疫情改变了什么？震荡市场下投资机遇展望

财通证券资管【春日未尽，曙光已至】系列云直播，本期由权益公募投资部总经理、基金经理于洋，解读震荡市场下的A股及重点行业投资机遇。

于洋

权益公募投资部总经理

Lancaster University金融学硕士，15年证券行业从业经验，7年证券投资经验，历任申银万国证券研究所研究员；瑞银证券研究员、研究部副董事；富国基金投资经理。

多年深厚的研究功底，对行业发展趋势有深入把握，用“产业投资眼光”挖掘上市公司投资价值。擅长“绝对收益”投资方式，拥有专户投资经验，对下行风险管理、回撤控制有独到经验。

Q1

连续火热了近三年的A股市场今年持续震荡，这一波市场暴跌背后的逻辑是什么？

于洋：年初以来市场受多重因素影响持续震荡，4月25日上证指数又跌破3000点重要心理关口，从中信一级行业指数来看，多数行业跌幅在4-5个点左右，也有些行业跌幅达7%。回顾此次市场下跌，梳理来看：第一，人民币贬值幅度较快，对市场构成压力，投资者担心货币政策、外资情况；第二，近期疫情多点散发，多个省市管控措施升级，进一步在消费、生产端形成冲击。从这两方面来看，市场情绪相对悲观，整体风险偏好在不断下降。

Q2

这一波调整，过去大家所说的“核心资产”受伤普遍比较严重，“核心资产”的价值是否发生了变化？

于洋：最近三年A股呈现出比较明显的结构性行情，“核心资产”三大赛道——食品饮料、生物医药、新能源强势崛起，获得了较大贝塔收益。随着估值高企与盈利成长的放缓，2021年下半年以来核心资产出现了较为明显的震荡下调。站在当前时点看，我们认为经前期调整后，部分核心资产已极具性价比，长期配置价值凸显，在国内经济企稳之后，预计A股市场的定价重心将重回到分子端盈利增速上来，具备盈利弹性与长期成长空间的板块将重新占主导位置，如科技、消费、医疗等赛道，受益于全球新能源周期的光伏、锂电、汽车电子行业，以及新冠药产业链的CXO、原料药、中药等板块，在年初以来的系统性杀估值过后，或将重新获得资金青睐。

Q3

当前疫情环境下，以及逐步走出新冠阴影后，医药行业哪些细分领域值得关注？

于洋：奥密克戎变异毒株仍在全球范围内广泛传播，为了更好地抗击新冠，相应疫苗、特效药和检测需求也会随之提升。首先，研究表明新冠疫苗仍能降低奥密克戎导致的重症率和死亡率，目前来看加强针市场仍有空缺，异源序贯更具优势，相关公司值得关注；其次，新冠小分子药需求确定性强，国产品牌进入冲刺阶段，目前某知名药企的口服药的MPP项目已经落地，该药具有较大市场潜能，产能有望快速提升，相关产业链中间环节涉及制剂、原料药和多个中间体环节，而国内有多个企业可供应相关产品，产品需求量有望较快增长，有关企业将迎来发展机遇；另外，在吉林、深圳、上海多地奥密克戎疫情严峻的背景下，3月开始国家增加了抗原检测作为补充。传染力强、致病性弱的奥密克戎毒株凸显了抗原自测的优势，而国内抗原检测产品热销全球，技术已经通过了海外市场的检验，并且具备一定的产能，因此，我们认为抗原检测在防疫新政的催化下，叠加国内海外的广阔市场，将带来抗原检测产业链的投资机会，IVD板块值得关注。

中长期维度来看，我们在医药领域的投资重点关注以下领域：（1）创新药及CXO产业链；（2）疫苗、生长激素等生物制品；（3）非医保领域的医疗服务、消费医疗、中药独家品种；（4）高端原料药；（5）医疗器械平台型公司；（6）疫情受损后逐步修复的连锁药店。

Q4

作为消费升级下的产物，近几年医美向更广大的普通群体扩张。如何看待医美行业未来发展？有哪些值得关注的投资机会？

于洋：我们较为看好医美行业未来数年的发展。2019年我国医美市场规模已达到1436亿元，但渗透率仅有3.6%，远低于日本11%、美国16.5%、韩国20%的水平，长期看提升空间广阔，行业持续高景气可期。一方面，以玻尿酸、肉毒素注射和光电美容等为代表的非手术类“轻医美”项目崛起，风险低、价格友好，显著降低了初尝试门槛；另一方面，随着观念改变，消费者对医美行为接受度明显提高，同时消费群体年轻化也催生了美肤、抗衰等日常化项目需求。

从投资的角度出发，我们看到在医美行业蓬勃发展的同时，国内也涌现出一批优秀的上市公司，部分药企、医疗机构等也开始在医美产业中上游布局。未来，随着国内企业竞争力增强，产品线的不断丰富，国产替代有望加速，相应地国内企业将充分受益于医美市场的快速成长，我们相对看好创新能力较强的一些头部产品企业。此外，随着市场监管逐步完善，规范程度不断提高，下游的大型连锁服务机构在成本费用控制和品牌获客方面都有突出优势，我们认为这些企业有望不断提高市场份额，因此也会保持一定关注。

Q5

机遇与风险总是并存的，您认为医美行业未来可能遇到的风险点有哪些？

于洋：医美公司面临的风险可能主要有以下几点：

（1）研发管线不及预期的风险，在估值时要多方考虑研发管线因素。根据《医疗器械注册管理办法》等相关规定，医疗器械需要通过国家药监局审评并取得相关产品注册批件后才能上市销售。上游医疗器械公司新产品研发从研发至最终获批上市销售，一般需经过实验室研究、动物实验、注册检验、临床试验和注册申报等多个环节，整个过程周期长且具有不确定性。上游医美医疗器械公司可能存在产品研发失败或研发进度不及预期的风险。

（2）行业竞争加剧和市场推广不及预期的风险。近年来医疗美容市场高速发展，医美上游产品平均毛利净利平较高，吸引大量企业通过自主研发或者收购等方式进入国内市场，行业竞争可能将逐渐加剧。目前玻尿酸、肉毒素等医美产品的市场竞争愈发激烈，新产品上市后面临竞品较多，存在新品推广不及预期的风险；产品毛利和净利水平也有可能出现下行。

（3）医疗美容整形意外事故的风险。由于存在大量非合规机构，且医生资质良莠不齐，严重医美整形事故可能引发行业性冲击事件，进而影响消费者信心，导致大行业阶段性调整。

Q6

科技行业哪些现象和趋势是您特别关注的？您重点看好哪些子板块？

于洋：科技板块属于供给创造需求的行业。当前中国经济面临着多方面的挑战和变化，一方面新一轮科技革命和产业变革深入发展，另一方面国际环境日趋复杂、经济全球化遭遇逆流，同时中国经济正进入从人均GDP一万美元迈向两万美元的新发展阶段。在这三者构成未来战略发展总基调的背景下，产业升级和科技创新成为当前中国经济不可逆转的发展方向和趋势，也是当前我们国家的政策重点。对资本市场投资而言，我们认为产业升级和科技创新也将是A股未来最重要的发展方向，新能源汽车、清洁能源、技术迭代、国产替代、自主可控等都是大的产业趋势，这里面也孕育了许多投资机会。

首先，碳中和、新能源是长赛道。这个赛道有较长的发展周期，现在仍是刚开始。易车研究院调研数据显示，2021年，新能源车选购意向逼近50%，实际销量出现爆发式增长，全年升至300万辆大关。但300万，相比于2300万的总销量，仍然不足15%。所以新能源车仍然有很大的增长空间。此外，相比火电，太阳能、水电、风电的量仍然较小，这意味着清洁能源领域也是增长前景广阔。

其次，科技领域的技术创新也是需要重点关注的，比如MiniLED对LED的替代、手机屏下摄像头技术、3nm芯片制造、NAND Flash堆栈技术、自动驾驶技术、VR/AR数字孪生推动元宇宙发展、AI技术在各行业的应用、基因技术、新药等。

最后，我们看好国产化与自主可控相关标的，这就涉及到半导体、医疗器械、生物制品、高端制造、网络安全等许多领域。以半导体为例，在当前复杂的政治局势及中美贸易摩擦背景下，建立本土科技、半导体产业链自主可控能力的紧迫性日益凸显，上游设备、材料等环节的验证速度明显加快，领先企业有望在这一放量过程中实现产品迭代和客户升级。

Q7

如何看待当前消费电子领域的投资机会？

于洋：短期来看，消费电子产业链公司相对承压。消费电子主要关注智能手机，2022年1-2月，国内市场手机总体出货量累计4788.6万部，同比下降22.6%，其中，5G手机出货量3769.8万部，同比下降11.0%，占同期手机出货量78.7%。国内，受到疫情反复影响，智能手机销量持续低于预期，目前看，5G对于新机的刺激作用有限，主要是5G带来的创新性应用有限，换机周期持续拉长。全球来看，地缘政治冲突持续对全球手机销量产生负面影响。此外，3月以来疫情带来的供应链卡顿以及珠三角、长三角等部分地区和城市的局部封控，对制造加工类公司而言更是雪上加霜，在疫情高不确定性重压下，消费电子标的业绩二季度实现有效改善的压力较大。

中长期维度来看，尽管智能手机总量基本稳定，经济差一点可能还会下滑，但是由于其巨大的市场体量，还是有不错的投资方向。第一是功能创新，我们看好折叠屏和光学的创新。第二是手机市场上游的国产替代，包括半导体、元器件、材料。另外消费电子终端这两年越发多样化，我们看好比如可穿戴、AR/VR等新的终端拉动。此外，对于公司自身发展而言，消费电子公司都有非常强的大客户服务能力、精益生产能力、研发能力，我们看好龙头公司从消费电子切入到智能汽车等方向的长期表现。

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