今年，制度红利将是最不一样的主线，个股的抗风险能力显得尤为关键。

最近，A股的持续震荡，引发投资者的担忧。

从高点跌落的新能源，现在应该以什么视角去看待？

地产链的投资逻辑何在？

市场的投资机会如何寻找？

立足当下，华安基金20年投研老将王春，分享了他的投资框架，以及对市场的看法。 以下是王春本次交流的核心观点： 1，我们是一种兼顾价值和成长搭配性的GARP策略，希望能够在合理的价格买到最优质的成长公司。 2，我们不喜欢0-1阶段的产业，因为这个阶段我们是看不清楚的；我们最喜欢投资1-N的阶段，产业开始出现明显的加速增长，同时行业结构、竞争格局逐步清晰，我们就能够找到其中最优质的公司。 3，结构性的风险并没有解除，在这个阶段，我们对于产业和个股抗风险能力的选择，就显得尤为关键。 4，制度的红利将成为今年有别于过去五年或十年稳增长的一个很不一样的主线。过去大家靠基建就能发力，今年仍然会发力，但它对经济的拉动作用并不足够，所以我认为在制度层面的改善将会是今年最大的亮点。 5，新能源今年的下跌，是很好的买入阶段。从前年到去年，整个新能源更多应该是的行情，现在，新能源正在由行情转入行情，所以，我们会在新能源领域，找到最优质的公司，在估值合理的时候，进行重仓操作。

全视角的投资思路

自上而下和自下而上相结合

再加上中观和微观的验证

我是做宏观策略出身。早年更多喜欢自上而下的投资思路，因为中国早年的经济增速比较快，周期波动比较大。那时候做一些宏观的配置，效果是非常明显的。 但过去5年左右的时间，经济波动幅度偏弱，这时候如果还仅仅是自上而下的策略性配置，就很难获得持续的高额收益，所以我开始更多偏中观和微观的思路。 在过去5-10年的时间，尤其是过去3年，结构流失特征非常明显，更多需要进行一种中观产业的选择，乃至是个股精选。 在这个过程中，我也在不断改进自己的投资思路。 我目前形成了一种全视角的投资思路：

第一点，自上而下和自下而上相结合

在选择股票的时候，我首先会进行宏观的验证。包括经济所处的周期的位置来判断适不适选择这样的公司。

第二点，中观产业验证

来判断所处的行业发展阶段。

第三点，微观的验证

来判断这个公司在这样的宏观和中观环境下是不是比较适合成长；同时，在选择公司的时候，更多看重它的持续成长能力，所以我对公司的管理水平、公司治理、创新能力特别的看重。 在这样的投资框架下，我们最终会锁定这种环境下最优质、性价比最好的公司。 比如两三年前，我们当时锁定的比较多的食品饮料，尤其是高端白酒领域。因为我们看到高端白酒是一个产业升级和消费升级的过程；出于量价提升的逻辑，越是高端酒卖得越好。 所以在那个阶段，白酒虽然是没有什么增长的行业，但在中高端领域，实际上是一个高速成长的行业。所以我们锁定的这个领域，就非常容易选择其中一些质地最优秀的公司。 还有新能源领域，我们也是早期看到了这个行业的突变，它由政府补贴驱动，开始逐步的市场化。比如光伏，早期由政府补贴的驱动，行业波动就特别大，只要有预售证，补贴的影响就特别大，但后期随着光伏产品价格的不断下降，逐步进入平价阶段，行业本身就开始了爆发性增长。 新能源车相关电池环节也是一样的，随着电池技术的成熟以及整个碳排放的各级政府压力，产业放量的过程也出现了加速的发展。尤其是2021年，整个新能源车的销量和渗透率，都出现了爆发式增长，我们就会在这些行业中重点选择最优质的公司。

GARP策略：

在合理的价格买到

最优质的成长公司

我们是一种兼顾价值和成长搭配性的GARP策略，希望能够在合理的价格买到最优质的成长公司。 这也解释了为什么我们过去对医药股的投资比例比较低，就是因为在估值上一直保持相对谨慎的态度。 还有新能源，我们也不是最开始就投的，因为当时相关股票的估值水平比较高，但盈利还没有跟上。 在投资产业的过程中，我们不喜欢0-1阶段的产业，因为这个阶段我们是看不清楚的； 我们最喜欢投资1-N的阶段，产业开始出现明显的加速增长，同时行业结构、竞争格局逐步清晰，我们就能够找到其中最优质的公司。 我们最不喜欢的行业，就是本身发展很快，但公司鱼龙混杂，谁都有胜出的机会，因为这种情况下，我们的组合结构就很难做大的重仓。 比如电子、半导体之类的公司，我们投资相对比较少，并不是不看好这个行业，而是我们特别看重行业竞争格局，找到格局确定性比较高、估值上能接受的一些公司。 虽然医药过去投的比较少，但不代表未来就不投。比如医药板块，这一年多的持续下跌，很多估值已经进入了比较合理的范围，在产业收缩的阶段，很多公司的竞争力就会显示出来，这也方便我们对公司进行质地的筛选。 总体来说，我们希望找到当前市场最具性价比和成长性的股票，同时也要有合理的估值。并且符合行业发展阶段和宏观环境。

组合特征：

个股尽量集中

行业相对分散

符合时代趋势

这几点完全契合是不容易的，所以我们会采用重仓策略和组合策略。 对于一些我们看的比较清楚的股票会进行重仓；对于看得不是很清楚的行业和公司，比如估值有缺陷，或者行业增速有缺陷，我们更多会采用组合投资，在后期进行持续的跟踪。 所以，我的投资组合希望能够做到这三点：

第一点，个股尽量集中

这种集中是能够在宏观配合产业格局清晰的环境中，找到优势不断扩大、领先的公司，这样的公司才值得中长期持有。

第二，行业相对分散

个股集中带来的不可回避的问题，就是组合波动、净值波动会比较大。我们通过行业相对分散来减少波动。 把目前的沪深300行业分为四大类：周期型、稳定型，科技类和消费类的行业，在四个大板块中尽量做到相对均衡的配置，以此来降低单一行业周期景气波动所带来的净值波动风险。 当然，行业配置也会根据实际情况做阶段性的倾斜。 比如2021年，我们在新能源板块就做了适当的倾斜。但这种倾斜只是阶段性的，当我们发现新能源板块的估值很高，或者产业发展出现一些阶段性的风险，我们就会重新回归均衡。

第三，符合时代趋势

我们希望找到符合这个时代发展特征、最具前景的优质资产，而不仅仅是抱守残缺。 所以从这个角度来看，我们的组合是具有波动性的，但这种波动性是以我们对未来成长性的洞察为基础。

提问环节

问题1 ：现在市场处于什么状态？

王春：市场现在处在一个价值区域。 我们认为整体的系统性风险是比较低的，但结构性的风险，我认为还没有完全消除，原因是来自于盈利端的风险还没有释放。 大家现在对企业盈利的预测还基于去年年底做出的盈利预测，没有充分考虑到今年宏观经济的变化，包括国际经济格局格局的变化，比如海外在复产，国内在限产，乌克兰危机。 这些因素，包括很多企业在去年扩产，之后产能最终会不会以价格战的形式来消除？这些最终会体现到企业盈利。 所以我认为结构性的风险并没有解除，在这个阶段，我们对于产业和个股抗风险能力的选择，就显得尤为关键。

问题2 ：您怎么看地产链？

地产链本身就处在行业的末期，这个是大家的共识，但问题就在于，目前的宏观环境和产业环境里，它所对应的低估值阶段，是不是具备投资价值？ 我认为是有投资价值的。 在今年的宏观背景下，你找到能够增长的行业是不多的，同时估值向下回落空间比较小的行业，实际上也是不多的，地产是为数不多估值向下空间比较有限、宏观经济和产业政策都配合的一个行业。 所以，今年的核心主线是稳增长，但稳增长过去被当成了货币政策和财政政策，但今年的财政政策空间是比较有限的。货币政策受制于中美利差越来越小，未来可能倒挂，那这样，货币政策的空间也比较有限的。 稳增长的手段和途径是什么？ 非常重要的一点，你必须观察到制度的变化，我们认为制度的红利将是成为今年有别于过去五年或十年稳增长的一个很不一样的主线。 过去大家靠基建就能发力，今年仍然会发力，但它对经济的拉动作用并不足够，所以我认为在制度层面的改善将会是今年最大的亮点。

问题3 ：您目前的配置情况？

在目前阶段，我们对稳增长板块是比较看好的，比较多的比例会配置在稳增长板块，包括地产、金融、基建相关的板块。 同时，对于成长性板块，我们认为现在已经进入了下跌的后半程，所以我们也在逐步增加成长型股票的仓位，主要是在新能源，医药板块。 整个市场系统性的分析，我们现在的仓位是在显著地上升，我们认为市场目前没有特别大的系统性风险，但对于整个后阶段市场的机会，我们认为将别于过往前3年的状况。 一方面，目前你能不能找出哪些是真正优质的公司？哪些是能抗风险的公司？ 另外一方面，产业本身的收缩，会压缩一些过去盲目扩张产能的公司，这个行业会越来越显出的属性。 在这个阶段，对于我们这种类型的选手是比较好的机会，因为它不是一个纯、一股脑全部投进去的行业，这是一个择机选择优质股票的阶段。

问题4 ：您怎么做股票仓位的调整?

我们更多是偏综合的判断。 首先，自上而下的判断。 比如对宏观经济，我们会划分不同的周期，复苏期、过热期、衰退期，滞胀期；在不同经济周期的判断过程中，我们会对股票仓位进行一定的判断。 其次，观察产业周期。 它的增速状况是怎么样的？处在扩张阶段、还是产能大量释放阶段？处在利润向头部集中阶段、还是利润向公司扩散的阶段？ 最后，观察公司的估值。 市场或者行业过热的时候，很多公司估值会涨到天花板上。在过去3年结构性牛市中，我们已经经历过很多次了，比如白酒曾经有段时间估值涨到七八十倍，新能源也涨到了一百多倍。我们觉得估值或未来的成长性出现风险的时候，就会进一步降低仓位。 当二三者出现共振的时候，我们会明显地大幅降低仓位。 所以，仓位是一个动态调整和不断演变的过程，很难用单一指标来判断。

问题5 ：新基金是新能源主题，具体讲讲未来的投资思路？

这个时间点发新能源产品，规模是发不大的。但这个时间点是对投资者负责任的，因为在市场下跌的时候发新基金，能够从容地建仓，同时也规避了一些头脑发热冲进来的投资者。

新能源今年的下跌，是很好的买入阶段。从前年到去年，整个新能源更多应该是的行情，选股贡献并不是特别大。

现在，新能源正在由行情转入行情，所以，我们会在新能源领域，包括光伏、风电和电池的各种环节，找到最优质的公司，在估值合理的时候，进行重仓的操作。

风险提示：基金管理公司不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金产品收益存在波动风险，投资需谨慎，详情请认真阅读本基金的基金合同、招募说明书等基金法律文件。