还要调整多久，A股的心结在哪里？

近日国内公布了进出品数据以及3月份金融数据，其中许多投资者见了3月份的金融数据之后，均认为是利好的，因为数据大幅的超过了预期。但为何A股还是维持弱势震荡呢？另外，美国3月通胀爆表，续创40年新高，但数据公布后美债利率回落，而成长股却无任何反应？国内降准对市场真有用吗？影响A股的核心因素究竟在哪里？

下文我们将对以上提到的疑问一一分解：

周三盘中公布了进出品数据，3月，我国进出口总值5047.9亿美元，同比增长7.5%，1-2月为15.9%。其中，3月出口额2760.8亿美元，同比增长14.7%，1-2月为16.3%；进口额2287亿美元，同比下降0.1%，1-2月为增长15.5%；贸易顺差473.8亿美元，1-2月为1159.6亿美元。

一季度我国出口仍然保持两位数高增势头，显示在全球疫情进入第三个年份的背景下，中国制造优势依然明显，也预示着未来一段时间我国出口增速下行势头将较为温和。这将对人民币汇率形成有力支撑。在美联储加快收紧货币政策步伐，而国内稳增长客观上要求货币金融环境适度宽松的局面下，这将为国内货币政策能够坚持“以我为主”提供一个重要支撑点。

进口方面，3月进口增速由升转降，且下降幅度明显偏大，超出市场预期。结合近期国内疫情走势及各地防控措施收紧，我们认为疫情防控导致的进口报关延迟等短期因素可能是 3 月进口增速超预期下滑的主要原因。这也意味着，4 月进口数据可能继续偏低。

目前全球货物出口数量可能已经在减速，高通胀下出口金额增速还在高位，但近期的疫情冲击可能导致我国损失一定出口份额、出口增速阶段性回落。往后看，国内出口景气度的走向，受到美国经济走势、国内外疫情形势和地缘政治冲突进程等多方面因素的影响，基准预期是趋于回落。如果后续国内出口下滑，稳增长诉求下房地产政策进一步加力的概率上升，产业链景气度和宽信用预期也将上升，有利于价值股、对长端利率稍偏利空。

另外，出口景气度下滑将削弱贸易高顺差持续性，随着中美政策利差逐渐收窄，一旦人民币汇率出现贬值，将直接限制降息等强力货币政策空间，外资配置力量也将弱化，外资持股比例较高/出口冲击幅度较大的行业面临一定压力，利率曲线的下行空间也将受限。

与此同时，央行近日还发布了3月社会融资规模增量为4.65万亿元，比上年同期增加了1.28万亿元。社融存量增速自10.2%回升至10.6%。3月新增信贷3.13万亿元，同比增加了4000亿元。3月M2同比自9.2%回升至9.7%，M1同比增长4.7%，增速与上月持平。

我们如果拆开来看，金融数据虽然显著超预期，但结构仍然欠佳，反映了实体融资需求偏弱，稳增长压力较大。3月末社会融资规模存量同比增长10.6%，较上月回升0.4个百分点，社会融资规模增量为4.65万亿元，比上年同期多1.28万亿元，超市场预期。

但拆分社融结构来看：贷款和政府债处于历年同期偏高水平，相对于2021年3月的大幅收缩，本月表外三项净融资也由负转正。其中政府债对社融增速有显著拉动，包含政府债的社融增速自2021年9月的10%持续上升至本月的10.6%，而剔除政府债后3月社融存量增速在9.3%，基本维持在2021年9月以来增速附近。

信贷方面，对公总量多增但结构仍较差，多增部分以短端和票据为主，对公中长期有所改善，零售贷款相对较弱。具体来看，居民短期贷款增加3848亿元，同比少增1394亿元，中长期贷款增加3735亿元，同比少增2504亿元。短期贷款疲弱反映出当前环境下居民消费仍趋于理性与偏保守，其中也有部分受到疫情防控对外出消费影响的因素。中长期贷款继续走弱，我们认为主要归因于商品房销售市场依旧处于磨底当中。

企业短期贷款增加8089亿元，同比多增4341亿元，中长期贷款增加1.34万亿元，同比多增148亿元，票据融资增加3187亿元，同比多增4712亿元。对公贷款虽然总量上多增，但结构上仍有压力。中长期贷款同比多增，较上月有所改善，预计与基建和制造业的信贷投放有关；对公同比多增仍是以票据和短贷为主，新增票据的规模大幅高于季节性，实体经济融资需求仍相对较弱。

M1同比维持在4.7%，较2021年8月-2022年1月小幅回升，但仍处于2021年以来偏低水平，反映经济活力不强。信贷回升和财政支出加快带动M2回升，M2同比自9.2%升至9.7%。一方面贷款同比多增带动居民和企业存款增速上升；另一方面3月政府债发行规模处在历史同期高位，但从财政存款增速自30%降至25%附近来看，财政支出加快也使得M2同比回升。

总的来说，3月份社融超预期的背后反映出经济稳增长的决心和耐心，但结构仍然欠佳，反映了实体融资需求偏弱。未来我们需要重点关注政策释放的积极信号。3月信贷在多地疫情爆发、楼市未明显回暖下仍然实现较高规模的同比多增量。3月以来多地楼市放松政策层层加码，从30大中城市到二三线中小城市全面开花。除了降低首付比例和房贷利率，部分城市甚至取消限购措施。居民观望心态较重，政策见效相对滞后，后续购房需求有望随着刺激力度的提升逐渐恢复。4月份的信用扩张效果更值得期待。

海外方面，美国3月CPI同比和核心CPI同比分别上涨8.5%、6.5%，较2月上行0.6和0.1个百分点，续创四十年来新高。CPI同比略超海外预期，核心CPI同比略低于海外预期。

拆分来看：3月CPI同比8.5%，较2月上行0.6个百分点。汽油、家庭食品、房租、运输服务、电力是CPI同比上行主要的边际拉动项，对3月CPI同比的边际拉动合计0.8个百分点；其中，单是汽油价格就贡献0.5个百分点的增量。二手车价格涨幅收窄，对CPI同比的边际拖累约0.14个百分点。

一旦美国通胀见顶，就意味着美联储对抗通胀取得了初步胜利，虽然加息周期可能依然持续，但大概率会在未来一段时间内看到联储鹰转鸽态度缓和，这对国内权益修复至关重要。不过，目前美联储只启动了一次加息，而且的量化紧缩政策也未真正落地，但通常美债收益率都是在加息中后期才会触顶。

考虑到目前俄乌冲突尚未结束，地缘政治冲突对能源和食品价格的影响仍在存在，美国的消费需求也未回落。所以目前美国通胀触顶还是很难说。虽然通胀数据公布后，市场对美联储5月加息预期变动不大（仍为50bp），但对全年加息预期次数则从8.9次回落至8.4次（一次代表25bp）。美债利率周二、周三有所回落，但幅度有限，而且还处于高位。这是导致国内赛道股难以企稳的主因。

综合以上分析，出口数据仍然向好，并且未来出口增速下行势头将较为温和，这将支撑起人民币汇率，也将为国内货币政策提供“以我为主”的空间。而进口数据较差，主要还是因为疫情，所以更多是暂时的。而3月份的社融数据虽然超预期，但结构仍然欠佳。反映了实体融资需求偏弱。未来我们需要重点关注政策释放的积极信号。

昨日，国常会重磅发声，适时运用降准等货币政策工具！从以往国常会上提降准到央行落地降准的时间差看，一周内降准落地的概率较大，与此同时，4月15日将迎来央行惯例操作中期借贷便利（MLF），政策利率届时是否能降息也值得拭目以待。此外，还提到多措并举促消费，培育壮大“智慧+”消费，增加汽车限购城市增量指标，推动品牌品质消费进农村，引入社会资本促进医疗健康、养老和托育。支持新能源汽车消费。

目前看来降准可能在近期出台，但降准对市场的影响可能较有限，不过能支撑起大盘不再走低，因此未来可能将步入二次筑底，但不至于继续大幅下挫。

美国的CPI数据表明现在断定通胀已经在3月“触顶”还为时尚早，目前美联储只启动了一次加息，而且的量化紧缩政策也未真正落地，但通常美债收益率都是在加息中后期才会触顶，这对国内权益修复至关重要，因此调整仍将继续，至于还要多久，则要看美国缩表之后，中国如何出台各种政策应对。

目前国内稳增长诉求下房地产政策进一步加力的概率上升，产业链景气度和宽信用预期也将上升，有利于价值股。近期市场弱势震荡，但稳增长仍是未来的投资主线，基本包含基建、工程、地产、建材、煤炭、钢铁等周期行业，这些行业业绩相对稳定，估值也较低，且分红率高，故而投资者可直接关注分红主题基金。