政策扰动消退, 债市重回基本面

11月债市回顾：

政策扰动消退, 债市重回基本面

11月债市延续了上月收益率下行的趋势，10年期国开债活跃券收益率下行15基点左右。短端方面，11月流动性相比10月略紧，整体资金价格更加类似于9月的水平。11月资金面紧张的情况超出了市场预期，但是从短端收益率来看，虽然资金成本较高，但是一年期NCD（可转让定期存单，Negotiable Certificate of Deposit）收益率仍然下降15基点到2.65%，几乎接近全年最低水平。从收益率曲线来看，3年期以内品种收益率整体下降较为明显，尤其是3年期品种收益率下行近20基点，而1年期品种收益率下行幅度略小，在10基点左右。整体曲线呈现平坦化。

11月公布的10月PPI（工业生产者出厂价格指数，Producer Price Index）在上个月上涨到10.7%之后，继续攀升到13.5%，环比增幅继续扩大到2.5%。但由于市场对PPI数据的反应逐步钝化，因此收益率波动不明显。同时CPI（消费者物价指数，Consumer Price Index）从低位出现上行，11月公布的10月CPI同比上行到1.5%，主要由于食品分项同比降幅收窄、非食品项目同比增加所致。CPI上涨主要是受特殊天气、部分商品供需矛盾及成本上涨等因素综合影响，其中部分因素在未来一段时间或延续，但尚未对经济整体构成较大扰动。因此，未来CPI大概率继续上行，但是对债市影响不大。

固定资产投资方面，各项同比数据继续下滑。从两年平均增速来看，房地产和基建投资增速继续下滑，制造业投资则连续第四个月继续上行。由于近期房地产行业企业的整体流动性变差，市场担心房地产投资可能会大幅走弱，同时，土地拍卖市场已经显示出较为疲弱的迹象。由于这种担忧在月末有所蔓延，另外部分投资者也预期到了可能会有流动性释放的托底政策，因此10年期债券收益率出现明显下行。

11月（截至11月26日）央行逆回购投放13300亿元、逆回购到期19300亿元，MLF（中期借贷便利，Medium-term Lending Facility）投放10000亿元、到期8000亿元；总体来看，央行公开市场净回笼资金4000亿元。

二级市场方面，10月29日至11月26日，1年期国债利率下行7基点至2.24%，10年期国债利率下行15基点至2.82%；1年期国开债利率下行9基点至2.38%，10年期国开债利率下行18基点至3.11%，整体曲线呈现平坦化。

12月债市展望：

收益率处于历史相对低位，经济维稳信号较强

从11月的债市表现来看，市场兑现了我们上个月所说的对基本面的担忧，而政策面的扰动事后被证明是一个较好的交易机会。由于目前收益率已经处于历史相对较低的位置，未来经济是否仍然会面临新一轮的压力，可能是利率是否会进行新一轮下行的主要动因。但是从目前的政策来看，维持稳定被赋予较高的重要性，因此虽然面对房地产可能引发的风险，整体经济风险仍然相对可控。

不过，从长期来看，伴随着我国经济的逐渐发展，潜在经济增速下降大概率将对应更低的利率水平，我们对于债市仍然保持长期乐观，可以坚定地择机配置。

从全球的经济趋势来看，近期美元指数较为强势，全球资本回流美元资产，可能会加大新兴市场的波动风险。在债券配置方面，我们仍然建议配置长久期债券，另外配以高等级信用债，提高票息收益。

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