朱雀安鑫回报债券型发起式基金投资月报（202203）

运作回顾

3月份，海外受俄乌冲突影响，推升通胀预期，美联储加快加息步伐，中美利差快速压缩至30BP左右，市场出现一定波动，但国内受到疫情影响，基本面偏弱，金稳会强调政策以我为主，同时提振稳增长信心，因此收益率整体呈现窄幅波动。

操作方面，债券方面，虽然货币政策保持宽松，但稳增长预期下也抑制了利率的下行空间，二季度面临债券供给压力，因此整体保持观望；股票方面，受地缘政治影响，对市场产生一定冲击，积极调整持仓结构。

市场展望及投资策略

3月16日，国务院金融稳定和发展委员召开会议，就市场关心的宏观经济运行、房地产企业、中概股、平台经济治理、香港金融市场稳定等问题做出了积极回应。强调“保持中国经济健康发展的长期态势，共同维护资本市场的稳定发展”。

后续市场出现快速反弹，但一周后又步入震荡整理走势。我们认为，从投资回报的角度观察，3月中旬的市场低点和2018年有很强的相似性，我们迎来了一个大波段的底部区域。大底部对应未来大的机会，尽管走出底部可能还会有反复，但此时更应该保持积极心态，客观认识中短期市场面临的问题，做好应对。

市场现在比较担心的是滞胀风险，而3月国内疫情起来加剧了对“滞”的担心，俄乌冲突则进一步激化了“胀”的风险。

我们先来看下“滞”的方面，即对经济增长的担心。经济增长压力在去年三季度开始就已经显现，中央对此有清醒认识，并在12月上旬召开的中央经济工作会议上提出“以经济建设为中心，稳定宏观经济大盘”，由于政策应对及时，我们看到1-2月主要经济指标表现好于市场预期。但3月以来，深圳、吉林、上海等地疫情持续蔓延，目前疫情点多、面广、持续发展的形势依然严峻，影响经济基本面的不利因素趋多。

我们认为，本轮疫情对经济的拖累强度高于去年三季度，对社消、住宿餐饮、交运、旅游等服务性行业的冲击相对更大，疫情对经济影响最大的阶段将主要集中在3-4月份，在各地采取措施积极应对疫情情况下，预计二季度对经济影响逐步减弱。在两会指定的全年5.5%经济增速目标约束下，接下来稳增长政策的力度和紧迫性都是可以期待的，二季度将是今年经济增长的转折点。

再来看下“胀”的方面。我们认为外部风险冲击最显著的阶段已经过去，俄乌冲突日趋明朗。我们不是军事问题专家，也没有很强的国际政治分析能力，但我们看到欧洲主要指数已基本修复至冲突爆发前水平。权益市场的变化历来都是比较敏感的，二战时期主要国家资本市场的表现也有先例。在俄乌冲突日趋明朗的背景下，市场运行将回到经济本身，美联储紧缩政策的影响将成为主要矛盾。

市场担心未来中美政策利差若进一步收窄， 将对我国稳增长政策工具的选择提出挑战。 观察中国国债市场建立以来的历史，中美10年国债收益率发生过3次倒挂，分别出现在2002年1月至2004年6月、2005年1月至2007年10月，以及2008年10月至2010年5月，但这些阶段，我国一直处于金融抑制阶段，汇率也是盯住美元。一直到2013年之后，贷款和存款利率的限制逐步放宽，市场化的利率体系才初步构建完成，汇率也是在2015年811汇改后，才逐步放开双向波动。

从811汇改后的情况来看，2017-2018年美联储处于加息周期，而国内则开始通过降准进入货币宽松周期，中美利差从17年底的 155bp快速压缩至18年底的30bp左右。该阶段美元兑人民币从6.4左右上行至6.9左右，境外投资者持有的债券和股票数量也出现了较为显著的下行。

目前一方面经过连续两年的升值，人民币从7.1升至6.3，有足够的空间应对，而央行也乐于看到人民币温和贬值。另一方面美债收益率已经较为充分的体现了后续紧缩节奏的加快，且美国经济已经开始出现一定的增速放缓的趋势。在中国货币政策维持稳定的情况下，中美利差进一步大幅压缩或出现倒挂的概率相对较低。

历史上，为减少利差收窄的干扰，我国政策发力可能更倾向于以货币数量型工具为主、利率价格型手段为辅的组合来应对内外迥异的环境。金稳委会议提出“货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长”。总体来看国内货币政策预计仍将存在一定以我为主的空间，内部环境仍然是宏观政策发力的重点。流动性仍将维持稳定充裕的格局，从而对国内的资产定价起到稳定作用。

综上，债券部分仍保持现有仓位，积极把握调整机会。股票部分目前市场处于急跌后的一个比较大的底部区域，大底部对应的是大的机会。从经济发展规律、产业趋势和政策方向上看，双碳领域具备长期发展逻辑，也是依靠技术创新不断提升生产效率以促进经济增长的高质量发展的代表，我们将充分挖掘把握其中的投资机会。

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