自2019年以来，国内科技产业一方面持续遭遇关键技术的封锁，另一方面也迎来自主发展及国产替代的契机。随着近期以华为为代表的国内厂商持续在芯片、操作系统、智能驾驶等各个领域突破技术壁垒，中国科技产业链逐渐开始在逆全球化浪潮的冲击下站稳脚跟。在A股市场，在经历了数月的震荡盘整后，科技板块也重新开启了“领涨”模式，引起不少投资者重新关注。5月以来（截至6.17），中信科技指数（CI005916.WI）涨幅达12.56%，同期沪深300指数下跌0.42%。
但是，日新月异的产业更迭与起伏不定的股价走势相交织，科技股投资的高门槛也是众所周知。如何识别众多专业术语掩盖下企业的核心竞争力，又该如何应对股价的大幅波动，避免跟随市场“错杀”或“踏空”？我们就这些问题，专门访谈了基金经理雷志勇，看看这位集“学术、产业、行研”三重历练于一身的“硬核”科技达人，如何做好科技成长投资。
如何定义您的投资风格？
聚焦科技成长方向，以中长期产业视角选股。
由于求学和从业过程中始终专注于科技产业，对于中国科技行业的结构与趋势认识较为深刻，从产业资源的角度出发，也更易接触行业专家，了解产业发展前沿，因此对于科技行业的投资相对更具信心。另一方面，过去十年中以移动互联网为代表的新技术及新应用带动科技行业飞跃式发展，高成长性成为相关行业内选股的重要标准。也因此使得我在任职研究员期间，逐渐形成了偏向成长的分析框架。
管理基金以来，也秉持“知行合一”的准则，选择专注于契合自身知识结构的科技成长方向。同时，因为自身的产业背景，相对而言并不热衷短期炒作，更多从产业视角的中长周期去选股，买入并持有趋势确立的核心标的。
和去年相比，今年以来您在投资策略上有哪些调整？
总体而言，我们认为今年市场结构会比去年更均衡，而不是一味买赛道、买龙头，大家会更加注重估值和性价比。所以业绩增速和估值的匹配度是今年选股的一个重要标准。从选股结果来看，大盘和中小盘公司的比例相对均衡。
在投资方向上，在人口老龄化逐渐加剧的背景下，人工替代将是中长期的产业发展方向，包括智慧停车、智能快递柜、人工智能及云计算等在内的细分赛道都是我们的关注重点。此外，对于景气度上行的军工、生物疫苗及高端制造产业，我们也将持续跟踪。
能否介绍一下您的选股框架？
首先观察并选择景气度向上的行业，然后再自下而地上对行业内的龙头企业或者“小而美”的企业进行深入研究。
1、行业景气度与竞争格局
首先，可以通过跟踪产业数据判断行业所处周期，如工信部定期披露的用户数据及流量变化；其次，由于过往的工作中积累了较多产业界的资源，可以通过与行业专家保持交流，跟踪细分行业的产品供给和价格变化情况及竞争格局变化趋势；第三，跟踪行业主流上市公司财务报表，分析营收和利润率变化趋势，并结合多家公司财务信息判断行业景气度。
2、个股优势分析
个股层面，首先需要分析细分行业的龙头。一般而言，行业龙头具有领先优势，股价涨幅跑赢整个行业的几率更大。所以如果龙头的估值水平合理，会有较大可能性被纳入组合。
其次是行业内“小而美”的公司。通常市场对这些公司的研究不够深入，估值水平可能低于龙头公司。而在行业景气度向上时，由于产品结构或品类等原因，业绩弹性可能比龙头企业更大，甚至有望带来比龙头公司更多的超额收益，这类个股也值得深入挖掘。
具体的关注指标方面，主要会考虑公司的管理层、渠道、研发等。优秀的经营业绩与管理团队以及公司的研发、销售水平密不可分。在实地调研的时候，会特别注重和公司管理层进行交流，了解管理层对公司未来发展的规划。其实，即使对于不同的行业，优秀管理团队的特质也是相通的，第一要有清晰的战略，第二要有很强的执行力，第三专注于主业，而不是专注于股价。
同时，也会和研发、产品、销售等业务线员工进行交流，了解公司的文化底蕴和人才培养机制、内部激励机制，以及目前产品储备和研发情况才能更好地判断公司产品在行业内的竞争实力。此外，通过结合多家上市公司的走访数据也能够印证前期对于行业景气度和竞争格局的判断。
能否举一个选股案例？
我想分享一个在任职研究员期间发掘并在我管理基金以来带来明显净值贡献的案例。2018年，我们判断网络安全行业即将迎来两到三年的行业景气周期：一方面，国家对网络安全愈发重视，企业需求攀升，信息安全产品渗透率开始逐步提升；另一方面考虑到客户结构中，政府相关部门的占比较高，而这些客户的网络安全产品需求有望在十三五规划的最后两年集中爆发。因此我们开始对行业进行持续跟踪。
在个股选择上，作为国产防火墙龙头企业,这家公司的客户范围广，产品竞争力强,净利润率明显高于同行业。另一方面，公司2018年年报中重点披露了2019年的工作方向为从传统业务重点转向网络安全驱动，在2019年存在将传统业务剥离的预期，前期压制估值的因素将会消除，有望带来提升空间。因此，在任职研究员期间，我向基金经理做了重点推荐。不仅如此，在我担任基金经理后，也将其纳入前十大持仓品种。
随着2019年四季度公司公告引入国家战略股东，并将传统业务剥离，预期得到验证。而自我推荐以来，公司股价也实现了大幅上涨，并为公司旗下多只基金带来了相对明显的净值贡献。
您对于合理估值的定义是怎样的？
我将科技类公司分为三种类型，对于每种类型会采用不同的估值方法。
第一种属于爆发型，短期业绩可能会特别好，比如2019年时的ETC行业。在爆发当期，可能需要用类周期股的方法进行估值，更多关注业绩的拐点。
第二种属于项目型，包括苹果产业链、计算机行业内以政府订单为主的公司等，这种公司主要采用PEG方式，在1左右会相对合理。主要把握被低估时的市场机遇。
第三种属于消费型，这种公司的现金流可持续性比较强，估值容忍度相对更高。利用PS或者PE，关注远期的竞争力和业绩的可持续性。
您在管理投资组合时是如何做的？
在组合构建上，我不是赛道型的选手，而是更看重自下而上的个股选择，如果看好的赛道内没有合适的个股，也不会勉强配置。
择时方面，不会频繁地主动调整仓位，但可能会结合行业景气度、估值水平与市场风格在科技板块内的细分行业间进行轮动。
由于受到投资者风险偏好的影响明显，科技股的价格波动幅度通常较大。当持仓个股持续上涨，达到了预期价格和估值水平时，会将股票逐步卖出，并寻找更具估值优势的股票进行替换。这样一来，既能够遵循自身的投资框架，也能够避免由于仓位过低产生的“踏空”风险。
另一方面，当持仓股票下跌时，如果是因为个股基本面出现问题，并预判负面影响无法短期内消除，会考虑全部卖出以及时止损；但如果是短期因素冲击，受行业整体拖累而下跌，会进行逆向操作，在资金允许的情况下进行加仓。
您是如何拓展自己的能力圈的？
可能是受到产业工作经历的影响，我的个人风格会比较稳重，在拓展能力圈方面也是如此，步伐不会太急促。从我所管理的基金投资涉及到的领域来看，从狭义的TMT，到新能源汽车、军工、高端制造和医药，范围逐渐拓宽，主要共性是行业的科技属性与高景气度。
其中的军工行业可能不算是市场的“主流”赛道。市场普遍的观点是订单不透明，且管理团队与二级市场沟通的意愿不强，所以不确定性较大。但我在多番调研后，有几点不同的看法。第一，我国的军费开支增长确定性很高；第二，军用装备的升级替代趋势较为明确；第三，上市公司在手订单情况以及管理层对今年跟明年的展望都很乐观。因此，基本可以得出一个定性的判断，军工行业未来1-2年的确定性是很高的。
接下来就要精选其中的细分方向，我认为目前值得重点关注的是上游的芯片和电子元器件。首先，其中民营企业居多，相对而言管理机制较好；其次，作为整个军工产业链的上游，先行性会更加明显；第三，目前估值体系相对合理，与传统的半导体等板块相比更具优势。
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