基金经理售后服务交流-黄文倩

管理产品：

华夏消费升级（001927） 华夏核心价值（010692）

华夏消费龙头（011282） 华夏线上经济（010020）

01今年以来影响消费板块的主要事件

第一，上半年大众消费较为疲软，服务性消费和一些耐用品消费低于预期，对组合有一定影响。今年上半年我们对大家电板块做了一定减仓和调出，增加了新兴平台，如扫地机器人等，在今年投资当中也有比较好的投资回报。

第二，教育和互联网政策的出台，不仅影响教育、互联网板块，还连带影响类似属性的领域，例如消费领域和偏消费属性的医药细分领域。我认为教育基本上没有回旋余地，所以对教育资产坚决清仓，其实没有卖在最底部，但是还是亏钱了。我个人反思了一下，我买的资产其实与政策无关，都是政策鼓励的职业教育和高校方向，但是由于外资对中国国情不了解，觉得只要是教育相关的板块都不信任。这些股票单纯从价值的角度看很便宜，但我还是选择了回避，因为我认为短期很难有新的新增资金再进入。在互联网板块，我认为政策调整是有一定规划余地的，并不是说不让存在，只是说在规范发展。在规范过程中，民生相关的互联网行业会持续存在，还会继续服务于生活，但是盈利预测会下调。对于民生相关性较小的互联网行业，更多是短期政策干扰下的恐慌性出逃，不会改变本质的商业模式。

第三，“共同富裕”政策出台，很多人都会觉得中高收入群体的消费升级受到压制。我没有做基于共同富裕的任何仓位调整，因为我认为不构成中长期投资逻辑的变化，共同富裕不是说不富裕，更多的还是从结构上的调整，追求高质量增长下的富裕。我还是坚信我们中国的政策制定者的智慧，从至少从过去十几年整体政策的发展来说还是为经济的中长期发展去着力的。

02在管产品投资运作汇报

只投A股的产品，因为没有港股的互联网、教育板块，受到政策的影响会小一些；可投港股的，尤其是今年新发的产品，因为的确是看好互联网和教育的商业模式，但是遇到了政策的不友好。从现在来看教育我们选择回避，互联网还是留有一定仓位。消费板块估值从 2月份开始，就已经回到了相对估值的低位，我在管的产品在六七月份加仓比较多，紧接着迎来了教育和互联网不友好的政策。但从相对估值和对每个公司、每个行业基本面的压力测试来看，不会出现太大的问题。因此，综合估值的相对分位、基本面业绩的压力测试，我觉得已经到了底部区域。

03主要看好的方向

食品饮料：主要看好白酒，在六七月份下跌过程中逐渐加仓，虽然可能没有加在最底部，但是我个人觉得这个位置问题应该不大。

家电：主要看好清洁家电，这个行业渗透率比较低，而且部分企业有全球竞争力。

运动服装：运动服行业和扫地机器人行业其实今年给我赚了不少钱。运动服装行业我去年就在买，今年遇到新疆棉事件，阿迪和耐克市占率还是在下滑，国产品牌在快速增长，行业增速有 5～10%。现在大家追求健康生活的情况下，在整个中国品牌崛起和消费者对中国的认知的趋势当中，未来的空间还很大。

免税：今年免税行业其实没有出现特别大的政策问题或者是竞争问题，但是还是跟着消费一起跌，我觉得跟市场的调仓结构有关。这个赛道今年没有发生逻辑上的大变化，也没有什么特别大的基本面和政策干扰。唯一就是疫情导致6-8 月去三亚的人数有减少，但这个是非常短期的因素。

Q&A

Q：白酒的逻辑？

A：白酒的核心逻辑是消费升级。

每次跌大家都担心三个问题：以后还喝不喝白酒？白酒还能够持续提价吗？国家会不会提高消费税？

首先是饮酒人群的问题。中国白酒的整体消费总量是在下降的但是高端白酒的渗透率非常低，它反映的是大家喝好酒，喝好酒反映了大家的生活品质、社会地位提升，消费体验、层次感、心理需求都要更好一些。

第二就是还能不能提价。其实很多企业从 2016 年以来提价幅度已经不大了，更多的是扩大自己消费人群的基数，提价更多是采取渠道改革的方式，白酒实际上是价格属性比较强的消费品，降价不一定卖得出去，大家需要的是更好的体验和心理诉求。以头部公司为例，过去三年渠道改革的红利都变成了吨价的提升和利润，这其实是间接的提价，但实际上它的这个价值持续每年都在提升的。

第三个消费税的问题。税分为直接税和间接税，消费税是中国最大的一个间接税种，是可转嫁的。历史上来说烟草消费税提的比较多的，白酒提的幅度比较低。消费税是个间接税，如果太高的话，头部企业是可以转嫁到消费者身上。

Q：现在的仓位？

A：现在的仓位都比较高。今年新发的产品第一次加仓是在 3 月底，第二次加仓是在 6 月底，但 6 月底这次加仓比较受伤。最近还在继续加仓，所以现在基本上所有的产品仓位都在80%以上，都比较高了。我觉得这个位置从相对估值来说，已经处于底部区间了。

Q：医美板块有没有投？

A：一直没有投，我个人投资对于估值一般会透支 3 年，很难去透支 5 年。如果是透支 5 年，而且竞争格局还看不清楚的话，即使短期趋势比较强，也会选择不投。每个人能力圈有限，我的框架中如果只是基于趋势去投，而三五年我看不清楚竞争格局和预期回报的话，我投起来会比较违背自己的内心。

Q：教育还拿吗？

A：没有拿。虽然我买的教育是职业教育、高教，与教育培训和义务教育没有关系，但我认为短期没有资金流入的，而且这些公司的流动性非常差，且市值偏小。

Q：新能源和半导体怎么看？

A：半导体没太研究，新能源研究过。

从本质上来说，新能源是中游制造，中制造会面临两个问题，第一是上游的投资，比如说能源金属，第二就是下游过高的溢价权。我个人觉得中游的竞争格局终有一天会被打破，但是上游能源金属是值得投的方向。虽然大部分的能源金属不在国内，但是的确中国的企业非常的努力，他们在国外去收购了很多企业。

从渗透率来看，新能源渗透率是很低的，未来我会更多的去关注下游的品牌企业有没有逆袭，的确能够在新能源快速渗透期里面做强做大的。

第二个机会就是上游的能源金属，我觉得这个行业的确是可以选择长期看的，除非这个技术发生颠覆性颠覆式更新，从短期来看应该不太会，所以我觉得后面自己也会再做一些研究。

Q：港股持仓大概是多少？

A：核心价值现在港股主要集中在运动板块，还有少量的互联网，教育已经没有了，所以现在核心价值在港股的持仓加起来应该是10%+。A 股整体两个产品的资产的成本控制还可以，就是可投港股产品被两个政策打得比较惨。

Q：对 A 股和港股整体怎么看？

A：其实从2016年以来，无论风格是在哪个行业板块，去看大盘估值或者是大盘预测已经不太重要了。中国经济从 2010 年以来就一直在结构转型，能够给大家赚钱的就是方向性资产。看大方向就是消费升级和产业升级，这两个方向还是未来 A 股主要投资方向。虽然中间可能有一些金融地等其他板块不时反弹，但是从4方向上来说，选细分行业方向比看大盘还是更有效一些。

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