2022年上半年，在地缘冲突、美联储加息等不利因素的冲击下，全球资本市场均经历了一轮较大幅度的调整。虽然A股也经历了一轮调整，沪指也曾一度跌破2900点，但是随着各项稳经济政策的推出和落实，各大指数很快企稳回升。
那么，在余下的时间内，未来全球资本市场会怎么演化？哪些大类资产的投资机会大呢？又该如何投资呢？
在2022年6月20日举办的海通证券中期策略会上，作为资产配置专业人士的招商基金基金经理李崟，在“资产配置大咖论”的环节上，与主持人开展了一场关于股债均衡投资的对话，并就当前投资者关心的问题做了精彩的分享。
李崟
招商基金投资管理一部副总监、基金经理
北京大学硕士研究生
代表产品：招商安泰平衡、招商睿逸、招商精选平衡、招商臻选平衡
注重投资者体验，做有生命力的产品
主持人：第一个问题是，您所管理的产品在名称里面，大多会出现平衡两个字，请问您是如何定位这类平衡性产品的特点的呢？适合什么样的投资者？
李崟：很荣幸您关注到我们的这几类平衡型的产品，目前我管的产品就是股债平衡型产品，根据权益仓位占比的不同，有不超过20%的二级债基，也有不超过50%的偏债混合，还有不超过70%的平衡混合。
在产品的设计初衷上，主要是考虑到投资者在大类资产配置方面的需求。因为很多基民发现基金的净值在上涨，但是整体的获得感并不是很强。投资者往往在某一大类资产表现比较好的时候买入，可能阶段性的位置把握的并不是很好。
因此，我们觉得客户有这方面的需求，希望把大类资产配置权限交给基金经理，所以这些产品其实是从大类到行业再到个股，都在帮投资者做选择。虽然产品目前看还是一类小众，但我们希望把这类产品做得更有生命力，希望能给客户带来一个长期较好的投资体验。
主持人：能不能介绍一下您的资产配置方法，比如说怎么确定股票、转债、纯债等不同资产的仓位，以及通过什么样的方式进行调整呢？
李崟：如果想管理好平衡性产品，自上而下跟自下而上两个过程都是必不可少的，那一个环节缺失都会出现问题。
首先，要从大类资产上做自上而下的分析，通过跟踪得高频经济数据，判断经济所处的位置，并确定是通胀、衰退、滞胀，还是在增长。确定好宏观背景后，然后再去做行业和个股判断。另外个股的选择，也可以更好的配合相应的宏观环境。
无论是资产配置、行业配置还是个股上，我们都尽量找到自己的长板，不会很频繁的调整各类资产的比例，一旦确定了我们的宏观的位置的话，我们尽量还是保持相对的稳定。
在自上而下跟自下而上相结合的过程，其实要求是比较高的，都希望中长期为客户带来相对基准指数的一个超额收益。
结合权益研究，寻找转债确定性机会
主持人：您如何看待转债投资的风险与机会呢？
李崟：转债前两年其实经历了一个波澜壮阔的大牛市，目前整体估值水平溢价率都处在较高的位置，很多个券处在较高的绝对价格和估值水平上。因此，我们判断未来的转债市场，不太会有全面的投资好机会。所以，未来半年到一年还是很难有大的把握，去获得绝对和相对的回报。
但是，转债里还是蕴含着很多结构性的机会，我们可能会有针对性的做一些行业和个券的投资。简而言之，我觉得全面性的机会不大，但是个券的机会可能未来还是会层出不穷。
主持人：您在选择转债时，主要考虑哪些因素，比如说行业、个券、高低价，或者类型上有什么偏好吗？
李崟：从组合管理的角度来讲，转债的机会与权益息息相关的。我们不太会去挖掘转债市场性价比不高的机会，比如说偏债的机会，或者是博弈性质的机会，比如博弈下修，或者是条款的变化等等。虽然我们会关注，但很少去做。
我们大量的转债投资，还是根据对权益市场的判断，尤其是对个股的判断，如果我们觉得它所对应的转债有机会的话，我们会深入挖掘。确定了标的后，再重点关注几方面，一是它的绝对价格水平，另一个是溢价率，同时结合企业的盈利，来判断未来转股的机会。整体上，投资转债是结合权益的深度研究来展开的。
宏观与微观相结合，挖掘有阿尔法创造能力的公司
主持人：您在权益投资上的框架和理念有哪些？主要有哪些战略、战术方面的考虑呢？
李崟：对于股债平衡型的产品，我们从自上而下要有一个判断的过程，所以落脚到权益投资框架，无论说从宏观到微观，还是从微观到宏观，哪一个方面都不能偏废。我们会根据整体的市场估值水平，包括整体公司未来的盈利趋势，来判断股票未来的投资机会。所以权益投资，一定要符合我们大的宏观背景。
另外，就是我们所选的个股，要在同行里边有创造阿尔法的能力。当然每个行业创造阿尔法的能力并不太一样，比如说消费跟医药不一样，医药跟科技也不一样。比如说很多上游的资源类公司，它们创造超额收益的壁垒，可能跟消费医药科技这些又不一样。
所以我们整体的框架还是宏观到微观以及微观到宏观，哪一个方向都不能偏颇，然后再从中找出能够创造阿尔法的个股。主要还是自上而下，重点还是在自下而上去选。
主持人：从定期报告来看，您在管理招商安泰平衡（217002）的过程中，方式有些变化。请问出现这些变化的原因是什么？
李崟：从原因上来分析，应该说有客观和主观两个方面。在客观方面，这个产品在我接管时，它的规模大概只有4000多万，规模不大。所以那时候如果有机构申赎，其实对我这边的冲击是比较大的。所以，那时候整体的换手率有所提高。
另外从主观上讲，我自己的方法论也在逐渐演化，也不敢确定一定是进化，所以我只能说是在演化、慢慢成熟的过程。当我们觉得市场处在较低的位置，但无法明确的判断未来主线在哪时，我的组合持仓会相对分散一点，会相对均衡一点。
2018年，在下跌后，整体市场其实是很便宜了，我觉得遍地是机会，但是未来演化的是那条路线可能还看不太清，所以那时候组合整体是是广撒网状态，包括周期、消费、科技、医药都有一点。
等到市场反弹后，经济有了变化，包括行业数据能够印证那些行业确实出现了趋势性的机会，盈利上快速的增长，这时持仓无论是从行业和个股，都在开始慢慢集中。但集中后，如果未来增长潜力跟它的估值并不匹配，就又开始要减仓或者更加均匀分散了，大概是这样一个思考的过程。
结构性为主，关注价值类板块的投资机会
主持人：最后一个问题，今天是一个资产配置的论坛，您又是这方面的专家，所以站在当下，想请您展望一下下半年，A股、港股、债券、大宗商品这些大类资产的走势，顺便也给我们投资者一些建议。
李崟：首先我不敢说是什么专家，如果问到对未来的看法，我们也有一些自己的想法供您参考，不一定准确。2020年以来，我们的市场其实主要是以成长为主线的，也确实在经济中出现了一些快速成长的行业，在营收和利润方面有着很好的表现。当然，在股票市场，它们的估值也越来越高，到了今年年初这种分化其实已经较剧烈了。
展望未来一段时间，如果说海外的通胀格局没有改善的话，这对全球整体的成长股的估值还是会有压制作用的。所以现在这个时点来看，第一我们觉得权益还是有机会的，但是会是结构化的，我们现在还是更关注偏价值类的，特别是偏上游的一些行业，它们现在处在盈利高、估值低、分红率也很高的水平。
因此，在这个背景下，可以把我们的组合架构在一个ROE水平很高，但估值水平很低的状态下，这个可能是站在现在来看，未来一段时间是较好的一个投资机会。就是说现在这个时间点，我们还是挺关注权益市场的机会，重点关注偏价值类的方向。
风险提示：上述观点及看法根据当前市场情况判断，今后或发生改变。基金有风险，投资须谨慎。本资料不作为任何法律文件。基金业绩具有波动的风险，过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成本基金业绩表现的保证。请在投资前认真阅读《基金合同》和《招募说明书》等基金法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资作出独立决策，选择合适的基金产品。基金产品的特定风险详见基金公司官网公告栏基金《招募说明书》风险揭示部分。
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