导读：

交银施罗德基金作为全市场较早一批开始运作基金组合的团队之一，其旗下FOF管理规模已破百亿。截至今年二季度末，交银安享稳健FOF和交银养老2035FOF的规模分别达到了152.87亿元和10.03亿元。今年8月，交银招享FOF首发募集约90亿元，也创下了国内公募FOF成立规模的新纪录（数据来源：基金定期报告、基金公告）。作为基金组合运作的先行者，交银基金多元资产部从大类资产配置和基金选择两个维度构建基金组合，提供从低风险到高风险多种类型基金组合，例如“我要稳稳的幸福”、“我要幸福的成长”、“股债全天候增长”、“赢定投”、“交银全明星”等等。

“控制风险”这一核心思路，始终贯穿在交银基金多元资产管理部的投资研究之中。

“只有把风险控制好了，才有追求收益的可能。”

“只有在风险可控的情况下，才会去追求收益。”

——交银基金多元资产部基金经理刘兵


我国资本市场上的首批公募FOF基金始于2017年，但交银基金多元资产部对于基金组合的探索从2016年就已经开始了。

提到FOF基金、基金组合，一个绕不开的话题就是投资组合中子基金的筛选方法。先一起看看交银基金多元资产管理部对子基金筛选的一些观点：

1） 偏好主动型基金：在中国的资本市场上，主动型基金经理拥有一定的超额收益能力，很多时候能够跑到市场的前面。比如市场偏新能源，一些主动型基金经理可以领先于市场进行布局。因此，在基金类别上，我们偏好主动型基金。但如果未来主动型产品的超额能力衰减，我们也会使用策略和模型去配置行业。

2） 注重中长期业绩，定量为主，定性为辅：以基金中长期业绩为核心，不追求短期业绩。通过定量化的模型来构建子基金的主要筛选框架，而定性调研则主要用于产品和基金经理的一致性验证。

3） 做市场的敬畏者：市场永远是对的，在现在的组合构建过程中我们不会主动配置行业或者风格，模型的结果就是市场的结果。

以权益基金为例，2005年至今，我国权益型基金的平均年化收益率在15%以上，我们会以这一平均水平作为组合的基本目标收益率。如果我们能在这个基础上实现3-8个点的超额收益，也就是力争达到20%左右的年化收益率，并且努力在资产配置层面降低一些波动，那么这个组合就有望具备较高的投资性价比，这也是我们构建权益类基金组合的基本目标。

在研究过程中我们发现，公募基金的业绩持续性普遍表现一般。为了展示公募基金业绩的持续性情况，我们测算了股混型基金（普通股票、偏股混合）的年度业绩转移矩阵。自2005年开始，滚动统计每年业绩处在不同区间的基金在下一年的业绩分布情况，共计16个样本。最终结果为16个样本均值，如下表所示，红色表示排名百分位越大。根据下面的转移矩阵我们可以清晰地看到：

1、 上一年业绩排名前20%的基金，在下一年只有23%左右的概率能够继续跑进前20%，这意味着基金做到持续的优异业绩表现比较有难度。

2、基金的业绩分布有较强的随机性，但整体体现明显的对角现象：即上一年业绩排名在中等区间的基金，下一年有较大概率继续表现中等。而排名较为极端的基金，例如上一年排名在前/后20%的基金，下一年有更大概率继续维持极端表现。比如说，一些赛道型基金能够在特定年份取得了很好的业绩，但如果下一年市场风格切换，其排名势必会落后于市场，收益水平也会出现较大幅度的波动，这与我们严控组合风险、在控制风险的基础上再追求收益的理念显著不符。

数据来源：Wind，交银基金。截至2020/12/31

因此，在选基金层面，我们认为中长期业绩表现稳定的基金才是好基金。仅有阶段性业绩表现，但无法长期获得稳定收益的基金并不在我们的考虑范围。基于这一核心理念，我们借助了多种定量模型来对基金进行深度筛选，并辅之以定性调研持续跟踪与反馈，最终形成了FIPS（Funds Investment Portfolio Solutions）基金评价体系——

首先，在子基金的选择上，以中长期业绩的稳定性为核心要素，不追求短期收益。业绩观察的维度基本是3-5年，指标包括业绩排名、胜率、稳定性、绝对收益和相对收益等。我们很少去买短期涨幅非常好的基金，这对组合来说没有意义。举一个简单的例子：1块钱的本金，如果第一年翻倍涨100%，第二年再跌50%，那其实又回到了1块钱的原点。但倘若第一年涨50%，第二年跌20%，这样其实还会有20%的收益，这也是我们的目标。


“基金行业最好的词就是复利，只要坚持的时间较长且有稳定的业绩，自然而然就能做得比较好。”


其次，在子基金的筛选方法上，主要是通过定量模型来进行筛选，增强投资组合构建的纪律性，这是与定性选基最大的不同。我们举个简单但有效的中长期筛选指标：每年能够稳定地跑进前1/2。乍一看这似乎并不是一个特别苛刻的要求，但这个指标对于绝大多数主动型基金经理而言是比较难做到的。多数基金经理会受到自身研究背景的影响，比如医药、消费、新能源、金融地产、周期等等，在市场风格切换得越来越快的今天，这些行业在某一些阶段肯定会跑输市场。即使是全行业均衡布局的基金经理，也是需要经过后天的培养才能够逐步拓展能力圈，但在研究深度和行业偏好等方面还是会有一些差别。因此，在这种情况下，我们使用量化手段就有一些优势，因为我们不会介意基金经理会配置什么样的板块或者赛道，只要能够稳定地跑进前1/2，就算是通过了我们在定量层面的第一层筛选。

那么，“中长期每年稳定跑进前1/2”这一筛选标准是否能够长期、稳定地实现权益型基金平均收益率的目标呢？我们同样做了一个简单的测试：为了方便起见，我们以偏股混合型基金作为样本池，从2011年初开始，在每年年初选择连续3年每年都能够跑赢同类前1/2的基金产品，作为一个模拟组合（剔除C类）并观察其业绩表现，比较基准为偏股混合型基金指数。


数据来源：Wind，交银基金。截至2020/12/31


从2011年开始的回测结果来看，我们通过连续3年达到前1/2排名的基金所构建的投资组合的各项指标与偏股混合型基金指数基本持平，策略与指数重合度较高，即这种策略有助于我们达到权益基金的平均目标收益率，但这并不是我们的终点。在此基础上，我们还会综合多个独立模型系统共同运作情况来精选组合中的产品。除此之外，我们还会关注其他定量化指标。比如说，我们会偏好规模较小的基金产品，因为灵活性较高。并且，我们不会过多地考虑基金在股票资产上的换手率——


“不管白猫黑猫，只要能够抓到老鼠，那就是好猫。“

另外，我们也不会过多地关注基金经理管理年限的问题，因为我们选的是产品本身。如果一个基金产品因为换了基金经理而导致业绩变差，比如下一个阶段没能跑进前1/2，那么在基金池中自然就会被置换掉。而且对于新基金经理，我们的要求只会更高，要在任职期的每一年都跑进前1/2才有入池的可能。而任期比较久的基金经理，5年可能有80%左右的胜率或许就可以入池。

再者，针对子基金的筛选方法，我们还会辅之以定性调研和判断，对我们的定量筛选结果加以验证。例如当一只产品在经过定量模型的筛选之后，我们会对其进行归因分析，也就是通过模型来判断其超额收益来源于哪种风格、哪个板块、哪类行业等等。如果模型的结果与我们对基金经理的认知不匹配，我们会做进一步的跟踪调研。如果一位基金经理是新能源出身，但其超额收益的来源却是金融板块，那么即使业绩的持续性再强，我们也会保持疑问，继续做进一步跟踪。

最后，在子基金的类别上，股基和债基的筛选标准或有些许不同，但殊途同归，都是为了严控投资组合的风险。不同主要体现在两个方面，第一，我们在债基的筛选上会增加定性的权重，在其入池之前会进行充分的调研，比如关注持有人的结构，以及基金公司和产品历史上对信用管控的能力，比如净值的波动，历史上是否踩过雷等等。第二，针对债券基金，我们每天都会监控其净值的变化，对安全性有着较为苛刻的要求，而对于权益基金，我们则不会过多地关注日频净值的变化，但是会通过月度或季度的频率做必要的回溯。但这些不同本质上都体现了我们对债券基金信用风险的优先关注，这也和我们控制风险的理念相一致。所以，我们认为，好的债基就是风险足够低、能够提供流动性的产品。至于收益，那只是一件在控制风险之后自然而然的事情。

权益投资好比一场马拉松，相比短期业绩的爆发力，更考验长期业绩的耐力。一些行业风格特别鲜明的基金产品在特定年份确实能够乘风破浪大赚一笔，但市场风格及切换总让人捉摸不透，频繁押注显然不具备投资性价比。所以，比起小概率的高收益，大概率的确定性收益或许更能受到投资者的青睐，或许这也是交银基金“我要稳稳的幸福”深受投资者青睐的原因。

基金经理坚持自己的投资纪律，以不变应市场之万变，与其说是一种防守应对，不如说是一种睿智选择。纵观全文，交银基金多元资产管理部对权益基金的筛选，注重的就是基金产品中长期业绩的可持续性。对可持续性的重视，天然地就为投资者摒弃了过山车式的投资体验，不仅有利于获得确定性更强的投资回报，还有助于优化投资体验，力争让确定性更强的基金收益更大概率地转化为基民拿得住的收益。

没有那么多复杂难懂的道理和华而不实的言语，业绩的可持续性，叠加严格、有效的风险控制，努力做到“化净值所见，为客户所得”，就是这个团队纯粹且深刻的投资理念。

乘风破浪固然勇气可嘉，但披荆斩棘、砥砺前行同样令人尊敬。


风险提示：

基金有风险，投资须谨慎，详见基金法律文件。

组合在不同销售平台上因资产配置差异等原因业绩可能有所不同，应以各销售平台展示的业绩表现为准。基金组合是销售机构向投资者提供的基金销售增值服务。符合销售机构相关要求的个人投资者可以根据销售机构所提供的组合的目标和定位以及自身的风险偏好自行选择是否跟投（即根据组合基金配置比例认购/申购组合内的一揽子基金）。

投资者接受销售机构服务不得被视为基金管理人向投资者提供了任何投资建议，基金管理人亦非该服务的法律关系当事人。基金投资于证券市场，基金净值会因证券市场波动等因素产生波动。我国证券市场发展时间较短，不能反映证券市场发展的所有阶段，基金过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。投资人应充分了解自身的风险承受能力，选择与自身风险承受能力相匹配的产品进行投资，欲知自身的风险承受能力与产品相匹配的情况可向销售机构处获得协助支持。

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