（报告出品方/作者：东北证券，唐凯，韩金呈）
1. 深耕电缆产品行稳，再树海洋工程致远
1.1. 电缆领先企业，致力“海陆共联”
电缆领先企业，强调自主研发。公司秉承“让陆地与海洋互联”的使命，一直非 常重视新产品和新技术的自主研发，研发机制健全，研发实力雄厚，研发成果丰 硕。目前，公司主要形成海缆系统、陆缆系统和海洋工程三大产品与服务板块， 其中海缆系统主要覆盖岛屿联网、海上风电、海洋油气等领域，陆缆系统主要覆 盖智能输配电网、智能建筑&家居、轨道交通、装备用电、绿色石油化工等领域， 海洋工程服务包括敷设施工、运行维护、抢修服务、竣工验收等。公司在工程、 石化、电网、发电等核心市场覆盖率超 80%，累计提供海缆数量超 8000km，位列 全球海缆最具竞争力企业 10 强。2021 年，公司海缆产量为 0.14 万公里，陆缆产量 为 15.90 万公里。公司规划 3 个海缆基地，即南方（阳江）超高压海缆生产基地、 东部（北仑）基地未来工厂和高压海缆（戚家山）生产工厂，3 个基地海缆设计产 能分别为 15 亿元、30 亿元和 30 亿元。
1.2. 填补国内空白初创成长，打破国外垄断飞跃发展
公司注重自主研发，三阶段实现快速成长。1998 年公司前身东方材料成立，便积 极致力于产品技术的自主研发，2005年，公司成功开发 35KV光电复合海底电缆、 海底交联电缆，成功填补国内空白。随后在成长期阶段，公司不断突破海缆的电 压等级和长度纪录，并牵头制定了国家标准。2010 年，公司的动态脐带缆出口印 尼，标志着我国首根脐带缆进入国际市场，公司迎来快速发展阶段，并于 2014 年 成功上市。2016 年，公司又通过320KV 及以下柔性输电用直流海缆关键技术研 究，打破国外垄断。目前，公司拥有 500 KV 及以下交流（光电复合）海陆缆， 535 KV 及以下直流（光电复合）海陆缆系统产品的设计研发、生产制造、安装和 运维服务能力，产品类型丰富，应用领域广泛。
1.3. 股权结构稳健，有利长期经营
公司股权结构较为集中，有利于长期稳定经营。根据 2021 年年报披露，公司前 10 大股东合计持股比例为 51.07%，东方集团为公司的控股股东，持股比例达到 31.63%。夏崇耀是东方集团的实际控制人，通过东方集团和华夏投资间接控股东 方电缆，担任东方电缆的董事长。袁黎雨的直接持股比例为 7.76%，袁黎雨与夏崇 耀为夫妻关系。公司股权结构较为集中，有利于稳定经营和长期发展。
1.4. 海缆系统毛利率较高，公司营业收入高速增长
公司营业收入和归母净利润高速增长。受益于公司在海缆领域的龙头地位，公司 营业收入和归母净利润持续提升。2021 年公司营业收入达 79.32 亿元，归母净利润 达 11.89 亿元。2017-2021 年，公司营业收入复合增速为 40.05%，归母净利润复合 增速为 120.83%。2018 年以来，公司大力开拓高端海洋产品市场取得明显效果， 2018-2021 年海洋板块营业收入复合增速达 52.99%。营业收入和归母净利润的高速 增长，体现了公司良好的业务前景和强大的盈利能力。
公司毛利率和净利率整体向好，2021Q4 略有下滑主要系产品结构变化和铜价上涨 影响。2017-2021 年，公司毛利率提高了 12pct，净利率提高了 13pct，整体向好。 2021 年 Q1-Q3，公司毛利率约为 27.91%，2021 年 Q4 毛利率约为 18.5%。2021 年 Q4 毛利率略有下滑的原因如下：其一，2021 年 Q1-Q3 陆缆营收占比 46%，2021 年 Q4 陆缆营收占比为 54%，低毛利率的陆缆占比提升；其二，发出产品增加，阵列 缆和送出缆交付进度不同，导致两者占比变化；其三，主要原材料铜的价格涨幅 较大，2021年底每吨电解铜市场价比 2021年初高出 1.16万元，同比增幅达 19.87%。
海缆成本中直接材料占比超九成，积极开展铜的期货套保。根据公司年报披露， 2018-2021 年，直接材料在海缆成本的占比始终稳定在 90%以上，其中铜、铝是电 线电缆行业最重要的原材料。根据中天海缆招股说明书披露，2018-2020 年，中天 海缆铜相关原材料采购金额持续走高，复合增速为 13.04%。2020 年，原材料采购 金额为 42.24 亿元，其中铜相关材料采购金额为 28.72 亿元，铝相关材料采购金额 为 1.93 亿元，二者共占原材料采购金额的 72.56%。因此，铜、铝价格的大幅波动 对海缆行业的成本情况影响重大。公司为规避价格波动风险，积极开展铜的期货 套期保值业务， 2021 年指定套期关系的衍生金融资产的期末余额为 223.18 万元。 此外，公司中部基地位于江西省，那里铜矿资源丰富，包括亚洲最大的露天铜矿， 公司原材料铜的供给得到有效保障。
公司海缆系统毛利率较高，营业收入稳步提升。公司主营业务中，陆缆系统占营 业收入的比重较高，但毛利率较低。2021 年，公司陆缆系统占营业收入的比重为 48.43%，仍在公司营业收入中占主导位置，但占比较 2018 年减少 13.80%，已呈现 下降趋势。海缆系统占营业收入的比重整体呈现上升趋势，2021 年，公司海缆系 统占营业收入的比重为 41.26%，较 2018年提高 5.81%，2018-2021年公司海缆系统 毛利率提高了 14pct。现阶段 220kV 海缆产品招标的毛利率在 40%-50%左右，受到 海风平价的压力，未来毛利率预计可能会降至 35%-40%。但随着海上风电离岸深 远化趋势发展，高电压等级的海缆产品占比提高，海缆毛利率仍将维持较高水平。
公司销售费用率逐年下降，研发费用快速提升。公司在近年来销售市场逐渐开拓 的同时，销售费用率保持连年下降，2021 年较 2018 年减少了 1.90%。受益于利息 支出和短期借款减少，公司财务费用率整体上呈现下降趋势，2021 年较 2018 年减 少了 1.03%。2020 年公司管理费用率较高，主要系公司根据 2019 年 8 月公告的 《OIMS 奖励基金管理办法》计提奖励基金等使整体薪酬大幅增加。公司始终重视 技术研发，2018-2021 年研发费用率稳定在 3%-4%的区间水平，研发费用逐年提升， 2021 年较 2018 年增加了 1.65 亿元，有利于巩固和提升市场竞争力。
公司存货周转率略有上升，应收账款周转率有望回升。2016-2020 年，公司存货周 转率虽然稍慢于行业内可比公司，但整体来看略有上升，表现较为良好。2016- 2020 年，由于疫情影响，公司与亨通光电、汉缆股份的应收账款周转率都呈现小 幅下滑趋势，2020 年应收账款周转率为 3.41，仅次于中天科技。随着疫情逐渐好 转，未来公司应收账款周转率有望回升。（报告来源：未来智库）
2. 海上风电发展迅猛，海缆市场未来可期
2.1. 海上风电高速发展，政府远景规划提供保障
海上风电新增装机稳步上升，中国贡献核心增量。2020 年 9 月，在 第七十五届联合国大会上宣布中国“碳达峰、碳中和”目标，海上风电对实施可 再生能源替代行动意义重大，未来发展空间巨大。2017-2021 年全球风电新增装机 容量复合增速达到 15.01%，累计装机容量复合增速达到 11.53%。根据 GWEC 数据 统计，2021 年全球海上风电新增装机容量较 2017 年提升了 16.6GW，2021 年全球 海上风电累计装机容量较 2017 年提升了 38GW。在全球海上风电发展迅猛的情况 下，中国海上风电发展表现突出，2021 年全球海上风电新增装机容量为 21.1GW， 中国占比达到 80%，英国位居第二，只占 11%。2021 年全球海上风电累计装机容 量为 57.2GW，中国占比达到 48%，英国位居第二，只占 22%。
中国海上风电新增装机容量超越欧洲，跃居世界第一。根据 GWEC 数据统计， 2017-2021年中国海上风电新增装机容量不断提升，复合增速高达 95.33%。2017年， 英国海上风电新增装机容量为 1.72GW，超出中国 0.55GW。2021 年，中国海上风 电新增装机容量为 16.90GW，远高于英国的 2.32GW，成为全球海上风电新增装机 容量第一的国家，中国已经逐步在全球海上风电发展中占据主导地位，未来市场 空间广阔。
沿海各省市发布海风规划，海上风电目标共计超过 100GW。根据各省市发布文件 统计，广东省规划“十四五”期间海上风电新增 1700 万千瓦，江苏省规划“十四 五”期间海上风电新增 909 万千瓦，山东省规划海上风电总规模达 3500 万千瓦， 福建省规划2030年底海上风电规模累计达500万千瓦以上，浙江省规划“十四五” 期间海上风电新增 450 万千瓦，广西省规划“十四五”期间海上风电场址总规模达 2250 万千瓦，辽宁省规划 2025 年前海上风电新增 330 万千瓦，海南省规划“十四五”期间海上风电场址规模达 1230 万千瓦，上海市规划金山海上风电场项目 30 万 千瓦，各省市海上风电目标共计超过 100GW。其中多个省市在已发布的能源发展 专项规划征求意见稿中指出，要推动海上风电规模化发展，扩大海风基地规模， 启动平价项目建设。在广东省之后，山东省也发布了海上风电补贴政策，各省补 贴政策陆续出炉，保障海上风电高速发展。在各省海风规划的支持下，未来海上 风电发展前景广阔，市场需求增长迅猛。
2.2. 风电发展迎来新趋势，海缆产品需求和技术提升
2.2.1. 海上风场基地化，集聚化开发加速
布局大型清洁能源基地，出台海风基地规划。根据国民经济和社会发展十四五规 划和 2035 远景目标，我国将重点发展建设九大清洁能源基地和沿海各省建设海上 风电基地。九大清洁能源基地中，松辽清洁能源生产基地（黑龙江、吉林、辽宁） 和冀北清洁能源生产基地（河北）主要为“风光储一体化”基地；黄河几字弯清 洁能源基地（内蒙古、宁夏）和河西走廊清洁能源基地（甘肃）主要为“风光火 储一体化”基地；黄河上游清洁能源基地（青海）、金沙江上游清洁能源基地（四 川）、雅砻江流域清洁能源基地（贵州）和金沙江下游清洁能源基地（云南）主要 为“风光水储一体化”基地；新疆清洁能源基地为“风光水火储一体化”基地。 在清洁能源基地建设中，风电和光伏发展占据重要地位。沿海各省建设海上风电 基地，主要位于广东省、江苏省、山东省、浙江省、广西省和福建省等地区。
2.2.2. 风机大型化，助力降本增效
海上风电整机大型化有助于降本增效。根据 GWEC 和 CWEA 数据披露，2000 年全 球海上风电机组平均单机规模约为 1.5MW，2020 年提升至 6.5MW，预计 2025 年 将达到 10-12MW。2020 年，中国海上风电新增装机单机规模以 4.0-6.0MW 为主。 目前，海上风电国外实际装机单机最大规模为 12MW（通用电气），国内实际装机 单机最大规模为 10MW（东方电气），海上风电国外尚未装机单机最大规模为 14MW（西门子歌美飒），国内尚未装机单机最大规模为 11MW（明阳智能）。 Rystad Energy 研究发现，对于 1GW 的海上风电项目，采用 14MW 的风电机组将比 采用 10MW 的风电机组节省 1 亿美元的投资。随着国内海上风电平价政策逐渐实 施，为实现降本增效，大兆瓦机组将成为海上风电机组发展的必然趋势。
2.2.3. 离岸深远化，漂浮式风机拓展海域
海上风电发展逐渐向深远海域拓展。根据 WindEurope 数据披露，欧洲已并网和在 建风电场的平均水深大多在 40 米以下，离岸距离大多在 80 公里以下，而最近依批 准建设的海上风电场平均水深略有提升，离岸距离涨幅较大，最远达到了 200 公里 左右。目前，我国已经核准的海上风电项目离岸距离大多小于 50 公里，但是由于 受到航线占道、渔业养殖等多种因素，海上风电也逐渐向深远海域拓展，2021 年 12月 25日，江苏大丰 H8-2海上风电项目实现全容量并网发电，该项目厂址离岸距 离最远超过 80 公里，标志着我国海上风电突破远距离交流输电距离瓶颈。 在海上 风电离岸距离和水深持续提升的情况下，漂浮式风电机组逐渐得到应用，我国三 峡阳江沙扒项目已经成为首个国家级漂浮式示范项目，将为未来深远海海上风电 项目开发奠定坚实基础。
2.2.4. 海缆技术要求“迎风而上”，高电压及大长度趋势出现
海上风场规模提升，海缆电压等级提升。目前，35KV集电海缆与 220KV送出海缆 是海上风电场的常规配置，但已有项目着手应用高电压等级的海缆。随着风场规 模的大型化，未来海缆电压等级要求将进一步提升。高电压等级海缆的主要技术 难点在于海缆的绝缘性能保障与软接头制造。海缆的绝缘性能要求与其电压等级 成正比，中国仅有东方电缆、中天科技、亨通光电、汉缆股份和宝胜股份等少数 头部企业能生产 500KV 电压等级的交联聚乙烯绝缘形式海缆。此外，高电压等级 海缆的软接头制造环节难度较大，需要企业在导体焊接与结缘层修复等工艺环节， 精细地控制设备压力、温度、交联时间与表面光滑程度等工艺参数，以保证接头 处与本体性能相似。
海上风电离岸深远化，海缆长度要求提升。一方面，该趋势提高了海缆一次性最 大生产长度要求，该趋势提升了生产技术难度。海缆厂商为此需要配备大承重量 的生产设备并严格控制工艺参数，以此延长生产线的连续稳定开机时间，尽可能 地提升海缆一次性最大生产长度与性能稳定性。另一方面，该趋势创造了更多的 高压直流海缆应用场景，高压柔性直流输能技术或将成为下一竞争高地。直流海 缆相较于交流海缆更适配于远距离电能输送场景，因其在单位距离电能输送上有 着更低的成本，但其需要额外投入建设相应的换流站，在敷设运维方面也对海缆 企业提出了更高的技术要求。
2.2.5. 海缆市场需求“闻风而动”，风电海缆市场有望高速成长
中国海缆交付量逐年提升，增长速度较快。根据 4C Offshore 的数据披露，2016 年 全球海缆交付量为 2777 公里，中国海缆交付量为 602 公里，占全球海缆交付量的 比重为 21.68%。2020 年全球海缆交付量为 5836 公里，中国海缆交付量为 2904 公 里，占全球海缆交付量的比重为 49.76%，比 2016 年提升了 28.08pct。海上风电的 快速发展将进一步带动海缆需求增长，预计到 2030 年全球海缆累计需求量将达到 接近 70000 公里。
“十四五”期间中国风电海缆系统（含敷设）市场规模有望突破 400 亿元。目前 我国海上风电所需海缆主要为 35kV 集电海缆和 220kV 送出海缆，统计 2020 年至 今各公司公告的相关海缆中标情况，剔除混合招标等数据后进行计算，35kV 集电 海缆综合平均采购价格约为 4.7 亿元/GW，220kV 送出海缆综合平均采购价格约为 10.5亿元/GW。安装敷设费用约为海缆产值的 20%，即 3.04亿元/GW。结合沿海各 省市的“十四五”海风规划及海风平价进程，结合下表进行测算，2022-2025 年风 电海缆系统（含敷设）市场规模预计分别为 128/ 219/ 310/ 401 亿元。2025 年风电海 缆市场规模约为 334 亿元，风电海缆敷设市场规模约为 67 亿元。（报告来源：未来智库）
3. 海缆业务为核心，多重优势巩固头部地位
3.1. 公司研发能力持续提升，产品矩阵不断丰富
3.1.1. 公司着力推进研发创新，项目专利成果众多
公司承担多项重大国家科研项目，募投高端海洋能源装备系统项目。从研发支出 总额占营业收入的比例来看，汉缆股份的投入较大，东方电缆研发支出总额占营 业收入的比例在 2016-2020 年持续上升，增幅为 0.79%。从研发人员数量占比来看， 东方电缆的投入较大，2020 年占比为 19%。东方电缆始终重视科技研发，已经承担或参与了科学技术部、自然资源部、工业和信息化部以及国家发展和改革委员 会等 21 项重大国家科研项目。从在建工程来看，公司未来还将持续着力于研发创 新，2018-2021 年公司在建工程期末余额总体持续提升，原因主要系公司募投高端 海洋能源装备系统应用示范项目，该项目 2021 年在建工程达 8.24 亿元。此外，公 司超高压海缆南方产业基地项目 2021 年在建工程达到 1037 万元，还持续投入强电 复合脐带缆及附件先进智能制造和应用技术研究项目等。因此，公司拥有持续创 新的能力和远见，未来将在研发领域将取得长足进步。
公司掌握多项核心技术发明专利，获评多次省部级科技奖项。公司在海底电缆和 海洋脐带缆领域形成了多项核心技术，多次参与或负责高等级大长度光电复合海 底电缆、额定电压三芯大截面光电复合海缆关键技术研发与产业化以及 200kV 交 联聚乙烯绝缘直流海底电缆输电关键技术研究与应用，获评 20 多项省部级科技奖 项，受到国家、行业和客户等多方认可。在研发创新的同时，公司重视知识产权 保护，拥有 20 多项核心技术发明专利，取得了海缆系统生产流程中无接头制造、 运维、焊接等领域的一系列研发创新成果。目前，公司首创 500kV 海缆系统，并 率先掌握海洋脐带缆技术，在市场竞争中掌握技术优势，推动海缆行业往高端方 向发展。
3.1.2. 海缆品类丰富全面，拥有超高压海缆技术
公司产品支持输送电流的不同方式，综合考虑海缆系统建设的经济性和环境的复 杂性。根据输送电流的不同方式，公司海缆产品可分为交流海缆和直流海缆。对 比直流输电和交流输电，直流输电功率和能量损耗较小但对运行管理要求较高， 交流输电能通过变压器实现灵活输电但容易产生除本身电阻损耗外的交流感抗损 耗。根据学术研究，在输送功率和输电可靠性相当的情况下，直流线路换流站建 设费用高于交流线路变电站建设费用，但交流线路所需建设费用高于直流线路所 需建设费用，因此当输电距离达到某一长度时二者相抵，形成等价距离。当输电 线路长度小于等价距离时，采用交流输电较为划算，但当输电线路长度大于等价 距离时，采用直流输电较为划算。考虑到海缆系统建设的经济性和环境的复杂性， 分析两种输电方式来发挥不同优势，才能组建起强大安全的电网，保证海缆系统 的供电稳定与可靠。目前欧洲海上风电因为离岸距离大多超过 50 公里，普遍采用 高压柔性直流海缆，未来随着深远海趋势，预计我国柔性直流海缆应用也将不断 普及。
公司产品覆盖不同电压等级海缆，并不断突破超高压电压等级。随着整机大型化 趋势，欧洲的海上风电场率先开始将 33kV场内海缆电压等级提升到 66kV，如全球 第一家以 66kV 作为场内海缆电压等级的英国 Blyth 海上示范风电场，欧洲海缆市 场已经开始转向 66kV 电压等级。东方电缆在 2020 年 8 月 25 日发布公告，中标华 电玉环 1 号海上风电场项目，中标产品即为 66kV 海底电缆，国内海上风电场所需 海缆电压等级不断提升是大势所趋。公司产品主要包括中压、高压和超高压海缆， 电压等级覆盖 10-35kV、66-220kV、300kV 和 500kV 等。电压等级的高低直接反映 了产品制造的水平，电压等级越高，表明公司的技术水平越高。目前，公司已经 将交联电缆的制造能力提升到了交直流 1000kV，在电缆规格和电压等级方面都属 于行业领先水平。
公司细化海上风电版块所需产品种类，阵列电缆和送出主缆各司其职。海上风电 并网通常由两部分组成：（1）海上风电涡轮机通过 33kV 或 66kV 阵列电缆送至海 上变电站。（2）海上变电站通过 220kV 送出主缆与陆上变电站相连，将电力接到 陆上电网。近年来，阵列电缆电压等级不断升高，送出主缆也多有增设第二根的 趋势，海上风电版块的海缆产品质量要求不断提升，需求逐渐增大。目前，公司 阵列电缆产品包括 35-66kV 干式交流阵列海缆和湿式交流阵列海缆，送出主缆产品 包括 110-220kV 高压交流海缆、330-500kV 超高压交流海缆和80 至535kV 柔性 直流海缆。
公司聚焦深远海发展趋势，脐带缆和动态缆助力高端海缆产品升级。随着海上风 电离岸距离加长、水深程度加大，漂浮式海上风机在当前已有部分应用，未来将 成为风机机型的发展趋势，公司目前已经成功开发 35-66kV 浮式平台风机交流动态 海缆产品，实现了国内首台漂浮式风机动态缆与施工项目。根据第三次石油资源 评价结果显示，我国海洋石油资源量为 246 亿吨，占全国石油资源量的 23%，但海 洋石油探明程度远低于世界平均水平，仅为12%。海洋脐带缆将水上生产模块和水 下生产设施连接起来，提供电力、控制液压并传输信号，被誉为深水油气开发的 “生命线”，公司在 2018 年就作为核心成员成功突破了国内首根脐带缆市场，是目 前国内唯一实现海洋脐带缆量产的企业。目前，公司已经形成深远海脐带缆和动 态缆系统解决方案，对我国漂浮式海上风电发展和深海油气开采进程具有重要意 义。
3.1.3. 岛屿联网和海洋油气需求增加，海洋脐带缆产品有望高速发展
海底电缆除了被大量应用于海上风电外，近年来还在岛屿联网和海洋油气等领域 发挥重要作用。根据《海岛统计调查公报》披露，我国海岛共有 11000 多个，总面 积约占我国陆地面积的 0.8%，其中距大陆小于 10 公里的海岛数量约占 57%，距大 陆 10 到 100 公里的海岛数量约占 39%，距大陆大于 100 公里的海岛数量约占 4%。
截至 2017 年底，实现电力供应的有居民海岛 441 个，其中只有 416 个实现 24 小时 供电。由于自主发电成本高、周期长且存在污染问题，目前海岛的供电方式仍以 岛外引电为主，作为岛屿与城市、岛屿与岛屿之间供电和通信的重要工具，岛屿 联网对大长度海底电缆的需求不断增长。
我国海洋油气产量较快增长，带动海缆需求增加。根据《Offshore Energy Outlook》 披露，2018 年过去十年的全球海洋石油产量稳定在 2600-2500 万桶/天，海洋天然 气年产量超过 1 万亿立方米。而到 2030 年，全球海洋石油产量预计将增加到 2800 万桶/天，海洋天然气产量将增加到 1.42 万亿立方米/天。根据《中国海洋经济统计 公报》披露，2020 年海洋石油产量达到 5164 万吨，同比增长 5.04%，2020 年海洋 天然气产量达到 186 亿立方米，同比增长 14.81%。因此，无论是从全球还是从我 国来看，海洋油气领域未来还将保持高景气状态，油气行业增储上产“七年行动 计划”与“十四五”相关规划也为海洋油气发展提供了政策支持。而我国虽然具 有丰富的海洋油气资源，但是探明程度仅为12%左右，远远低于世界平均水平。因 此海缆系统，尤其是海洋脐带缆作为深水油气开发的“生命线”，对于海洋油气的 勘探开发意义重大，未来市场潜力巨大。
3.2. 运营业绩凸显头部效益，主持和参与制定标准资质
3.2.1. 海缆历史运营业绩作用突出，形成强有力的行业门槛
海缆招标对历史业绩高要求，龙头企业优势明显。由于海底电缆的运行环境和敷 设条件十分苛刻，海缆招标对海缆性能要求较高。海缆对于海上风电场至关重要， 一旦出现问题整个风场将停摆，海缆企业的历史运营业绩成为海缆招标入围资质 的重要参考标准。根据电力招标网统计，大部分海缆招标公告中都明确表示需要 在规定时间内具有所需电压等级以上的海缆运营业绩，以华润电力苍南 1#海上风 电项目 220kV 海缆采购及敷设招标公告为例，招标公告中还提到需提供历史业绩 的各种相关证明材料。因此，海缆招标对历史运营业绩的高要求，导致海缆生产 经营经验丰富的龙头企业在招标竞争中极具优势。行业新进者的 220kV 海缆首标 获取难度极大，330kV 及 500kV 的海缆首标获取则需要长时间的技术和资源的积 累。
3.2.2. 参与制定海缆标准，获得国际资质认证
公司牵头和参与制定有关海缆生产与设计的多项国家标准，认证资质优势明显。 海缆产品是岛屿输电、海上风电和海洋油气等的传输关键，需要面对强腐蚀和高 水压的运行环境，因此需要满足耐腐蚀和抗水压等高标准，海缆企业从事生产和 销售也需要获得中国质量认证中心的 CCC 认证等权威资质。通过多年发展，公司 牵头和参与制定了多项国家和行业标准，不仅包括 500kV 及以下等超高压电缆相 关标准，还包括海底电力电缆输电工程设计规范等。公司具有长期多次的稳定运 行业绩，具有国家电网高压电缆投标等资质，且已经取得 DNV、SAIPEM、GE、 HUSKY、POWERWATER、BP、TENNET、HBO、比利时风电认证等多项国际认 证，具有参与国内和国际市场竞争的明显优势。
3.2.3. 海缆行业集中度较高，形成寡头竞争格局
海缆行业呈现寡头竞争格局。2021 年 Q3 公司海缆市场占有率为 29.8%，中天科技 市场占有率为 27.5%，亨通光电、汉缆股份、宝胜海缆和其他公司市场占有率为 42.7%。2018-2021 年，各公司海缆相关业务收入均呈现上涨趋势。中天科技、亨 通光电、汉缆股份的海缆相关业务收入占营业收入的比重较低，而东方电缆海缆 相关业务占营业收入的比重从 2018 年的 35.45%提升到 2021 年的 41.26%，公司营 收结构快速改善。公司与中天科技、亨通光电、汉缆股份和宝胜股份在海风招标 中形成较为稳定的寡头竞争格局，公司与中天科技和亨通光电具备更强竞争优势。
3.3. 广受下游核心客户认可，订单获取能力强劲
公司深度维系核心客户，业务合作长期稳定。2021 年，公司前五名客户销售额 29.11 亿元，占年度销售总额 36.70%。在科研方面，公司曾与国家电网、南方电网、 清华大学开展关于非交联环保聚丙烯电缆的横向科研合作；在实施方面，根据不 完全统计，公司 2020 年至今中标国家电投、中国电建、华电集团等项目金额超过 50 亿元，为公司业务打下了坚实基础，赢得了良好口碑。公司持续加强与下游核 心客户的合作关系，保障公司的长期稳定发展。
海缆订单获取能力强劲，公司在手订单十分充沛。近年来，海缆系统中标项目以 海上风电应用为主，中标产品以 35kV、220kV 海缆及敷设为主。在岛屿联网领域， 公司光电复合海底电缆产品走出国门，承担了南苏格兰电网公司（SSEN）Skye -Harris 岛屿连接项目。在海洋油气领域，公司脐带缆受到广泛认可，承担了陆丰 22-1 油田开发项目、陵水 25-1 气田开发项目等。2020 年至今，公司公告海缆系统 中标金额超过 110 亿元。2022 年 3 月，公司陆续中标国内陵水 25-1 气田开发项目 5.20亿元、中广核浙江象山涂茨项目 2.39亿元和粤电阳江青洲一、二海上风电场项 目 17 亿元等海缆项目。公司还与 Boskalis 联合中标 Hollandse Kust West Beta 海上 风电项目 5.30 亿元，海外海缆市场订单取得重大突破，标志着公司海外海缆业务 竞争能力大幅提升。目前，公司海缆及海工在手订单预计约 67 亿元。
3.4. 扩张海缆基地提升产能，码头资源强化行业壁垒
3.4.1. 扩张海缆基地，引领产能提升
公司推动海缆基地扩张，产能大幅提升。原有海缆企业均有基地扩产计划，如中 天科技布局广东汕尾、南通和盐城大丰，宝胜股份设立扬州基地，亨通光电建设 苏州常熟亨通国际产业园、江苏射阳产业园等。新进海缆企业如起帆电缆、永鼎 股份、太阳电缆等也陆续颁布投资事项。东方电缆规划建设南方（阳江）超高压 海缆生产基地、东部（北仑）基地未来工厂和高压海缆（戚家山）生产工厂， 2021 年末海缆产能达 30 亿+，2022 年末预计达 60 亿，2023 年末预计达 75 亿。海 缆产能规划领先行业，竞争优势突出。新进海缆企业除了面临海缆技术壁垒之外， 还会面临码头资源壁垒，并且海缆基地建设周期也需 2 年左右，短期内不会影响现 有海缆格局。
3.4.2. 码头资源稀缺，形成海缆进入壁垒
码头资源稀缺宝贵，公司码头资源处于领先优势。海缆产品结构复杂，部分核心 生产设备尚需依赖国外进口，如 VCV 立塔交联生产线等。海缆运输需要专门的敷 设船，且需要 2 千吨级以上码头和大量可用于厂房建设的工业用地，码头还需配备 海缆运输的设备。随着海缆电压等级的提升和深远海的发展，未来海缆重量还将 继续提升。由于海缆重量和体积较大，海缆企业如果没有专用码头及腹地，那么 就无法将海缆产品运输到目的地。目前公司完工码头包括东方电缆专用码头（1 个 2 千吨级泊位）和高端海洋能源装备系统应用示范项目码头（2 个 2 千吨级泊位，2 万吨级码头结构）。对比其他海缆企业，中天科技有 3 个完工码头，亨通光电有 2 个完工码头，宝胜股份和汉缆股份则只有 1 个完工码头，公司码头数量领先行业， 但是泊位吨级有待提升。考虑到未来扩产计划对码头需求的提升，公司预计在 2023 年上半年完成阳江 J13、J14 泊位码头（2 个 3 千吨级泊位）的建设。
码头获取难度较大，海缆新玩家严重受限。2015-2020 年我国港口生产用码头泊位 数量持续下滑，2020 年我国港口生产用码头泊位比 2015 年减少了 9117 个，其中沿 海港口生产用码头泊位减少了 438 个，内河港口生产用码头泊位减少了 8679 个。 我国生产用码头泊位个数逐渐减少，千吨级泊位的码头资源更为稀缺。由于获取 岸线使用权须通过国土资源部审批；码头建设须满足港口规划，须通过省政府审 批，因此新建自有码头难度很大。后续新进海缆企业或许只能通过在当地大规模 投资建厂，从而和当地政府形成深度合作关系，使得当地政府修建海缆企业所需 码头，再租给海缆企业使用。公司拥有 5 个千吨级泊位码头，能够较好保障海缆的 运输时效，具备显著领先优势。
4. 陆缆业务并举，特种电缆成为新增长点
4.1. 陆缆市场集中度尚较低，产品毛利率有待提高
陆缆制造工艺简单，产品种类繁多。海缆产品对阻水结构和机械防护结构的要求 较高，但陆缆产品通常敷设在较为干燥的地下，敷设线路相对较短，承受的机械 应力较小，产品结构较为简单，单盘电缆重点最大为几十吨，也便于运输。从电 线电缆行业细分情况来看，陆缆产品中电力电缆规模最大，占比达到39%，其余还 包括电气装备电缆、绕组线、裸电线等。从电线电缆行业市场集中度情况来看， 2020 年我国电线电缆行业按产量计算的 CR5 为 6.44%，按营业收入计算的 CR5 为 8.04%，而法国前 5 名电线电缆制造商占据的市场份额达 90%以上。2020 年我国电 线电缆行业按产量计算的 CR10 为 8.89%，按营业收入计算的 CR10 为 11.11%，而 美国前 10 名电线电缆制造商占据的市场份额达 70%以上。我国电线电缆行业的市 场集中度仍然远低于欧美等发达国家。因此，陆缆产品，尤其是低端陆缆产品， 由于技术门槛不高，市场竞争较为激烈。
陆缆中低端产品竞争激烈，平均毛利率 10%左右。目前海缆产品的常用电压等级 为 35kV-220kV，头部企业的技术储备已经达到 500kV。由于海缆产品技术门槛较 高，相对于陆缆产品来说，其盈利性和价值量水平都较好。而我国陆缆行业经过 多年发展，企业数量较多，中低端产品同质化严重，市场竞争激烈，平均毛利率 在10%左右。并且陆缆行业成长属性较差，未来营收较难大幅增长。虽然现有陆缆 产品的产销量很大，但以低价值的架空绝缘电缆和低压陆缆为主，毛利率有限， 盈利能力较差。低端陆缆产品的毛利率太低严重制约其长远发展，未来需往中高 端陆缆方向发展。
4.2. 全面转型升级，改良陆缆产品结构
积极进行技术研发和突破，快速发展中高端陆缆。面对普通陆缆产品的市场困境， 公司按照陆缆产品的不同应用场景特点，针对性推进高端陆缆研发，并积极布局 数字化转型赋能。在智能输配电网方面，公司着力突破超大容量和高可靠性，产 品已经可以满足 3500mm2 分割导体股块绞合制造需求，导体紧压系数超 90%，且 连续制造长度可达百公里，超高压电力电缆的电压等级可达 500kV。在智慧建筑& 家居方面和智能通信方面，公司着力突破高阻燃性和高耐火性，阻燃电线等产品 具有满足在火焰燃烧的情况下自行熄灭的特性，同时保持供电设施稳定运行的时 间不低于 90 分钟，即便在燃烧时也能持续工作。在轨道交通方面，公司着力突破 安全性和绿色环保性，低烟无卤阻燃 B1 级电线电缆、光纤复合中压电缆 OPMC 等 产品电阻率低且导电性能好，灼烧时不容易产生滴落物且不容易引燃周边设施， 产烟量小，烟密度（最小透光率）It≥85%。在装备用电方面和绿色石油化工方面， 公司着力突破抗腐蚀性，核电站 1E 级 K3 电缆、特种电缆等产品具有耐电化学腐 蚀，耐油和酸等化学药品侵蚀，耐生物和细菌侵蚀，耐日光且防霉防潮等性能。 在深入推进陆缆产品改革的过程中，公司还不断提升数据分析能力，通过利用数 字化工具完善电缆报废率、过量消耗率、劳动效率等分析指标。
5. 海洋工程业务加码，服务一体化引领行业升级
5.1. 海上风电迅猛发展，带动海洋工程服务需求增长
海上风电规模不断增大，带动海洋工程项目数量和用海面积不断提升。2017 年，工信部等八部门指出我国海洋工程装备制造业进入世界海洋工程装备总装建 造第一梯队，但因为全球市场需求持续低迷，海洋工程装备制造业面临严峻挑战。 根据中国海洋工程咨询协会披露，2016-2020 年全国海上风电项目新增用海面积增 加了 1.15 万公顷，复合增速为 63.55%。2016-2020 年全国海洋工程累计用海面积增 加了 17.33 万公顷，复合增速为 6.78%。海上风电规模不断增大，有望带动海洋工 程加快转型升级，培育新增长点。近年来，我国海洋工程累计数量不断增多， 2020 年达到 19043 项，比 2019 年增加 847 项，目前我国占全球海工装备制造的份 额接近 50%。
5.2. 统筹“敷设+运维+抢修”能力，提高海缆总包的市场竞争力
5.2.1. 国际级敷设安装船提供保障，海内外工程案例丰富
海缆敷设装备和技术先进，拥有 3 艘 220kV 海缆敷设船舶。海底电缆敷设过程较 为复杂，主要步骤包括牵引钢缆敷设、始端登陆敷设、海底敷设、终端敷设和设 立保护警示标志。为防止海缆触底损伤，施工要严格控制精度，必须避免大风天 气。此外，施工还需根据勘探所得，酌情采用埋设方式和进行流体保护等。因此， 海缆敷设对装备和技术的要求极高。根据水电水利规划设计总院披露，截至 2021 年底，我国海底电缆敷设船共计 56 艘，其中具有 220kV 海底电缆敷设能力的敷设 船有 25 艘。公司目前拥有 2 艘国际级专业的敷设船，均可提供 220kV 及以下海底 电缆的敷设安装服务，其中东方海工 01 号安装船是国内首制 DP-2 电推敷设船，四 角采用全回转可升降 1500kW 电推进器，可以保证高水平的施工精度和处理速度。 此外，公司子公司参股上海福缆海洋工程有限公司，“爱缆一号”施工船也具有 220kV 海缆敷设能力。
海缆敷设项目经验丰富，国内外海工业务规划明确。近年来，海缆招标呈现出生 产制造、敷设施工和运行维护一体总包趋势，公司工程案例丰富，包括射阳海上 南区 H2#30 万千瓦风电项目 220kV 海底电缆及附属设施施工、江苏启东海上风电 项目 H1、H2 220kV 海底光电复合电缆敷设施工工程等，在国外也成功完成波斯湾 南帕斯海域气田海底电缆及安装敷设总包项目。未来，公司海洋工程服务不断拓 展，敷设施工船舶将往大长度、大吨位方向发展。根据公司规划，东方海工 2 艘敷 设船将主要从事国内敷设项目，而“爱缆一号”施工船主要从事国际敷设项目， 目前公司已顺利完成越南 Binh Dai 310MW 海上风电场项目工程。
5.2.2. 熔接头技术领先 ，提升运维抢修能力
熔接头技术配合海洋工程，提升公司运维抢修能力。根据 GCube 披露，海缆故障 频率较低但对财务状况的影响较大，占全球海上风电损失总成本的77%。作为连接 电缆之间的重要组件，接头对电缆的使用寿命和运行可靠度十分重要。公司设计 的熔接头，导体抗拉强度达本体的80%以上，防护特性基本与电缆本体保持一致， 且具有屏蔽复原和绝缘复原的特点。相比传统预制接头，熔接头的体积更小、品 质更高、耐点更强、屏蔽更均、防护更优。目前，公司的熔接头技术已经应用于 中压电缆市场且收获良好反响，场景覆盖海上风电、轨道交通等多个方面。未来， 随着电压等级不断提升，高压电缆市场对熔接头的需求市场将更加广阔。Tele Geography表示，历史上第一个海缆敷设高峰期在 1998-2002年，根据海缆 20-30年 的使用寿命测算，该批海缆更新换代的需求市场也将逐步打开。公司在后期服务 方面，能够进行线路应急抢修、各阶段接头供应、故障点定位和线路日常维保， 施工团队专业，响应能力迅速。此外，公司还拥有国内外领先的专业验收试验装 备，最高可满足包括 25km AC500kV、70km AC220kV 及 DC535kV 等电缆系统的竣 工验收服务，最大试验容量达到 204800kVA，最高试验电压达到 580kV。整体来看， 公司已形成敷设施工、竣工验收、运行维护和抢修服务一体化的海洋工程系统， 赋能海缆业务发展。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。
本文作者可以追加内容哦 !
