“ 翻石头 ”寻找值得投资的好股票

各位投资者、持有人：

你们好，我是宝盈基金的基金经理陈金伟，这是我第一次给大家写信，我在这里不是劝大家买我的基金，而是希望大家透过业绩，了解我的投资风格从而做出选择。我经常会关注天天基金社区的评论，也会经常互动，我本人也是自己基金的持有人，从我本人角度我是能接受回撤的，但是我更想从一个外部持有人的角度体会持有基金的心态，从而努力让自己的产品具有更好的持有体验。

这里先针对大家经常提出的几类问题做回答：

你的基金投资策略是什么？这是一只什么基金？（科技类？低估值？顺周期？）

我不喜欢从行业的角度定义我的基金，我的策略是自下而上，淡化风格、赛道等因素，有些时候甚至会在这些方面做刻意的分散。我的研究方法就是“翻石头”，也就是通过看大量的公司，寻找投资机会。

面对数量繁多的公司，我心里会有一把尺子，不会因为某一个公司市值大就买它，也不会因为一个小市值公司就更看好它，包括市场喜欢的赛道，这些在我看来只是众多决定企业价值的因素之一。我认为从组合管理的角度，第一步就是如何刻画心里的那把尺子。

我认为基本面投资的三个要素分别是好公司、低估值、高景气。好公司一般侧重于供给端，如竞争格局、商业模式、管理层等；低估值是字面意思，高景气一般侧重于需求侧。三个要素兼得的公司可遇而不可求，而在三个要素不可兼得的情况下，必须要有所取舍。

每个投资者都是在一个有限约束下寻求一个最优解：

如果用一个简单的公式来描述的话就是：f(x,y,z)=Ax+By+Cz ，f(x,y,z)=Ax+By+Cz，其中A+B+C=100，A、B、C代表主观偏好，x、y、z代表客观情况，而每个人都在寻找f(x,y,z)的最大化。即每个投资者总共有100分，需要将100分分配给这三个要素（好公司、低估值、高景气）。极度看重产业趋势的投资者，会把大部分分数给产业趋势，选出来的标的多属于新兴行业；深度价值投资者会特别看重估值的重要性；成长策略投资者会特别强调好生意好公司、长坡厚雪的重要性。所以实际中我们会发现，类似比如说一个白酒公司、一家银行和一个新能源公司哪个更好的问题，即使投资者对于三个公司的公司质地、产业趋势、估值达成完全的共识，也可能在选择标的方面出现截然相反的结果，原因就是心中的那把尺不一样。

如果让我分配，我会把50分给好公司，40分给低估值，10分给产业趋势。也就是我们的尺子是：f(x,y,z)=50x+40y+10z

首先，我们投资成长股，投资的是扩张的行业和公司（不是看中当期分红公司）。并且我们买成长股是我们相信优秀公司的力量，只不过我们对于优秀公司的定义不限于核心资产。所有治理结构完善，对小股东相对友好、在细分行业内具有竞争力，行业天花板没有见顶并且持续扩张的公司都在我们的选股范围中。在经营层面，相对看中结果。我们最偏好的公司是“不起眼行业的优秀公司”。因为这类公司的特点除了自身优秀之外，对手也还相对比较弱。如果把好公司的标准简化，那就是两个维度：胜负已分、空间尚存。胜负已分既竞争优势突出，行业地位领先，空间尚存既目前份额或渗透率还较低，具有成长空间。

其次，我比较看重估值的重要性。估值的重要性在于即使判断出现失误，损失也是有限的。高估值意味着苛刻的假设，这些假设在长时间来看未必是能够实现的，尤其是时间越长，看错的可能性就越大，我比较看重估值也是认识到自身研究的局限性，接受自己的不完美。目前为止我看到的所有论述“估值不重要”的论据几乎都存在幸存者偏差的问题，我们说估值不重要，不是现在回看过去十年涨了若干倍的股票，而是如果能穿越回去，能不能在当时的情况下找到这种公司并且降低选错标的的风险。我从来不觉得高估值本身是危险的，但是我认为高估值以及研究不到位才是危险的，一个很高的估值隐含的是在很长时间判断准确，近几年流行的一个说法是在鱼多的地方打鱼，这个说法我是认可的，但是现在的情况是鱼最多的地方，人比鱼还多，我自认为打鱼水平不高，在那里打鱼不能确保一定能打到鱼了，不得不去鱼稍微少一点的地方看看，这里面鱼可能也不少，关键是人还少，以我平庸的打鱼技能也能有所收获。回到投资就是，大量的核心资产确实是非常优秀的公司，但是它们的股价会被看好它们的投资者推高，从而降低未来的回报率，也就是说去鱼多的地方打鱼并没有错，但是所有人都来打，可能不一定就能打到鱼。

再次，我也认同产业趋势（也就是“赛道”）的价值。产业趋势意味着增量市场空间，在增量市场下，企业更有可能实现扩张避免陷入内卷，但产业趋势确定性不等同于公司的确定性，尤其是确定的产业趋势会带来确定的供给增加，确定的供给增加会冲击现有公司的确定性。尤其是对于新兴行业，我认为如果穿越到十年以后去看，最大的牛股一定诞生在新兴行业，但是问题在于我们到底有多大把握相信我们现在看好的这些公司一定能胜出？越是确定性的产业趋势意味着越多的资本和人才想进来分一杯羹，面对这个问题不同的处理方式（拥抱趋势还是规避风险）实际上也没有对错，只是我相对谨慎（也自认为在这方面不够专业，需要提升），因此我把产业趋势放在相对靠后的位置。

你的组合里某个行业/个股最近表现不好，为什么还要持有？

我们的组合中既有短期上涨较多的标的，也有过去甚至未来一段时间或许不会有突出表现但是长期有潜力同时性价比突出的标的，我不会单一押注于某一个板块，我觉得这是非常危险的。

为什么组合里有很多中小市值？

首先，我并不想贴小盘股的标签，事实上，评判小市值和大市值公司用的是同一把尺子，不会为了买小盘股而买小盘股，同时保持对大市值龙头的关注和跟踪。当下组合中小市值偏多是因为中小市值公司中符合我选股标准的公司较多。

未来一段时间最看好的方向。

我不是基于行业景气选股，而是完全自下而上，用“搬石头”的笨方法，大概看好几个方向零散分散在化工、机械、轻工、电子、通信、新能源等行业。

写在最后，接管公募大半年，因产品业绩受到大家的关注和厚爱，十分感谢。公募职业生涯刚开始，我更希望若干年后回看公募一年、两年、三年、五年、甚至更长的业绩排行榜前5%有我的名字。我希望在长跑中取胜，但每一次短跑也会全力以赴。从明天我会把过去的业绩排名忘掉，以归零的心态不断学习并持续优化组合。下半年即将到来，心怀梦想，努力奔跑，感谢有你，不负所托。