【咖说】有没有一种方式，可以同时分散多种投资风险？

说起分散风险，投资者朋友们想必不会陌生。大家在一开始投资时经常着眼于收益，但在面临亏损之后，就会开始思考对风险的控制。

不同的市场环境可以给我们带来不同维度的风险控制经验，投资也是一个认知日趋完善的过程。比如2020年市场在短暂下跌后迎来快速拉升，反映出“拿的住”对降低亏损的重要性；2021年的市场迎来了轮动行情，这又体现出押注单一赛道的不靠谱；再看今年前几个月股市的震荡，则反映出把所有资金都放在权益类资产之中的风险，揭示了资产配置的重要性。

而FOF产品配置了一篮子基金，兼具分散上述风险的多种特征。

比如FOF会同时配置多种赛道风格，减少单一赛道波动对整体业绩的影响。FOF也会同时配置股票和债券资产，从大类资产配置的层面进一步分散风险。部分FOF产品也会设置持有期，解决我们“拿不住”的问题。

本期咖说邀请了国泰君安资管基金投资部总经理、国泰君安善远平衡配置一年持有期混合型基金中基金(FOF)（以下简称“善远FOF”）拟任基金经理李少君，为大家剖析市场发展脉络，并分享自己在产品管理中的风险控制之道。

李少君

国泰君安资管基金投资部总经理

12年证券投研经验，中国人民大学经济学博士，CFA，FRM。曾任工商银行总行研究所分析师，民生证券研究业务部总经理，国泰君安证券研究所副所长、全球首席策略分析师、总量团队负责人，独具总量思维和全球视野，擅长从主动与量化结合的投研视角出发进行大类资产配置及组合投资管理。

现为国泰君安君得益三个月持有混合(FOF)基金经理、国泰君安善融稳健一年持有混合(FOF)基金经理、国泰君安善远平衡配置一年持有混合(FOF)拟任基金经理。

Q1 今年上半年的市场表现为什么差强人意？

李少君：对今年大部分的投资者来说，无论买了权益型基金还是债券型基金，投资感受可能都不是很好。为什么大家在今年的投资体验比不上前几年？这就要提到市场环境的差异性。

回顾2019到2021年，这三年可以称得上是股债双牛的三年。

对权益市场而言，wind数据显示2018年的基金收益中位数跌到了-20%左右，基本属于见底的状态。2019年之后市场逐渐恢复，持续涨到了2021年。虽然这三年的市场风格出现了较大切换，但是总的来说，市场行情都比较看重核心资产。

从债市来看，2019到2021年市场经历了利率的下行，也是触发市场转牛的根本因素之一。债市里还有一类兼具股性的资产——可转债，在这三年的走势也相对较好。

但是从今年来看，多类资产都在消化此前上涨过高的估值。年初以来海外的冲击，全球央行流动性的收缩和疫情的突然爆发，都对市场的风险偏好带来了不利影响，市场对高估值的容忍度降低，转而追求确定性更高的标的。除此之外，俄乌冲突也给上游周期品带来了较大的价格冲击。

未来的市场表现是否还会更差？这要基于对资产价格的判断，更要看它在边际上变化的方向。我们认为未来可能不会更差了。

我们从估值以及业绩周期的角度来看，市场当前确实处于比较低的位置。例如wind数据显示，宽基指数中的中证500，其估值已经跌到了过去10年的1%分位数。再以沪深300为例，从2021年2月18日到今年的4月26日，跌幅接近30%，基本和上一轮的熊市跌幅相近。

因此，我们不要一味恐慌，而是要去考虑未来的边际变化方向。我们认为，最黑暗的时候可能已经过去，后面的一些边际变化可能会逐渐好转。

Q2 您刚才提到市场可能逐渐好转，那么未来的方向在哪里？

李少君：引用“万物皆周期”这句话，其实市场从牛走到熊，再从熊走到牛，这是有规律可循的。

我们从今年的市场里可以观察到一个明显的规律，就是今年跌得越多的板块，反弹得也越多。比如说新能源行业，光伏等，这些也都属于成长板块。

回望去年四季度，成长和价值板块的表现就开始出现分叉，大概在9、10月份可以看到偏价值板块逐渐跑赢偏成长偏科技的板块。从今年来看，wind数据显示，从年初到4月26日的前期低点，偏价值板块的跌幅在10%附近，偏成长的板块跌幅在20%-30%。成长与价值的比较反映出市场对经济下行压力的预期。

当经济从触底走向复苏时，市场首先修复的是风险偏好，从极度悲观逐渐向相对谨慎乐观的方向过渡。从当前展望未来，我们认为市场可能会逐渐从稳增长，走向诸如消费这类确定性相对较高的成长板块，再走向科技这类确定性没那么高的板块。我们今后的行业配置也会按照这个顺序进行。

成长板块在市场变好之后，相对于价值板块或会具备更高的收益弹性。所以随着经济触底的愈发明确，风险偏好的逐渐提升，投资视野的变长，市场对估值的容忍度也会逐渐增长，到那个时候，市场风格可能会向成长的偏移度更高。

Q3 从FOF基金经理的角度出发，今年FOF基金的表现是否在您的预期之中？

李少君：FOF的分类实际上与底层配置呼应，也包括了偏债型、偏股型和平衡型等类型。Wind数据显示，从今年1月1日到4月26日来看，偏股型FOF的下行中位数在20%-30%的位置，偏债型FOF下行中位数在10%以内，从中可以看出股债两种资产的差异。

从4月26日至今的反弹过程中，我们可以看到跌得多的基金，反弹起来也会较快。偏股型FOF的反弹幅度在10%甚至更多，偏债型FOF基本反弹了3%-5%。大家可以根据各类型产品波动的幅度，选择符合自己风险偏好以及资金用途的产品。

如果你的投资周期较长且愿意承担较多风险，就可以考虑配置一些投资风格相对激进的产品。反之，如果想要降低承担的波动，则可以考虑配置一些相对注重控制波动风险的产品。

从今年来看，我们觉得整个市场的系统性风险已经释放的差不多了。换句话说，当前处于底部区域，未来可能会迎来结构性行情，股和债之间的差异总体来看或许不会太大，更多的可能是通过行业结构与风格结构的切换，来挖掘超越大盘表现的超额收益。

Q4 FOF基金如何帮助投资者在震荡市进行防守？

李少君：普通权益类基金一般会强调对行业和个股的选择，选股能力是基金经理最主要的超额收益来源。很多风格犀利的基金经理一般是固定在某个风格或赛道，当市场风格变化的时候，之前表现较好的基金可能就会表现不佳。

例如进入2021年后，市场风格从此前以茅指数为代表的消费切换成科技，之前红红火火的消费基金在风格切换之后的表现平平。从这个角度来看，购买单只基金可能会出现收益随着市场风口上下起伏、波动较大的情况。

而FOF基金经理很多是从总量、或者说宏观的角度思考的，我们国泰君安资管FOF团队的几位FOF经理，有的是像我一样做宏观策略出身的，有的是做量化出身的，相比于普通基金可以带来更多一层自上而下的视角。

FOF经理需要了解：市场的轮动是什么样的？行业的轮动是什么样的？风格的轮动是什么样的？然后根据这些选择最优秀的基金经理。而对于一般的基金经理，他不必太过在乎行业轮动，只需要在自己负责的行业中做到表现突出即可。

此外，每个基金经理有各自的能力圈，对不同市场环境的适应度也是不一样的，FOF基金由于优选了全市场的基金经理，对于不同的市场环境可能有更强的适应能力。

因此总的而言，FOF基金通过对市场宏观轮动的把控以及对市场的适应性，来力争实现更好的防守效果。

Q5 您在产品管理中将如何应对之后的市场环境？

李少君：不同产品适用的策略是不一样的，对于风险偏好较高的产品来说，要抓住权益市场处于底部的机会；但是对于风险偏好较低的产品，比如说偏债型或者说平衡型的产品，我们在当前市场会严格控制权益的仓位，力争有效控制产品的回撤，尽量让持有人获得较为平稳的投资体验。

除此之外，不同类型产品的子策略也是不同的。对于善远FOF这类较注重防守的产品而言，我们在当下会叠加多种控制风险的策略，比如绝对收益策略、量化策略等。当我们把策略分散到不同子策略的时候，去年这个子策略可能是拖后腿的，今年反而可能向上增厚收益。我们同时采取多个策略，正是希望通过策略之间的区别平滑整体投资波动，优化投资体验。

如果未来权益市场回暖的确定性更强了，我们也会考虑适当增加权益仓位。对于善远这类平衡型FOF，它的权益仓位可选范围是比较大的，可以在10%～60%进行配置。

所以总结而言，善远FOF可以在市场不好的时候防守，通过固定收益类产品控制风险，把控回撤。当市场好的时候，也能够抓住市场机会进攻，力争在不同的市场环境中都能有效应对。

有人问我什么样的投资者会适合善远FOF。我想说不管是哪个产品，首先要注意的都是投资者适当性，换句话来说，就是自己的风险偏好是否能和产品的风险特征相匹配。

对于风险偏好较高的投资者，可能适合选择股票和偏股型产品。对于风险偏好相对较低的投资者，可能适合选择偏债和债券型的产品。如果你的风险偏好既不属于最高的，也不属于最低的，那么善远FOF这类产品可能会相对适合。

Q6 善远FOF同时配置了两个基金经理，两位在产品管理中会如何分工？

李少君：从整个投资的角度来说，有时量化的思路会更精准，有时量化没有办法做解释，就要从主动的思路加以判断，这也是我组建总量团队的原因。

团队中的同事会提供多种思路，用不同的方式为我们的最后决策提供依据。比如很多同事会从主动的思路出发，用演绎法分析市场情况，把很琐碎的未来经济数据算得很清楚，或者把未来政策的情况分析得很清楚；与此同时，我们也有很多量化模型，从而可以更准确地判断事件发生的概率。

FOF投资也是一样的，我们不只要关注整体经济运行的周期，还要关注风险事件带来的冲击，如果只用量化模型可能没有办法给出明确的方向，比如量化模型没有办法判断大宗商品可以涨多久，进而也就无法判断下游议价能力有多强，这时候就需要用到主动的能力进行变通。

但当我们把整体方向明确之后，就需要使用量化模型进行复杂的计算，了解事件发生的概率，从而力争提升投资的整体胜率。

Q7 您对基金投资者有什么想说的话吗？

李少君：我有三点想和大家分享：

一是做投资千万不要有执念。前面也有提到万物皆周期，强弱是周期，好坏是周期，大家如果因为一只产品赚过钱，就有一直拿着不放的执念，有可能会在市场风格切换时错过一些机会。

二是希望大家能够做时间的朋友，赚公司不断发展的钱，赚资产不断获得收益的钱。不要过多地关注短期交易的收益，这往往是我们不赚钱或者说少赚钱的重要原因，这点大家可以通过自己的历史交易情况进行验证。

最后一点，也是我常说的一句话，我们只要沿着正确的方向，用正确的方法去做，注意低头赶路，同时也注意抬头看路，那么我们在投资上最终还是有可能获得不错的结果。