市场回顾
10月市场对于宏观经济下行趋势逐步形成共识的同时，电力能源紧张、房地产调控“短期阵痛”对市场风险偏好施加影响，而稳健充裕的流动性仍为股票市场提供了重要支撑，期间上证指数在3500-3600点区间窄幅震荡。股票市场的短期赚钱效应减弱，结构性行情延续，白马蓝筹风格相对占优，在“类滞胀”预期升温叠加三季报落地的背景下，高景气成长风格再次成为投资主线。
分行业看，28个申万一级行业有11个录得涨幅。进入四季度，市场开始着眼于2022年投资布局。伴随供应链紧张程度边际缓解，需求确定性强的中游先进制造业重获资金青睐，电气设备（+11.70%）、汽车（+9.90%）、国防军工（+4.06%）领涨；在终端提价刺激下，消费行业的景气改善趋势进一步确认，农林牧渔（2.69%）、食品饮料（1.78%）延续涨势；另一方面，煤炭保供力度强化，采掘（-13.37%）高位大幅下挫，同时受政策调控的高耗能及地产相关行业承压，房地产（-8.89%）、钢铁（-11.68%）、建筑材料（-3.95%）、建筑装饰（-2.54%）表现欠佳。
截至10月31日，主要股指的收益分化进一步收敛。上证指数全月微幅下跌0.58%，报收3547.34点；在新能源、光伏等权重股的强势表现下，创业板指取得3.27%的涨幅；此外，沪深300维持修复态势，小幅上涨0.87%；中证500和中证1000则继续受到强周期风格占比偏高的拖累，回吐年内涨幅，分别下跌1.14%和0.27%。
市场展望
三季度GDP当季同比增速破5%，综合反映了7月以来经济增长持续放缓的结果；但边际上看，9月数据相比于8月并非全面走弱。预计决策层对经济的评估没有进一步悲观，叠加近期筹备召开十九届六中全会等重要会议，对政策不宜期待太高。展望下期，社融虽有望企稳，但现有政策力度不足、且节奏明显“滞后”，预计经济下行压力将进一步加大，上游通胀难有明显缓解。有待数据继续触碰底线，以激发纠偏政策出台。
本期市场下行后窄幅震荡，整体估值水平仍处于合理略偏低估的区间。大类资产间比较来看，以中证800为代表的股市收益率与7年期国债收益率之差仍超出历史平均水平。当前房地产行业面临调整期内的短期阵痛，央行货币政策委员会第三季度例会提出“维护房地产市场的平稳健康发展，维护住房消费者合法权益”，以稳定市场对地产预期；但“房住不炒”“稳地价、稳房价、稳预期”的政策主基调依然坚定，房地产税试点工作有望加速推进，将通过全面落实精准有效的房地产长效机制，促进房地产市场的长期平稳健康发展，实现住房从过于强调其投资属性向居住属性转变。总体来看，股票资产在大类资产配置中依然具备相对性价比优势。
资本市场总体仍以各类规范政策为主，反腐、打击违法行为成为主要抓手。央行行长易纲首谈金融科技监管时指出，一是金融作为特许行业，必须持牌经营；二是建立适当的防火墙，避免金融风险跨部门、跨行业传播；三是断开金融信息和商业信息之间的不当连接，防止“数据-网络效应-金融业务”的闭环效应产生垄断。证监会会同公安机关查获多起操纵市场重大案件，最高人民检察院驻证监会检察室揭牌成立，证监会牵头成立打击资本市场违法活动协调工作小组。《关于依法从严打击证券违法活动的意见》发布以来，监管部门加快健全证券执法司法体制机制，从严打击证券违法活动，形成高效打击证券违法活动的合力，“零容忍”上升新高度，严打违法违规常态化。总体而言，监管层在密集进行资本市场违法活动的高压打击，维持了偏严厉的政策基调，延续资本市场政策对市场影响中性偏负面的判断。
本期场内资金供需缺口扩大，主要原因在于公募基金发行减少以及陆港通资金净流出造成了资金供给的明显下降。场际方面，交易结算金余额和新开户数略有回落，但仍维持在中性偏高的水平。展望下期，公募基金发行可能延续弱势，资金供需缺口仍将维持在较大水平，因此资金面对股票市场影响中性略偏负面。
结论
展望后市，宏观经济增速下行压力加剧，在多重因素导致的供需失衡格局下，上游通胀短期内难有显著缓解。市场冲高回落后窄幅震荡，整体估值维持合理略偏低估的水平，以公募基金和北上资金为代表的场内资金供给走弱，驱动资金供需缺口边际扩大。整体来看，对后市观点中性略偏谨慎，建议着眼于中期布局，积极防御，把握结构性机会。
进入三季度，市场对于宏观经济下行趋势逐步形成共识的同时，电力紧张和能源短缺的考验愈加严峻，在优先保障居民用电、降低全年能耗强度的政策目标下，工业部门限电限产范围和力度超预期，大宗商品价格普涨，持续推升上游通胀压力。究其原因，一方面，疫后全球工业订单向中国转移的过程中工业用电激增，极端天气下水电、风电等新能源发电的不稳定性显现，造成短期内对于火电的依赖程度提高；另一方面，中长期资本开支的压缩大幅削弱了煤炭等传统资源的供给弹性，因产能周期导致的供需错配矛盾难以快速化解，加剧了供给端绝对意义上的紧张。
9月PPI和CPI同比增速的剪刀差继续走阔，结构性通胀特征十分突出。往后看，上游通胀的边际缓解程度将取决于冬季天气、煤炭进口和产能核增释放以及能源价格调控效果等实际情况，而电价中枢上移、猪肉价格触底回升有望向CPI传导，使其温和回升。在PPI高位、CPI低位运行的组合下，预计年内货币政策稳健的基调延续，但其总量性边际宽松的空间有限，侧重于通过支小再贷款、碳减排支持工具等聚焦结构性调整发力。综合考虑，整体稳健宽裕的流动性仍将为股票市场提供支撑。
中观层面来看，受到原材料价格高企和运力瓶颈等影响，中游材料和装备制造业的产能利用率和库销比数据转弱，下游需求端被反噬的风险和制造业盈利能力“逆风”迹象崭露。后续需要密切跟踪大宗商品保供稳价进展和运力改善等变化，对上市公司业绩预期的调整保持高度关注，并进行及时研判。
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