中金海外：关于QE减量的八问八答（下）_财富号

Q8、QE减量将如何影响资金流向？
需要指出的是，货币政策的变化往往更多是一个边际变量而非资金流向的决定性因素，更何况QE减量仅是流动性增量的放缓。不过，流动性增量减少仍会使得资金在不同基本面和吸引力市场之间进行再平衡，这其中基本面和相对回报率差异才是关键。
跨资产看，削减恐慌阶段，资金从债市流向股市，正式减量阶段，资金从货币市场流向股债（图表35）。根据EPFR的统计，2013年削减恐慌阶段，资金从债券型基金流出，而股票型基金则获得净流入，体现在资产价格上则是美股上涨、美债利率阶段性上冲；正式减量后，资金从货币资金流向股债，则体现为利率曲线水平化，短端利率上行而长端利率下行，股票继续上涨。
跨市场看，2013年减量资金从新兴流向发达（图表32）。2013年QE减量并未大幅放缓发达市场股市资金流入的步伐，美国、欧洲和日本股票型基金均获得净流入，但继续释放的流动性并未再度转向新兴市场（图表33）。新兴市场整体大幅流出，中国和中国香港股市也出现资金流出现象（图表34）。而资产表现也是如此，新兴市场尤其是对流动性敏感的双赤字国家承压，而基本面较高的发达市场股票则因为相对差更有吸引力。

图表32：跨市场看，资金从新兴市场流向发达市场

资料来源：Bloomberg，EPFR，中金公司研究部

图表33：美国、欧洲和日本股票型基金均获得净流入，但继续释放的流动性并未再度转向新兴市场

资料来源：Bloomberg，万得资讯，EPFR，中金公司研究部

图表34：中国和中国香港股市也出现资金流出现象

资料来源：EPFR，中金公司研究部

图表35：跨资产看，暗示阶段资金从债市流向股市，而减量开始后股债均获得净流入，货币市场基金流出

资料来源：EPFR，中金公司研究部

市场动态：减量和Delta变异病毒担忧冲击市场，大宗周期普跌，成长领先；利率回落，信用利差走阔

资产表现：债>股>大宗；利率回落，大宗股市普跌，成长领涨
受Delta病毒继续升级以及7月FOMC纪要引发市场对于美联储政策退出担忧的拖累，全球股市普跌，美债收益率再度下行，原油等大宗商品跌幅显著。
整体看，过去一周，美元计价下，债>股>大宗，VIX多头、比特币领涨，港股、原油、铜、大豆领跌。分行业来看，能源、银行、原材料等周期跌幅居前，医疗设备、软件与服务等成长风格领涨。利率方面，过去一周10年美债利率回落至1.26%（回落约2bp），但实际利率抬升（10bp），通胀预期回落（12bp）；值得注意的是，投资级和高收益债信用利差均走扩。

图表42：过去一周，美元计价下，债>股>大宗，VIX多头、比特币领涨，港股、原油、铜、大豆领跌

资料来源：Bloomberg，Factset，中金公司研究部

图表44：过去一周，医疗设备、公用事业、食品领涨，能源、汽车与零部件、银行领跌

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表45：过去一周，美股整体下跌，风险溢价走阔是拖累美股下跌的主要原因

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表48：过去一周，10年美债利率回落至1.26%，较此前一周回落2bp，其中实际利率抬升10bp，通胀预期回落12bp

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表49：过去一周，美国投资级信用利差和高收益债信用利差均走扩

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

情绪仓位：新兴及原油超卖，大宗多头普遍回落
过去一周，日本接近超卖，新兴已回落至超卖区间。伴随油价下跌，布油也快速回落至超卖区间。与此同时，仓位方面，美元指数结束了6月中旬以来的空头回补，空头仓位的再度增加导致净多头减少，大宗商品多头普遍回落。

图表52：过去一周，日本接近超卖，新兴已超卖；黄金略有抬升，布油快速回落至超卖区间

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表53：过去一周，美股投机性净多头仓位略有增加

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表54：过去一周，新兴市场投机性净多头仓位减少

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表55：过去一周，美元投机性净多头仓位略有减少

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

资金流向：股市加速流入、中国转为大幅流入
过去一周，债市及股市均加速流入，股市更为明显，货币市场基金转为流出。分市场看，欧美及新兴市场股市加速流入，但日本转为流出，中国转为大幅流入。

图表62：过去一周，美国、欧洲、日本及中国金融条件均收紧

资料来源：Bloomberg，EPFR，中金公司研究部

图表63：过去一周，债市及股市均加速流入，股市更为明显，货币市场基金转为流出

资料来源：Bloomberg，EPFR，中金公司研究部

图表64：过去一周，欧美及新兴市场股市加速流入，但日本转为流出，中国转为大幅流入

资料来源：Bloomberg，EPFR，中金公司研究部

图表65：过去一周，新兴市场股市中，中国、韩国、巴西等市场录得流入，中国流入最为明显

资料来源：Bloomberg，EPFR，中金公司研究部

基本面与政策：7月零售低于预期，汽车拖累明显。
7月美国零售销售环比超预期下滑，汽车拖累明显。由于对delta变异病毒蔓延拖累了修复动能7月零售销售环比-1.1%，低于前值的0.7%且不及预期的-0.3%。分项来看，7月汽车与零部件零售销售额环比下降3.9%，是拖累整体指标下滑的主要原因；与此同时，电商销售下降3.1%，服装与配饰销售下降2.6%。不过，加油站销售额环比抬升2.4%，餐饮销售额环比抬升1.7%。
7月新屋开工降幅高于预期，但建筑许可增加。7月新屋开工153.4万套，低于前值（165.0万套）且不及预期的160.0万套。但7月营建许可超预期抬升，一定程度上体现了材料和工人短缺对经济活动正在造成抑制。上周首申人数34.8万人，低于此前一周的37.7万人和预期的36.4万人。

图表68：过去一周经济数据总结