经过这段时间翻看周大生近几年的年报、券商研报及其他资料，在当前这个价格周大生对我没有吸引力。
珠宝首饰行业特有的高存货模式，导致其未来经营业绩不确定性高，这样的行业，必须要有很大的折扣才值得买入。
二、核心投资逻辑及业务分析
1、成长空间
婚庆市场占有率在 60-70%，婚庆市场属于刚性需求，黄金和钻石首饰是该类消费的主要对象，因其刚性需求属性，对消费者短期财务状况或者金价的弹性较小。
但从结婚登记对数来看，2015年—2020年分别为1224.7、1142.8、1063.1、1013.9、927.3、814.3万对，逐年下降，婚庆市场增量空间没有。其行业增长的驱动来源于单客消费客单价提升及更多情感表达的消费场景延伸。
中国人均钻石消费不足 7 美元，与世界均值尚有差距，随着人均可支配收入提升，长期看来提升空间很大。
随着年青一代成为消费主力，仪式感将会促使珠宝首饰消费逐步向情感消费扩展，订婚日、结婚纪念日等情感表达方式会带来单位夫妻消费额度提升。
黄金珠宝消费已然发生变化，年轻一代逐渐成为新的消费主力，不再刻意强调消费时机，购买珠宝首饰呈现日常化趋势，亲情、友情以及自我奖励都成为重要的消费情景，珠宝产品的复购率明显提升。现代职业女性的经济独立性明显增强，购买力也迅速扩大，女性自购比例在提升。根据欧睿数据，奢侈品中服饰珠宝（人造珠宝）近年来增速多在 15%以上。非婚配饰消费发展提速，取代婚庆消费驱动行业扩容，2020年非婚恋需求占比已达 25%。
非婚类配饰赛道景气，购买场景和佩戴场景多元化，购买频次增加，将成为行业增长的新动力。
根据券商测算，假设到 2025 年，平均每年的重要节日有 3 次（如情人节，纪念日，生日等），平均每次消费 1500 元左右。5 年后整个25-35 岁的适龄人口约 1.9 亿人，假设渗透率达到 40%，则整个市场规模可达到约 3400亿元。
周大生目前市场占有率5%，按照3400亿元的市场规模将带来170亿的非婚配市场收入（乐观情况下）。
婚庆消费增长缓慢，悦己消费增长迅速，人造钻石降低珠宝首饰价格，让珠宝首饰重复消费成为可能，非婚市场空间广阔。
2、竞争格局及优势
市场格局方面，我国珠宝品牌主要分为国际品牌、港资品牌与内地品牌三类。高端市场主要被国际品牌垄断，主要有蒂芙尼、卡地亚、宝格丽、梵克雅宝等。该类品牌定位奢华、高端，品牌文化历史悠久，核心优势在于产品设计与产品品质，但是渠道覆盖相对有限，以一二线城市为主。中高端市场竞争较为激烈，港资品牌与内地品牌均参与其中。港资品牌有周大福、六福珠宝、周生生、谢瑞麟等，产品设计时尚，过去主要集中在一二线城市，近年来也开始在低线城市发力。内地品牌有老凤祥、周大生、明牌珠宝、潮宏基等，渠道覆盖全国。
从门店数量看，17 年以来头部品牌加速拓店，老凤祥、周大生、周大福全国门店数量排名前三，2020 年分别拥有 4431、4189、4098 个零售门店。竞争格局上，据中国黄金珠宝协会调研，2020 年全国黄金珠宝零售门店共 8.1 万家，测算老凤祥、周大生、周大福门店占有率分别为 5.47%、5.17%、5.06%，合计 15.7%，2017 年来，头部企业扩张速度明显加快，老凤祥、周大生、周大福零售终端数量持续领先，品牌、渠道以及规模优势显著，未来有望通过内生成长+并购整合进一步提升市场份额，行业有望向综合实力强的企业集中。
在产品研发和品牌营销方面，周大生公司卡位行业未来发展趋势，最早布局非婚类情景风格珠宝、引入 IP 及国潮元素打造爆款、推出 DC 等轻奢配饰新品牌。
独创“五大风格”实现全年龄，全风格布局。
2016 年，公司首次提出“情景风格珠宝”的概念，推出“优雅”、“浪漫”、“迷人”、“摩登”、“自然”五大产品风格。2018 年12 月初，“情景风格珠宝”2.0 首次加入了对消费人群的定位，按照消费者的不同年龄阶段、消费水平、情感需求、审美偏好等因素锁定“活力女孩”、“依然佳人”、“知性丽人”、“魅力精英”、“星光女神”五大人群，聚焦表达情感和表现自我两大方向，打造深度契合风格美学且有生命力的产品，获得了消费者的广泛认可和喜爱。
“情景风格珠宝”希望珠宝能够匹配个人风格，融入生活场景，表达个人情感，提高人货场的匹配效率高，在非婚市场上将会占有先发优势。
早期以“农村包围城市”策略快速形成全国性布局，拥有行业领先的连锁渠道网络。
根据各家最新数据，周大生（截止 2021 年 6 月底）、周大福（截止 2021 年 3 月底）在一二线城市门店数分别为 1242 家和 2225 家，三四线及以下城市门店数量分别为 3015 家和 1873 家。周大生下沉市场门店数量约为周大福的 2.5 倍，而周大福在一二线城市门店数量约为周大生的 1.8 倍。
2021年周大福已宣布在三四线城市进军，随着越来越多的珠宝品牌开始向三、四线城市布局，周大生的领先的连锁渠道网络将迎来挑战。
对比其他的黄金珠宝品牌商，周大生的电商占比同样提升迅速，2020 年 H1 公司电商收入占比从 2019 年的 9.2%提升到23.1%，已升至行业第二，其线上化率远高于同一规模体量的周大福和老凤祥。公司积极拥抱线上，上半年“618”大促实现全渠道 GMV突破 2 亿元，同比+109.2%，品牌位居天猫店铺自播珠宝排行榜第一名，同时积极布局抖音兴趣电商平台。
3、成长态势
21H1 毛利率为 40.46%，较上年同期下降 5.26pct，主要系金价波动以及素金销售占比提高等收入结构变化影响所致。从产品构成来看，受益于金价上涨及电商销售增长，上半年素金类产品实现营收 12.19 亿元，同比+85.54%，镶嵌类产品实现营收 9.08 亿元，同比+67.31%，品牌使用费收入 3.43 亿元，同比 59.86%。分渠道来看各类产品销售情况，自营线下端，镶嵌产品实现销售收入 0.99 亿元，同比+36.36%，黄金产品销售收入 5.18 亿元，同比+117.89%，黄金类产品增幅明显；加盟业务端，镶嵌产品批发销售收入 7.66 亿元，同比+85.94%，黄金产品批发销售收入 3.77 亿元，同比+156.52%，品牌使用费收入 3.43 亿元，同比+59.86%。整体来看，黄金产品增速显著。
从门店数量来看，目前公司品牌终端门店数量增量放缓。
2021年8月，公司引入省代模式来实现加盟店的增长。所谓省代模式，就是公司让出一部分利润，利用省代的力量把区域做深做透，提高拓店速度和产品销售。未来我们要观察省代模式的发展情况。
布局黄金租赁业务对冲原材料价格波动风险，但占比较小。
在珠宝行业的上游（即原料供应），由于钻石、黄金的供应几乎都被几个大企业垄断，因此上游原材料成本无定价权。中游加工企业竞争激烈利润本就不高，也无压缩的可能。下游终端是经销商和客户，想要增加利润，就只能提价，提价意味着销量会下降。
综合来说，成本费用端降低的可能性不大。
周大生近几年的毛利率与净利率持续上升，其主要原因是加盟店扩张，加盟品牌使用费是100%的毛利率所致。
未来周大生主要通过镶嵌类产品创造收入和毛利；素金类产品作为公司重要的引流型产品，利润率低，不贡献主要收入；通过加盟商的品牌管理费直接创造利润。
2020 年受疫情影响较大开店速度明显放缓，线上电商上涨迅速，导致销售费用上涨，未来线上或更多扮演推广引流；新款推销；存货促销的作用。
三、主要风险
疫情反复；门店扩张不及预期；新品牌拓展不及预期，最重要的是金价向下波动。
金价向下波动会导致黄金饰品投资需求下降，由于存在时间差，若是金价下跌，则当期出售的商品是以往高价购买的原材料制作而成的，造成利润降低；再加上存货跌价损失影响当期利润，会出现营业收入及利润双降的戴维斯双杀。
四、其他重要问题
2021 上半年分配预案：以股本 10.9 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 3 元（含税），送红股 0 股（含税），不以公积金转增股本。
如果没有较好的投资机会，公司将现金资产分红可以提高总资产周转率，对提高净资产收益率有利。
五、价值评估
周大生是一家经营周期存续时间长、现金流量充足的企业，其拥有较高的净利率和净资产收益率，但它的问题也很明显，那就是珠宝首饰行业特有的高存货模式，导致其未来经营业绩的不确定性大，这就是为什么它的估值一直不高的原因。
要投资这样的企业，必须要有较大的安全边际来作为安全垫。
在当前这个阶段，黄金价格从2016到2020年持续上涨，特别是2020年全球新冠病毒肆虐，全球央行放水、货币超发，大宗商品连续上涨导致居民生活成本上升，像一些生活必需品公司如安琪酵母、海天酱油等已经宣布涨价，人们可支配消费金额下降，对于像黄金珠宝首饰等可选消费品可不是一件好事情。
用一句话讲就是什么都在上涨，就是工资不涨。我们因为猪肉及地产价格下降，通货膨胀看起来不算厉害，但美国的通货膨胀已经很厉害了。连续放水不可持续，明年美联储就要开始缩表，到时候金价很有可能会继续下行。
对于周大生这样的黄金珠宝首饰行业来说，在这个价格买入的话，风险远大于收益。
最好的买入时机是大宗商品处在低位，到时候金价从低位开始上涨，则当期出售的商品是以往低价购买的原材料制作而成的，利润上升，再加上存货涨价带来的收益，此时买入会迎来营收和利润的戴维斯双升，才能获得丰厚的收益。
The End ！
股市有风险，投资需谨慎！本文只是作为个人的投资分析记录，不构成任何的投资建议，请理性看待！
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