广发基金姚秋：自下而上做好“固收＋”的“＋”法

资料显示，姚秋拥有多年股票和债券投研经验，加入公募基金前曾任职于山口银行、建设银行北京分行投资银行部、工商银行资产管理部。2014年4月至2021年12月任职于新华基金，2022年1月加入广发基金。

自下而上 以“图谱”形式认识行业和公司

记者：你有一个与众不同的习惯，用“图谱”的方式，绘制成对一个行业或者公司的认知框架，这些图是如何一点点积累起来的？

姚秋：我把信息划分为三类：第一类是能长期存储在记忆里的，通常是很有冲击力的事件，或是一段时间反复思考的问题的结论，但这种信息只是少数；

第二类是重要且容易忘记的，通常是短期一两周内发生的、直观易懂的且在自己原本比较熟悉的领域里的信息；

第三类是在较为陌生的领域里，或者有些晦涩甚至反直觉的信息，需要加工、揣摩才能变得有用的信息。把信息落实到纸面，有助于提高信息质量，有助于进一步加工整理，也有助于把短期记忆转化为长期记忆。我会把一些需要反复看的信息贴在办公室角落的一块白板上。其实，是不是形成图谱并不重要，重要的是看是否真的对投资决策构成支持。

记者：能否结合过去的投研经历谈谈为什么会将主要精力花在中观行业和微观的个股基本面研究上？

姚秋：我在读书的时候就开始通过个人股票账户做投资，从2004年底到2014年，有将近十年的时间，期间经历过各种各样的市场波动，也积累了很多实践经验。加入基金行业之后，有了公司研究团队以及外部券商研究支持，逐步开始建立对行业和公司的认知框架。

在进行资产配置以及小类资产投资过程中，我会本能地自上而下寻找投资机会，但缺少中微观证据的支持，自上而下的成功率并不高。

在自上而下分析的过程，我们常常回答“是”或“否”的封闭式问题。有一些问题的答案较为明确，例如人口老龄化、全球增长动能下降、新能源终将替代传统能源等。但在中微观层面，哪些行业受益于老龄化？从直觉出发，医药行业算是一个。但医药包含众多的子行业，一些子行业在衰败而一些在崛起，如果不深入到子行业和标的层面，投资依然像是押宝。

再比如，旧经济在GDP中的占比连年下降，但为什么有一大批公司仍然能保持较高的盈利能力和不错的复合增速呢？新能源行业整体高增速的背后是否伴随着竞争格局的变化，以至于行业里的很多公司依然举步维艰呢？

深入研究这些中微观问题，一方面可以提高小类资产配置和标的选择的胜率，另一方面也可以与宏观判断相呼应，形成更为完整的图景。

除了宏观里的确定性，还有更多的宏观层面的变量难以预测，只能去跟踪，并适时进行情景分析。例如当下的全球疫情变化、政治局势与区域冲突的进展等。我觉得自己不具备预判这些问题和抢在第一时间交易新变化的能力，如果把精力更多地花在这些问题上，无法得出有价值的线索。更好的做法是去尊重这些外生变量的外生性，同时把精力用在更有用的地方。

投资是一项动态的、系统化的工程

记者：多年下来，你有哪些投资心得？

姚秋：投资的本质是适当地承担风险，以获取对应的收益。说起来比较简单，但实践中，投资是一项动态的、系统化的工程，我自己有这么几点体会。

第一，就是不能过度地追求简化。咱们不要被投资大师们举重若轻的“投资很简单”这样的表述所误导，大师们对投资事业的付出远多于常人，大师们觉得心无旁骛地做投资，这本身是一件简单而快乐的事情，这是一种主观的情绪表达。在巴菲特的传记《滚雪球》中，我们可以看到大师多次面临复杂局面，作为投资者必须去做繁杂的分析和艰难的取舍。即便如此，有些事件也带来了不小的永久性损失。我的一个心得就是，必须要尊重复杂问题的复杂性，过度简化问题无助于解决问题。

第二，就是要在相信常识的同时，不断地拓宽自己的认知范围。资产的价格变化会反过来改变大家的认知，这种改变分两种。一种是程度上的改变，一种是方向上的改变。后一种相对比较容易识别，而前一种比较隐蔽，比如好的资产给了过高的估值，市场可能会给基本面更乐观的预期。这时需要抛开资产价格去审视基本面，在市场特别狂热或者特别悲观时，冷静思考和独立判断非常重要。而思考和判断的质量又依赖于投研人员的认知范围。

第三，就是要团队化作战与独立思考并重。从信息的采集、加工整理到资产间、标的间比价、再到组合构建和维护，各个环节都需要科学的方法。有一群靠谱、勤奋且具有不同专业背景的人一起工作，能够大大提高工作质量和工作效率。这也是专业投资管理机构的优势所在。而另一方面，在充分占有信息后，独立思考更能容易得出高质量的投资建议和投资决策，而过多的讨论可能会导致群体性的非理性。

记者：组合的风险控制和收益获取是每一位基金经理必须平衡的矛盾，这方面你有什么心得？

姚秋：我觉得可以分两个方面来看。一方面，风险控制是获取收益的前提，通过承担大的风险去获取收益的做法很难持续。因此，必须在建立组合前及组合维护的过程中，时刻审视组合的风险暴露情况，尽量避免承受可能会招致永久性损失的风险。另一方面，需要区分哪些是中长期风险，哪些是短期的不确定性，如果市场对短期不确定性给予了过高的溢价，那么里面可能会蕴含不错的投资机会。

（文章来源：上海证券报丨风险提示：以上内容仅供参考，不构成本公司任何投资建议或保证，也不作为任何法律文件。观点和预测仅代表材料制作时结合当时市场作出的分析判断，随着市场行情等因素变化，上述判断可能发生改变。未经同意请勿引用或转载。基金有风险，投资需谨慎。本资料不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证，也不作为任何法律文件。本基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金过往业绩不预示未来表现。投资者在投资基金前应认真阅读基金合同、招募说明书、基金产品资料概要等基金法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资作出独立决策，选择合适的基金产品。）