转自 信达证券《宏观研究点评报告：中上游利润占比年内首次下降，是否会影响货币宽松节奏？》
1-6月工业企业利润环比小幅下降，但依然不弱。6月当月规模以上工业企业利润环比下降4.6%，上月为增长8%；同比来看，1—6月份，两年平均增长20.6%，较1-5月份增速小幅回落1.1个百分点，表明利润绝对水平不弱。根据三因素框架拆解本期工业企业利润，量稳，价升，利润率持平。1-6月，全国规模以上工业增加值两年平均增速与上月持平，对利润增长并未产生边际贡献。PPI累计同比增速上月加快0.7个百分点，对利润形成拉动。1-6月利润率为7.11%，与上月持平，维持在历史高位水平。利润率没有延续年初以来的单边上升趋势和PPI触顶回落有关，本月成本率费用率皆出现反弹。
中上游利润占比年内首次下降，是否会影响货币宽松节奏？从年初开始，中上游利润占比持续走高。但6月中上游利润占比较5月下降了1个百分点。那么中下游利润占比的上升是否意味着经济复苏不均匀的问题有所缓解？7月15日降准政策落地，主要目的在于解决经济内部结构分化过大的问题。如果中下游经营状况转好，结构问题已经有所改善，是否会影响货币宽松节奏？为了回答以上问题，我们需要先观察中上游利润占比下降的原因。首先，中上游利润占比下降的原因是中游原材料加工业增长速度放缓，导致中游占比下降，而下游制造业占比大幅上升。下游消费品无论是从利润占比还是从利润率来看，都没有出现明显的改善。另一方面，6月代表中游、下游制造业和下游消费品的制造业每百元费用率非降反升，从5月的8.44上升到8.51，这与央行促进中小企业成本费用降低的初衷相违背，下游消费品行业正是制造业中小企业的主力军。因此我们认为，虽然6月中上游占比出现下降，但下半年货币的宽松节奏不会受到影响，央行可能在第三季度末再次降准。
展望未来，下半年工业企业利润韧性仍在。对比市场上经常讨论的中上游与中下游的利润结构，我们更倾向认为本期工业企业利润呈两段式结构。一段是上游采掘业与下游制造业，另一段是中游原材料加工业与下游消费品。上游和下游制造业本期利润占比扩大，而中游原材料加工业和下游消费品利润占比缩小。未来，PPI高位震荡会继续带动上游利润维持高增速。下游制造业方面，我国机电出口粘性较强，我们对下半年的出口链条相关行业，如计算机通信、专用设备等，保持乐观。因此下半年上游采掘业和下游制造业将会有较为亮眼的表现，有望继续对工业企业利润形成支撑。
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