今年以来，市场持续震荡，板块轮转频繁，如何在震荡市中寻找资产配置机会？面对未来经济下行压力，普通投资者该如何应对？

海通证券首席经济学家兼首席策略分析师荀玉根，与长城基金副总经理、投资总监杨建华，就这些问题来了一场精彩的对话，从宏观到投资，从长期视角到短期热门板块，你关心的问题都能在这里找到答案。

关于宏观

如何看待下半年的宏观经济和政策？

荀玉根：今年A股市场的背景跟2010年比较类似。首先从大经济周期角度看，今年与2010年都是在经历危机之后，政策经历了先宽松，后伴随经济复苏再开始收紧，之后又重新开始放松的过程，所处的周期位置很像。

其次，从股市表现来看，2010年股票市场前半段，沪深300等宽基指数表现较弱，但是有结构性行情，如中小板指、电子等科技行业表现较好。今年行情也有类似走势。7月30日政治局会议政策宽松之后，市场结构发生微妙变化，这是今年跟2010年的相似之处。接下来几个月我们预计政策会进一步发力，不排除再次降准，甚至于一些领域的信贷措施也会更加积极和更加主动。

杨建华：今年上半年经济增速确实比较快，但是7、8月份之后的数据显示经济确实有走弱迹象，原因比较多方面，其中7、8月份国内的疫情出现反复是重要影响原因之一。这次疫情扩散幅度比较大，各地防控措施的出台给经济带来一定的下行压力，尤其是消费和服务业，非制造业PMI数据几个月以来第一次低于50荣枯线，说明经济下行压力比较大，政策边际放松是市场的基本共识。

关于分化

“分化”行情将会持续还是收敛？

杨建华：今年的分化是市场演绎得比较极致的表现，从过去几年来看，这种分化一直都存在。资本市场成立初期，大家都觉得牛市一定是全面的牛市，要涨都涨，要跌都跌。实际上最近几年来，资本市场出现了比较大的变化，不会像以前那样要么全面牛市，要么全面走熊。过去两三年里，即使基金、个人投资者都有很好的收益，也有很多板块一直走得非常弱，我们觉得这种分化将来也会是常态，这跟各个板块不同的景气度和不同的发展阶段有关。

这种分化会不会收敛？我们觉得也要具体分析一下不同板块基本面变化趋势，如果出现向好的迹象，大盘蓝筹股、金融股、消费股有所表现也是非常有可能的。

荀玉根：分化并不是今年独有的现象，本轮牛市以来，“分化”一词就一直存在，背后有两个原因：第一是，中国经济结构处在转型当中，转型就是有的行业在变好，有的行业在变差，因为行业之间有分化，自然而然个股的基本面表现就会有分化。第二是，2019年以来的注册制，这是非常重要的制度变化，上市公司的数量变多了，股价表现也会有差异。

分化在很长的时间都会是常态，当然，我们预计这种分化在接下来的阶段可能有一定收敛。 收敛的原因也有两点：一是看自上而下宏观政策和基本面驱动，今年前几个月表现最好的板块除了新能源、半导体等科技行业之外，就是资源股，这与前一段时间调结构转型，支持科技，推动“双碳”政策有关。7月30日政治局会议后开始阶段性稳增长，前期表现比较弱的行业，如传统制造业、消费、金融地产等行业都会由此受到政策的驱动，在未来几个月会有相对表现。二是在牛市第三阶段，会出现各大行业轮涨的现象，所以未来几个月，一些没涨过的板块会有所表现。

关于估值

如何判断估值是否合理？

荀玉根：做估值分析是非常难的一件事情，相比较而言，做盈利预测容易一点，因为盈利预测可以通过财务报表模型去推演，但估值的高低波动区间很大。做估值分析要分两步走，一是根据不同的行业、不同的产业，采取不同的估值模型和估值方法。不同行业发展阶段不一样，采取的估值指标也不一样。此外，分析估值时也要考虑处在什么环境当中，牛市氛围好，流动性充裕，估值中枢相比历史就会高一些。熊市当中，情绪低迷，资金也少，估值中枢就会低一点。所以估值分析相对比较复杂。

杨建华：都说投资一半是科学，一半是艺术。对于估值来说，就是相当艺术层面的东西，涉及到的影响因素特别多。我们既要把握公司基本面经营发展的趋势，也要考虑到市场对无风险收益容忍度和风险偏好的程度，这样才能知道一家公司合理的估值范围是多少。

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