【中银基金王伟然】下半年成长股能成为投资主线吗？

问：A股估值在什么位置？是否已处于历史底部区间？

王伟然：从估值上看，截至6月6日，万得全A的估值处在近2年8%左右分位，近5年34%左右分位，近10年40%左右分位（数据来源：Wind，2022.6.6），整体来讲处在偏低区间，其中不同的板块和行业也出现一定的分化。

关于底部的问题，我们可以分解成“政策底”、“预期底”、“盈利底”和“市场底”这几个方面来看。我们可以复盘一下，“政策底”出现在3月中旬的金融委工作会议，这次会议对经济和金融市场最关心的问题都有明确回应，直接改变了当时过于悲观的情绪；“预期底”则出现在4月底，疫情防控逐渐明朗化，4月29日中央政治局会议对恢复经济增长动能定下了更明确的基调；“盈利底”的反映是滞后的，我们大概率会在二季度（也可能在三季度）看到上市公司盈利增速的放缓体现在财务报表上，然后环比上行；“市场底”则是多种因素综合的结果，从以上分析来看，可以认为市场底部可能已经过去，我们现在处于市场行情的右侧，但还是在偏低区间运行。

问：5月以来，市场已经历了一波反弹，反弹动能是否还在？

王伟然：过去一个月的反弹有比较明显的超跌反弹的特点，相对来讲更多地体现了市场预期、情绪和估值的修复。和反弹之前相比，经济恢复的情况、政策的支持都发生了明显的变化，因此市场很难再回到之前的位置。但也有一些因素是短期还没有解决的，例如外部环境的不确定性，消费恢复的弹性可能有限，以及上游价格持续高位运行对中游制造企业的盈利能力造成的影响，因此反弹也不会是一蹴而就的。我认为后续一段时间的结构性分化会更明显，而稍拉长一些时间来看，随着基本面和市场因素的持续改善，市场有比较大的机会从目前的较低区间延续上涨趋势。

问：展望全年，是价值风格更占优还是成长风格更有机会，今年下半年行情可能会如何演绎？

王伟然：我们可以从几个方面来看待这个问题：首先，A股市场在大部分时间里是成长股的机会更为显著、更受关注的，有一些收益丰厚的消费类甚至周期类公司，也是在它们的快速成长期收益最为明显，这和我们经历了长期的经济快速增长有关。

其次，今年下半年可能出现的情况是“经济增速企稳弱复苏”+“政策偏宽松”，这种组合可能会使得成长股在板块之间的相对比较中有一些优势，因此或也比较有利于成长股的表现。但另一方面来看，价值风格中有部分品种的价值面临着市场再认识和重估的机会，同时在市场波动中体现了很好的防守价值，因此也是值得关注的。同时，在今年风险偏好提升有限的情况下，不管是价值还是成长风格，业绩或经营进展的兑现都是很重要的。

问：A股的机会更有可能出现在哪些主线或板块？

王伟然：中长期来看，有两条基本的主线判断：一是科技创新为代表的成长板块或是持续有机会的，这方面对我们挖掘板块和个股的要求也更高。二是国际环境的不确定性使得过去几十年的全球化、效率最优化的发展格局发生变化，初级资源品相关行业值得重视，例如农产品、能源商品和船运。

除此之外，立足于下半年，我们主要关注以下三条线索：

一是从业绩的角度出发。关注Q2业绩有韧性或逆势改善的行业，或者Q2业绩是低点、后续逐季度业绩改善比较确定的行业，例如光伏、军工。

二是关注受益于疫情后经济修复，并且自身也有格局改善的行业，如航空、酒店、快递行业，这些行业在需求修复后，由于本身供给侧也出现了积极的变化，因此或将体现出相对更大的业绩弹性。

三是我们认为稳增长相关的基建地产链方向行情还有机会，上半年稳增长的政策一直在陆续出台，但传导到产业景气度需要时间，预计会在下半年得到数据验证。

问：今年成长板块有哪些投资机会可以重点关注？

王伟然：我认为有这样几个方向值得我们重点关注：

智能车板块在未来几年的成长性都很确定，从智能驾驶和智能座舱的硬件、软件到未来的服务，是一次系统性的技术变迁。目前渗透率正在快速提升，开始体现规模效应，并且还有很大发展空间。

以半导体设备为代表的ICT产业链国产化或是长短期机会兼备的板块，这个板块的发展既有必要性又有可行性。

军工行业已完成了从主题驱动到业绩驱动的转变，而且体现出了产业链的特点，这和以往是不同的。其中的飞机发动机和导弹等高景气领域，增长空间是相对确定的，而且产业链很少受到海外风险的影响，有望持续兑现业绩。

光伏板块的行业逻辑也很明确，近期由于海外体现出了旺盛的需求和很强的依赖性，反弹幅度较大。接下来重点关注国内的产业链价格是否能够理顺和需求韧性。

软件板块经过近两年的调整已处于估值相对低位，由于研发投入周期的原因，板块的利润增速也有望见底。后续有经营改善和估值切换的收益机会，且这个板块也有较强的估值弹性。

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