热点聚焦 | 2021年经济数据与降息点评

2021年经济数据点评：经济下行压力持续

GDP：2021年四季度略超市场预期，主要受第二产业拉动2021年第四季度GDP同比增长4%，预期3.8%，第三季度增速为4.9%。2021年年度GDP同比为8.1%，基本符合市场预期，两年平均增长的5.1%，2019年实际GDP增速为6.0%。从单季度增速来看，服务业生产指数四季度同比3.3%，较三季度下降2.7个百分点，工业增加值当季同比3.9%，较三季度下降1个百分点，其中12月工业增加值同比改善明显，与保供稳价、能耗双控约束减弱和出口改善有关。生产：有所改善12月规模以上工业增加值同比增长4.3%，预期3.7%，前值3.8%；12月复合同比5.8%，前值5.4%，单月同比和复合增速均改善。主要是因为：（1）上游黑色金属冶炼加工业较高频显示的更强。12月黑色金属冶炼及压延加工业两年复合增速3.9%，较上月回升5.2个百分点，与能耗双控影响减弱有关。（2）下游汽车生产也明显改善，12月汽车制造业两年复合增速6.2%，较上月回升3.3个百分点，汽车与高频数据显示一致，与缺芯缓解有关。

投资：同比改善，基建回暖

从结构上来看，基建回暖，地产下行，制造业维持高位。预计地产销售有望在一季度末企稳；基建在一季度继续改善；制造业投资在今年一季度还是会维持较高增速，一季度末之后逐渐见顶。消费明显回落，与高频观察情况一致

预计今年一季度消费修复弹性不强 。1）防疫压力增大，近期国内多地检出O型毒株，约束消费场景；2）经济景气度有待进一步提升，居民就业收入增长存在压力，影响消费信心。

从历史数据看，央行货币政策具有一定连续性

1月17日，央行开展7000亿1年期MLF操作与1000亿7天OMO操作，中标利率分别为2.85%与2.10%，均下降10BP。（1）本次降息，基本在预期之内（经济处于潜在增速以下，PMI新订单指数持续5个月处于50%以下，利用了美联储加息前夕的难得“窗口期” ），10BP的幅度略超市场一致预期。（2）后续1YLPR可能降10BP，5YLPR降5BP。（3）后续的货币政策？如果1月份的社融、PMI新订单和地产数据不及预期，后续货币政策会有进一步宽松。易纲“经通胀调整后的真实利率r应与实际经济增长率g相等”，我们用目标名义GDP增速代表未调整的g，一般贷款利率代表未调整的r，两者差值基本稳定在3.7%-3.8%。结合北京已公布的GDP目标，预计2022年全国GDP目标在5%-5.5%， 名义GDP8%-8.5%左右，对应一般贷款利率4.3%-4.8%，2021年Q3是5.3%，参考2019年的幅度，对应1-2次降息。数据来源：Wind，太平基金（4）时间点：2-3月份可能还有降准和降息。

债券策略：不急于兑现

经济：从12月经济数据来看，工业生产略好于预期，主要受黑色金属冶炼加工业的影响，与基建项目加快有关；需求端地产、消费疲弱，基建虽有回暖，但1月最新的高频数据显示建材类需求整体再度走弱，地产的压力或许更大；出口和制造业投资逐步见顶，韩国1月前10天出口同比下降至15%，12月前10天为19.3%，中国为28.8%，前值为29.6%。货币政策：后续需要留意央行的降准降息动作。宽信用：根据目前对2022年和一季度信贷的调查反馈，2022年全年新增信贷预计在21万亿，一季度占比34.5%，则对应的信贷增速回落至11%（21年12月为11.4%），则1月和2月的社融可能会再度小幅回落。总体来看：债券市场的利多环境并未发生明显的变化，目前还不急于兑现或缩减久期。

美债收益率上行对国内长端债券影响有限

选择历史上美国PMI处于高位，中国PMI趋于回落的时间段，并选择其中美债上行主要是受实际利率上行驱动的时间段，主要是2017年9月-2018年2月、2018年5月-2018年9月、2020年11月-2021年3月。中国国债收益率的变动主要受国内的经济（2017年底-2018年2月）、资金面（2021年初）的影响，美债上行影响相对有限。
（作者张杰为固定收益投资部研究员）

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