固收半月谈|俄乌冲突加剧，对通胀的影响大吗？

俄罗斯是世界面积最大的国家，乌克兰是欧洲面积第二大国家，但实际上，两个国家的GDP占全球和欧洲的经济比重并不高。在2020年全球GDP中，俄罗斯仅占比1.75%，乌克兰仅占比0.18%，相比之下，欧盟占比17.94%，整个欧洲占比24.8%（数据来源：世界银行）。所以，考虑到俄乌经济体量小，本次冲突事件对全球经济增长的冲击或有限。

但值得关注的是，俄罗斯与乌克兰是能源、金属、农产品与化肥等商品的重要出口国，相关品种的供给可能受到较大影响，或将进一步推高通胀。从华泰证券整理的2020年俄乌主要出口商品与份额的图表可以看出，俄乌两国的多个初级产品占全球出口份额都非常高，尤其是原油、天然气、钯、镍、钨、小麦、玉米和葵花籽油等，这些商品的出口占比都在10-20%以上。

分项来看，首先是原油方面，俄罗斯产油量为全球第三、出口量为全球第二，第一是沙特；俄罗斯原油主要出口欧洲和中国，其中欧盟占比约50%、中国占比约30%；中国从俄罗斯进口原油占我国全部进口量的15%左右。

其次，天然气方面，俄罗斯是全球第二大产气国，是欧洲最大的天然气供应国，新建直达德国的北溪2号输气管道目前受阻，乌克兰仍是主要输送通道。2020年俄罗斯对欧盟出口天然气占其出口总量的45%，其中对德国、意大利与荷兰的出口占比分别为28%、10%和6%，合计占比超40%。与欧盟不同的是，中国对俄罗斯的气源依赖不大。根据我国海关总署的统计数据显示，2020年，中国从俄罗斯进口的管道天然气占整体进口量的比重为9%，与缅甸并列第三位；中国从俄罗斯进口的液化天然气占整体进口量的比重为8%。因此，欧洲在能源方面受到的冲击会更大。中国从俄罗斯进口石油、天然气走的都不是欧洲的管道和结算系统，中俄石油管道主要是“东西伯利亚—太平洋” 、天然气走的是中俄东线管道，同时还有个远东线管道于今年2月初签署合同，即将开建。

第三，有色金属方面，俄罗斯是钯、镍、铝、钨的主要生产国，其中钯和镍的全球出口份额分别占26%和24%。俄罗斯的镍矿产量仅次于印尼，中国从俄进口精炼镍占比接近20%，受俄镍供给量的影响较大。中国的电解铝产量过剩，所以铝的影响相对较小。

第四，黑色金属方面，乌克兰铁矿石球团出口量为全球第三，但铁矿石出口总量小。2021年中国从乌克兰进口铁矿石球团占其进口总量达17%，但从乌克兰进口铁矿石仅占1.3%。俄乌冲突并不会对铁矿石市场及国内供给造成实质性影响。

第五，粮食方面，俄乌两国均为重要的农产品和化肥出口国，俄乌冲突对粮食价格影响较大。俄罗斯小麦出口量为全球第一，近年来其全球出口份额维持约20%；乌克兰小麦出口量位列第五，出口份额占近10%；此外，俄乌玉米出口份额超过10%、大麦出口份额超过20%。小麦作为欧美国家的主食，对欧美通胀的影响还是比较大的。从产地上看，俄罗斯农业区集中于气候更为适宜、靠近乌克兰边境的西南部，乌克兰的小麦和玉米种植则主要分布于中部和南部，所以俄乌冲突持续的话，对农业生产的影响较大。同时，俄罗斯的氮、磷、钾肥出口份额均居全球前三，乌克兰氮肥出口份额也非常高，此外，天然气又是生产氮肥的主要原料。所以最近海外粮食商品期货价格上涨幅度较大。

然而，对我国来说，三大主粮——水稻、小麦、玉米基本自给自足，进口量较小，受海外粮食涨价的影响较小。进口量较大的大豆受海外价格变动影响较大，目前中国进口的大豆几乎全部用于压榨加工，约20%的加工产品为豆油，80%的加工产品为豆粕，豆粕则成为动物饲料的主要部分。虽然大豆价格受海外影响大，但其价格波动对生猪价格影响较小，因为生猪价格变动主要受存栏量变化的影响。

数据来源：Wind,上银基金固定收益部

总体而言，俄乌冲突短期内将明显抬高石油和天然气的价格，目前布伦特原油期货主力合约创下119.84美元的新高，WTI原油也触及115美元的高点，创2008年9月以来新高（数据来源：wind）；其次是农产品，小麦期货价格年初至今涨幅超过40%。但其主要冲击的还是欧洲市场，这也将导致欧美通胀回落速度减缓，预计欧美央行仍会维持偏鹰派态度以打压通胀预期。对我国而言，海外能源、粮食涨价造成的输入型通胀压力有限，叠加近期保供稳价政策执行力度不减，国内通胀问题无需过分担心。

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