高效经销体系：“伙伴金字塔”模式
从普通文具店到样板店，再到加盟店，公司零售终端逐步升级，获客能力与单店盈利能力均有显著提升。晨光系终端相比普通文具店而言具有较大优势，一方面获得公司专业化经营指导，抗风险能力更强。另一方面，提升了终端客户的消费体验，优化了品牌形象。
不同零售终端的特征分析
（3）品牌：三十年筑造匠心，多维系列深入人心 公司设立多个细分品牌，包括晨光文具、九木杂货店、科力普、晨光优品、本位、MGKids和MGArts七大品牌。其中，九木杂货店、科力普是公司近几年大力发展的新业务。晨光优品面向学生和年轻白领，主推具有强功能的极简产品。MGKids主打儿童系列、益智系列产品。多维品牌阵营针对不同群体设计开发不同产品，有助于提升各细分领域的市占率。此外，通过对学生教育的持续关注，公司不断增强与消费者的互动粘性。
针对不同使用场景，公司设立多个细分品牌
（二）新业务增长潜力：办公直销大有可为，新零售贡献增量
（1）晨光科力普：B 端需求广阔，拓展客户能力持续增强 晨光科力普是公司旗下办公电商直销平台，产品包括自有和代理产品，涵盖15大核心品类、600多个小类，70000多种商品，主要服务五大核心客户，包括各级政府、央企、金融机构、世界500强公司和中间平台。目前，科力普收入贡献占比33.52%，已经成为传统业务之外的第二大增长点。
大型企业：凭借强大的综合服务能力，公司屡次中标大型客户。
科力普多次中标大型客户
中小企业：公司深入了解消费群体，进行了上百家企业问卷调研和访谈，提前了解中小企业的消费偏好、购买特征、核心需求，推出主打小B客户的“省心购”采购平台。
省心购为中小企业提供6大办公场景的产品支持，包括8个办公大类
省心购四大核心优势
相比C端客户，B端客户采购量大，对订单响应速度和物流配送的专业性要求更高。目前，科力普已经在全国建成6大中心仓库，覆盖华东、华 北、华中、西南、华南和东北地区。科力普拥有唯一一家AS/RS自动化立体仓库，存储能力超50万箱，出入库吞吐能力达5万箱/日。公司在北上广深等城市自建配送队伍，覆盖全国的大容量仓库和专业化的配送队伍可以及时响应客户订单提升采购体验，能够降低物流运输成本，科力普的运输及装卸费增速明显趋缓。
（2）零售大店：迎新消费趋势，“产品+渠道”全面升级 1、晨光生活馆：净利润逐步减亏，单店营收持续提升 晨光生活馆定位为“全品类一站式”零售直营旗舰大店，针对学生和年轻消费者提供文具、礼品、饰品及生活用品晨，采取多样化营销，提升线下门店客流量。如推出开学季、樱花季系列产品，打造限量款玩偶、盲盒等，满足年轻人稀缺消费的心理。2020年，多家晨光生活馆门店入驻饿了么平台，消费者可以在平台下单购买生活馆里的商品，线上购买会获得优惠券打折活动，实现线上线下联动发展，进一步提升客户消费体验。
晨光生活馆渠道扩张放缓，通过升级店铺形象、优化组品方案提升单店运营质量，未来有望实现扭亏为盈。随着单店盈利提升，渠道扩张费用下降，预计未来生活馆具有较大的成长空间。
2、九木杂物社：精品文创拓展顺利，盈利能力可期 九木杂物社作为晨光生活馆的升级版，主打中高端产品市场。九木杂物社定位精品小百货，主要面向15-35岁的年轻女性，包括文具文创、益智 文娱、实用家居等多种品类，选址多为大悦城、来福士等中高端商场，由于定位高消费能力人群，因此产品单价相对更高。
九木杂物社共有直营店211家，加盟店123家
九木杂物社单店盈利改善，渠道布局投入较大，中高端市场成长空间广阔。
风险提示
1）市场竞争加剧：一方面，文具行业进入门槛较低，市场格局分散，若有更多中小厂家进入，将对公司传统业务产生一定影响。另一方面，若国外高端文具进口逐渐增加，将会影响公司传统文具的市场份额。 2）零售大店业务拓展不及预期：目前，九木杂物社处于渠道扩张阶段，若单店盈利改善有限，加上渠道拓展产生大量费用，零售大店业务发展将会受到影响。 3）科力普客户开拓不及预期：科力普是公司的新兴业务，增长迅速。由于办公直销市场竞争激烈，若科力普客户开拓情况不佳，将会影响公司的盈利成长性。
本文由公司研报和财报加工而成，
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