2021年11月30日，华安基金总经理助理、指数与量化投资部高级总监许之彦对话世界黄金协会中国区CEO王立新，为投资在线上分享“全球大通胀时代，黄金何去何从？”。精彩内容整理如下，供广大投资者参考。

Q1

近期新型变异毒株Omicron 蔓延，

黄金可能受到哪些影响？

许之彦：当前有关Omicron的数据还较少，目前直观看传染性可能强于Delta毒株，但其致死率与是否会产生免疫逃逸还有待进一步验证。对于全球金融市场而言，病毒导致一些国家重启封锁，对经济复苏前景担忧下，全球市场波动在所难免。但正是在风险事件冲击下，黄金反而可能出现一些机会，近期盘中也已有所表现。

王立新：是的，当前市场存在两个较大的不确定性，疫情和美联储货币政策。

Q2

今年前三季度黄金需求大幅增长，

原因为何？

王立新：全球黄金需求主要分为四类：一是消费需求，在疫后复苏阶段，居民边际消费倾向增加，金饰类消费需求表现非常旺盛。二是投资需求，零售投资方面，许多投资者利用八月金价显著回调时期，购置实物黄金，需求表现非常亮眼；黄金的ETF方面，需求数据表现偏弱，可能与去年的高基数不无关系。三是工业需求，尤其是来自电子产品生产的需求，今年也在回升。四是央行需求。

许之彦：从央行需求看，黄金在全球储备中有着非常重要的意义。黄金是特殊的通货，是央行主要的储备货币，是重要的流动性工具。虽然金本位时代已经过去，但央行仍然认可其法定地位，过去十年，全球央行买入黄金约4000吨，目前总储备量超3万吨。

王立新：其实上一轮全球金融危机之后，各国央行开始进行去美元化的储备，即分散储备资产，增持黄金以及人民币等等。黄金能够进入储备资产篮子，也说明该资产具备独特的作用。

Q3

黄金供给端的情况如何？

王立新：黄金的新供给主要来自三方面。第一是新开采的黄金矿，这部分供给基本平稳，即便是疫情造成的扰动也不大。第二是再生金，也就是旧金回收，一般金价升高后，一些投资者会卖出变现；今年金价较去年有所下降，这部分的供给在减少。第三是央行售金，以实现其它经济用途；在央行增加黄金储备的今年，这部分供给缺失。因此整体来看，黄金供给同比是下降的。

许之彦：黄金供需我觉得可以定义为紧平衡。从供给来看，黄金75%的储量已经探明，未来的开采难度还在不断提升。从需求看，央行、金饰品、ETF需求还在提升。

Q4

黄金的分析框架？

许之彦：一方面，黄金价格受到美元的影响较大。美元的利率提升会增加黄金的机会成本，因此二者具有一定的替代效应。当前，美联储在极致的量化宽松后，清晰地表明要退出，利率上升预期不断加强。但我觉得其中存在一定预期差。第一，对美联储未来行动的预期可能已在金价上有所反应。第二，美国宏观经济短期显著回暖，但持续性存疑。疫情前美国仍处于降息周期，而疫情并未为美国经济带来新的增长点。Omicron来袭后美国利率快速下行，也验证了美国中长期经济的脆弱性。

另一方面，黄金与通胀关联度也较大。而当前正处于通货膨胀的高点，且有望持续。原因在于巨量货币宽松有延迟效应，居民财富增加拉动消费，带来较大的供给缺口。70年代后，每轮通胀都至少持续了2-3年。通胀又分为初期和真正起来两个阶段。黄金的表现，从历史数据看，在通胀真正起来的阶段往往表现较为突出。

最后，黄金和实际利率相关性也较高。当前美国国债利率，如果减去通胀的话，实际呈现为负利率，且短期内看不到转正的迹象，这对黄金也是较好的支撑。

王立新：这里澄清两个投资者容易误解的地方。一是刚刚提到的，分析黄金一定要看实际利率而非名义利率。二是黄金是不生息资产，但这并不代表没有收益率。过去20年，黄金的年化收益超过了大部分主流资产，达到了仅有新兴市场股票可能做到的水平。此外，黄金的独立性与较好的流动性也与其独特的投资价值。

许之彦：补充一下。股票的定价原理是DDM模型，要贴现未来现金流。但黄金定价原理是货币超发，它没有利息，所以才会让一些投资者感知上存在偏差。第二，一些资产配置教科书，黄金年化收益率从1900年起算，其实有失公允。1900-1976年，金价为金本位下央行法定，价格并未市场化，因此很长时间是一条直线。

Q5

如何看待货币政策与黄金价格的关系？

王立新：当前美国通胀率创30年来新高。历史数据表明，一般高通胀环境下（CPI超过2-3%），黄金表现往往较好，黄金实物需求会出现健康的增长。在滞涨阶段，黄金表现较为平稳，在低通胀阶段相对低迷。黄金的表现还与货币供应增速紧密相关，1971年以来跑赢全球货币供应。

许之彦：通胀猛于虎。从1998年的金融危机，到2000年纳指泡沫，到2008年金融危机，到如今的新冠疫情，每一次都将量化宽松发挥得淋漓尽致。世界要前进，企业要发展，旧债还不上要印新的钱，货币越印越多。超过经济增长的货币，都会体现在虚增的物价上。而到如今，现代货币学决定的这个模式，央行已经没有办法退出了。大家如果深刻理解黄金在现代金融货币学的一些学派中的作用，会更清晰地看到黄金的价值。黄金是解决货币现象的一种途径，这也是我认为它长周期有机会的原因。

Q6

黄金的投资价值？

王立新：我们希望消费者与投资者以一个长期的角度来看黄金。当前，投资者在逐步树立资产配置的概念。而黄金，作为综合消费、投资、原材料等多重属性的产品，是资产配置中非常值得关注的标的。此外，黄金的特殊性在于，它不是信用资产，为其成为长期资产配置的标的打下良好基础。黄金投资品类丰富，能为投资者提供多种选择。当前，国内一些机构投资者做资产配置，黄金在其投资组合中占据了不小的比例。

许之彦：资产配置的核心首先要选择一些资产，而这些资产需要两个特征：第一就是未来中长期收益可能较好，第二是构成的组合波动在承受范围之内。所以黄金在组合里面最大的贡献，就是它既是一个优质资产，又和其他资产有一定相互对冲的作用。简单来说，就是配进去之后发现组合中长期收益并没有减少，或者是略微平衡一点，但是你的风险，它起到了一个下降。

Q7

如何参与黄金投资？

许之彦：线下购买实物黄金成本会更高，还有储存问题。因此我觉得黄金ETF更便利，成本也低。黄金ETF是可以兑成实物黄金的，这些黄金就储存在金交所下的金库里。我们的ETF还有租赁收益，为投资者挣一点点利息。因此欢迎大家关注我们的黄金ETF（518880）与联接基金（A类：000216；C类：000217）。（注：基金有风险，投资需谨慎）

Q8

如何看待加密货币与黄金的区别和联系？

王立新：本质来看，加密货币与黄金，一个是虚的，一个是实的。加密货币以投机需求为主，而黄金需求来自消费、工业、投资多个方面，每年金矿也有实物开采出来。从组合配置角度，加密货币较大的波动性可能会导致组合风险大幅度增加。从流动性角度，黄金市场规模是虚拟货币市场规模的数倍。从监管态度看，黄金是央行储备资产的重要组成部分，而加密货币在很多国家都面临着监管风险。最后，我们相关的模型显示，比特币的涨跌与交易量变化对黄金没有显著影响。

Q9

当前对于黄金的投资观点？

许之彦：我坚持认为，黄金是一个中长期非常优质的核心配置资产。当前货币环境下，美国想退出量化宽松，但仍受到中长期经济增长疲弱的制约。近期美联储宣布缩减购债，一只靴子落地，提供了较好配置区间。中长期角度下，从通胀、商品、货币供应、利率等方面看，我认为黄金值得关注。

王立新：基于我们长期的市场观察，有几点建议想分享。第一，我们强烈建议大家从正规的渠道来参与黄金的投资，不要为了蝇头小利去不正规的渠道。第二，一定坚持从长期保值、增值和分散投资风险的角度，来进行资产配置。第三，黄金是一个不太适合做投机炒作的资产，不要炒黄金。


来源：魔都资产管理人

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