投资经理巡礼 | 安信资管匡钟：行稳致远的“大资金”舵手

对于银行、信托、上市公司等机构的“大资金”管理，他有何心得体会？低利率时代到来，他的投资策略将会如何进化演绎？我们将通过这篇文章一探究竟。

“大资金”舵手

问：从业以来，您一直深耕于固定收益领域。您是如何定义自己的投资风格的？

匡钟 在安信资管，目前我专注于纯债的投资。主要服务银行自营、理财、政策性基金、国企、财务公司、信托等机构客户。这些机构客户具有资金规模大、自身专业度高、需求个性化强以及绩效考核严格的特点，我们为这些机构提供个性化的产品定制和投研管理服务。

我们发现: 以绝对收益为目标，追求稳健的资产增值，是大资金普遍的风险偏好特征。在服务这类大资金的长期过程中，潜移默化让我形成了审慎稳健的投资风格，"低回撤、稳增长”是我投资理念的底色。

相对于短期超额收益，更看重的是中长期的业绩，对于收益平稳的要求比较高，避免净值出现大起大落。债券投资的首要原则是严防信用风险，追求绝对收益。紧密关注市场风险、提前做好风险防范，我一刻也不敢放松。

“低利率时代”的变与不变

问：在低利率环境下，纯债投资如何为客户创造更好的投资体验？

匡钟 近年来，中国逐步进入了低利率时代，低利率和信用分化是债券市场发展的必然趋势。不管是根据利率黄金法则，还是从全球经验来看，中国经济增长中枢的逐步下降将带动长期利率中枢的下移。当前利率债的收益率处在历史低位。中国经济从高速增长转向高质量增长，产业结构调整，增速换档。信用事件频发，信用债市场分化，优质资产受市场追捧。绝对利率和信用利差都非常低，弱资质信用债发行困难，信用利差非常高，呈现冰火两重天。

低利率时代是债券投资面临的首要挑战，从投资来讲，要根据负债期限、市场点位，确定好合适的收益目标和风险预算。自上而下地确定好大类资产的配置和杠杆水平，然后自下而上地进行信用挖掘构造好投资组合。在低利率环境下，纯债投资通过久期、杠杆、票息、波段等多种策略为客户创造更好的投资体验。

打破“刚兑”进行时

问：资管新规后，固收资产估值方法调整。信用债市场发生了哪些结构变化？如何做好信用债投资？

匡钟 固收资产估值方法调整，助力资管产品净值化、市值化转型，使得债券市场波动、信用风险情况变化更加真实地反映在产品净值上，对潜在的信用风险和流动性风险完成了跨期切割，也使得产品净值波动显著加大。受多种因素影响，2021年以来不少理财产品跌破净值，打破“刚性兑付”。保本、保息、零风险等都成了过去式。

相应的，理财产品为了抑制产品的净值波动，一方面，降低久期，提升短期限资产配置比例，降低长久期的需求，另一方面，加强信用管控，提升了优质资产的配置力度，降低了弱资质信用债的需求。过去几年，先后经历了民企债务违约，过剩行业债务困局，地产行业债券违约以及城投债的信用分化。有效避开种种信用风险，是债券投资的生命线。信用挖掘能力是投资业绩拉开差距重要的原因。

我们产品过去几年取得了比较好的投资收益，也比较好的控制了产品的回撤和波动。主要得益于有效回避了利率市场风险和信用风险。比如说，以2020年4月8日武汉“解封”为标志，中国领先全球打赢了新冠病毒的首轮战役，经济开始明显反弹，央行快速回收了疫情期间投放的过剩流动性，整个债券市场的调整就非常剧烈。10年期国债期货由103.5元高点，快速跌破98元。依托于扎实的宏观研究团队，我们2020年初就判断资金面可能收紧，市场会进入调整期，提前快速降低了杠杆和久期，净值调整幅度较小，客户的投资体验就比较好。然后在20年中和年底分批大幅加仓和加杠杆，账户的净值上升就比较好。

目前我们整体的信用评级文化来看，更多的是在向国企、向城投行业倾斜，适当规避了房地产和民企债券。未来信用风险违约应该说是常态化的环境。信用债投资，还是要稳健为主，不过度向风险要收益，主要投向为中高评级品种。在投资组合构建时，要居安思危，既要自下而上地精选个券，也要自上而下地对宏观和行业进行分析，寻找相对价值更高的品类，通过分散投资和组合投资来降低信用风险，做好情景假设和压力测试。平时做好投后的跟踪。若标的出现资质变化或者舆情变化，需要早预防，早发现，早决断，早处置。

不积跬步，无以至千里

问：十四年债券投研之路，您的投资方法经历了怎样的完善和进步？

匡钟 我毕业后就加入了安信，到今年已经有了14个年头。团队高效稳定的合作架构、细致专业的分工，赋能了包括我在内的每一位成员。大家各司其职，又相互支持。专业的策略研究部、完善的内部评级，共同实现了投资决策的输出。

在个人成长上，我的投研方法也是跟随阅历不停修正完善的。刚开始做债券是在自营部门，那时候刚经历2008年金融危机，主要是自上而下来关注宏观、周期、通胀、货币政策等，注重研究投资组合的久期管理。到了2011年，城投债出现大幅调整令人印象深刻，我体会到即使看对了趋势，如果不注重信用风险管理，投资的效果也并不会好。2013年到资管部门管理产品后，我继续打磨自上而下的宏观研究和自下而上的精选个券相结合的投资方法，就是自上而下去看待整个市场的周期，去追踪整体的趋势，然后从自下而上的角度去精选个券，组合投资，同时对投资组合进行流动性调整满足资管产品的申赎，对于客户的风险承受能力也做好风险预算，从而构建一个更加稳健的组合。

债券市场投资展望

问：如何看现阶段债券市场的投资机会与风险？

匡钟 债市资产欠配，经济弱复苏确定性很强，债券市场预计将维持窄幅波动。当前债市面临的环境不及上半年，包括欧美收缩流动性、经济逐步企稳、疫情防控政策优化、财政政策发力、资金利率可能向政策利率收敛，整体偏谨慎。但经济的恢复力度较弱，外汇、通胀压力不大，对货币政策的掣肘不明显，货币政策整体易松难紧，调整空间有限。

结合当前市场来看，收益率曲线相对平坦。2021年以来，债市进入了低波动时代，利率震荡幅度整体收窄，长久期的骑乘价值降低，潜在的调整风险较高。短期内信用债仍然有杠杆套息的机会。当前融资利率在1.5-1.7%，通过寻找相对价值更高的品种来获取票息收益，信用债还有1.5%-2.5%的套息空间。波段策略，一是利率债和高等级债在市场中进行交易来获得资本利得。二是通过调整杠杆水平，来改变投资组合的流动性和风险暴露。如果资金利率显著上行，可能导致息差收窄、信用债收益率上行的资本损失，需要迅速调整杠杆。

尾声

在震荡市中，信用债仍具有较大投资价值。持有短久期、高票息资产的策略性价比较高，动态优化持仓，维持适度杠杆，可以实现较好的投资体验。

风险揭示：管理人及投资经理历史业绩表现不代表对未来业绩的预测，投资经理对国内外宏观环境、市场走势、行业板块等的介绍，不构成具体投资建议，不构成对投资者本金或收益的承诺。市场有风险，投资需谨慎。

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